Promesas al FMI y crisis interna: el mercado duda de ambiciosas metas de reservas, tasas y precio del dólar
/https://assets.iprofesional.com/assets/jpg/2021/09/524354.jpg)
Los analistas consideran que el anuncio de un entendimiento de acuerdo con el FMI es una buena noticia que "evitó el abismo" al despejar el riesgo de los efectos negativos que implicaba caer en atrasos o default con el organismo internacional lo que ayudó a descomprimir la tensión cambiaria y financiera, aunque coinciden que la falta de detalles -que se conocerían recién cuando se firme la carta de intención- plantea muchos interrogantes sobre el cumplimiento de algunos de los ejes trazados.
Especialmente, por la incertidumbre que genera la reciente renuncia de Máximo Kirchner a la jefatura del bloque de Diputados del Frente de Todos por "no compartir la estrategia utilizada y mucho menos los resultados obtenidos en la negociación con el FMI llevada adelante exclusivamente por el gabinete económico y el grupo negociador que responde y cuenta con la absoluta confianza del presidente de la Nación", según justificó.
Esta decisión renueva la grieta dentro de la coalición gobernante y origina inquietud en el mercado y en los empresarios sobre la suerte que puede correr en el Congreso el principio de acuerdo con el FMI. Es que nuevamente se contraponen el enfoque más moderado del albertismo y Guzmán, con una postura más dura y de ruptura con el FMI del kichnerismo, y el ala de La Cámpora.
Pese a esta crisis interna y el "efecto Máximo", bancos y consultoras no cambiaron drásticamente sus proyecciones para la economía Argentina respecto del escenario trazado al conocerse el principio de acuerdo.
Desde la agencia crediticia Moody´s señalaron que "nuestro escenario base es que Argentina firmará un acuerdo y aceptará objetivos macroeconómicos plurianuales destinados a reducir los desequilibrios macroeconómicos, pero que el cumplimiento del acuerdo será irregular en el mejor de los casos y requerirá más renegociaciones".
En paralelo, Javier Timmerman, de Adcap, señaló que a los inversores "les preocupa cualquier ruido político que venga de la Argentina y una pelea al interior de la coalición gobernante les asusta. Pero el mercado a su vez le pide a Fernández desde que asumió que demuestre que toma sus propias decisiones".
Desde