Devaluación después del canje: ¿una promesa tácita oculta en el "bono exportador" de Guzmán?

La posibilidad de que el Gobierno ofrezca como un "atractivo adicional" a la oferta inicial del canje de la deuda un cupón atado al crecimiento de las exportaciones, ¿podría ser la asunción tácita de que se viene una devaluación más acelerada?

En la City creen que sí, y de hecho es uno de los temas de análisis en estos días finales de negociación con los fondos acreedores. Para los analistas, si el "endulzante" está vinculado a las exportaciones y se espera demostrar que estas crecerán para tentar a los bonistas a aceptarlo, lo lógico sería que el Gobierno "suelte" el dólar oficial para que exportar resulte más atractivo de lo que hoy resulta en la Argentina.

En los análisis de las últimas semanas ya se consideraba la posibilidad de que, una vez cerrado el canje, habría una aceleración en el ritmo devaluatorio que impone el Banco Central, y que podría llegar a un nivel de cinco pesos por mes. Esa percepción ganó fuerza cuando la idea del bono apareció sobre la mesa.

De hecho, el dólar oficial ya comenzó a subir: hace apenas diez días se vendía a menos de $70 y el viernes terminó la semana en $72,50. De esto se habló en la city en una semana que culminó con un nuevo pedido de prórroga en las negociaciones entre el Gobierno y los bonistas, lo que le dio al equipo que lidera Martín Guzmán un poco de oxígeno para tratar de conseguir en los próximos días un acuerdo.

Corre el tiempo de descuento, dado que la consigna es cerrar antes del 30 de junio para evitar litigios en los tribunales de Estados Unidos, ya que a partir de ese día quienes tienen títulos emitidos bajo jurisdicción de Nueva York podría iniciar acciones legales contra Argentina, lo que complicaría toda la negociación. 

Vicentin, una complicación que amarga el endulzante

Pero sin duda, el ministro de Economía debe haber estado rogando que le llegara alguna noticia que le diera aire fresco a una semana que fue de lo más complicada, no sólo por las fechas que se acercan, sino por las noticias que el propio Gobierno se encargó de generar y que le sumaron incertidumbre a la tan prorrogada negociación por el canje de la deuda: la decisión de intervenir y estatizar la cerealera Vicentin, generó un fuerte aumento en la percepción del riesgo e inseguridad jurídica, lo cual podría hacer bajar el precio de la oferta del Gobierno. 

El mercado dio ya una pauta al respecto, por el inmediato derrumbe en la cotización de bonos una vez que se generó la polémica política por el resurgimiento del temor sobre un nuevo conflicto con el campo.

La polémica en torno a Vicentin añadió una cuota de incertidumbre sobre el cupón exportador.

Y Guzmán estuvo en la primera línea de los perjudicados. La incertidumbre que despertó en el mercado el temor a las acciones que el Gobierno pudiera aplicar en otros casos parecidos a los de Vicentin, no hizo más que restarle posibilidades de éxito al equipo negociador de la deuda, que en los últimos días tuvo que remar en aguas turbulentas, generadas por el propio gobierno al que representa. 

En definitiva, lo que los acreedores y los analistas del mercado tratan de desentrañar es qué tan fuerte será el compromiso del Gobierno con un incremento de la exportación, que es siempre el indicador clave para determinar la sostenibilidad del pago de la deuda ya reestructurada.

Es por eso que la expectativa de que la oferta pueda mejorar con este "cupón exportador" podría ayudar a tentar a los acreedores. Pero también sería una suerte de sinceramiento del Gobierno, que pasaría a aceptar que deberá "soltar" el precio del dólar. 

"Si el Gobierno decide soltar el tipo de cambio, el dólar oficial podría subir a medida que aumenten las exportaciones, porque el tipo de cambio oficial —que a mi entender estaría atrasado— se mueve respecto al crecimiento de las exportaciones, y podría acompañar al crecimiento de las exportaciones", señala el analista Gustavo Neffa, de Research for Traders. 

Ocurre que muchos exportadores hoy no se sienten atraídos a vender sus productos al exterior, ya que los pesos que reciben cuando liquidan sus dólares al traerlos al país son menos de 70 por cada dólar que venden. Y eso, sumado a las retenciones, hace que para muchos no esté siendo atractivo exportar sus productos. Por eso, hay tanto cereal y grano stockeado en silobolsa.

"Si uno se pone a pensar que con este tipo de cambio nadie exporta, y una devaluación del peso respecto del tipo de cambio oficial es medio obvia, a aunque no necesariamente esto tiene que significar que el dólar oficial va pegar un salgo, pero puede subir un poquito", señala el economista Alejandro Henke, socio de Proficio Investment.

Y agrega: "El mismo Gobierno debería dejarlo subir un poco, que sería lo más lógico. Porque al final, la exportación va a ser la única fuente de ingresos de divisas, aun cuando se logre un buen acuerdo por el canje. Y si se quiere incrementarlas, tiene que haber un mejor tipo de cambio". 

¿Y cuánto vale el cupón exportador?

¿Eso haría más atractivos los cupones exportadores en caso de que sean el atractivo que el Gobierno finalmente tenga pensado ofrecerles a los bonistas? Tal vez. Aunque lo principal, es que existan perspectivas de que verdaderamente las exportaciones van a aumentar y con ellas el rendimiento de este cupón exportador que se les ofrecería a los acreedores de la deuda. 

"Lo importante, si se ofrece este cupón exportador, es que las exportaciones son algo de largo plazo, y a largo plazo crecen no por el tipo de cambio sino por la ganancia de productividad de ese país y las inversiones", señala Santiago López Alfaro, socio de Delphos Investment.

Desde su mirada, el Gobierno eligió la idea de un cupón exportador porque se trata de una herramienta más limpia y fácil de medir. "La idea de ofrecer este cupón exportador es una manera de subir algún dólar la oferta a los bonistas sin asumir un compromiso al cien por ciento de pago. Y se eligen las exportaciones porque son un indicador mucho más fácil y más seguro de medir, luego de toda la polémica y las acciones judiciales que se iniciaron en Estados Unidos por aquel famoso cupón atado al PBI del canje anterior", asegura López Alfaro.  

Gustavo Neffa coincide con su mirada respecto a la diferencia que marca el ofrecer un cupón atado al PBI respecto de un cupón exportador. "Es un producto bastante polémico, porque reviste todas las características de un cupón que está lidiando con demandas judiciales en tribunales norteamericanos —el que estaba atado al PBI—, pero al mismo tiempo no estamos en la misma situación como cuando estaba Guillermo Moreno", sostiene.

Y considera que "sería algo muy positivo para el Gobierno, porque no significa una erogación y le acercaría la posición con los acreedores, pero tengo muchas dudas de que con los antecedes legales que tenemos los acreedores lo acepten".

Lograr que el cupón exportador sea valuado a 3 dólares, la clave para el éxito de Guzmán.

Para Norberto Sosa, socio de IEB la clave pasa por cuánto vale ese cupón, o mejor dicho, cuánto lo puede hacer valer el Gobierno en el marco de la negociación. "Más allá de que sea atado al PBI o a las exportaciones, el tema es tener una idea de cómo sería el bono para poder hacer una valuación", asegura. Y precisa: "Pareciera que el Gobierno se estaría estirando hasta 50 dólares más el cupón. En ese caos, ese cupón tendría que valer tres dólares". 

Desde su perspectiva, "los bonitas no cierran si la oferta es sólo 50 dólares, se acercan pero parece que no llegan. Por eso, si el Gobierno se estira hasta 53, podrían cerrar el acuerdo", dice Sosa. Y concluye en que "el tema, más allá de cuál sea la atadura de este instrumento, es que su valuación tenga un piso de tres dólares". 

Habrá que esperar dos semanas más para conocer cómo continúan estas negociaciones y cuáles serán los términos en que se encaminan. Si se avanzara con este cupón exportador, lo más probable es que sea una herramienta más que le permita al Gobierno justificarse si en algún momento se decidiera a soltar el dólar oficial, y dejarlo que llegue —como dicen algunos— más cerca de los $95 que de los $ 72,50 actuales.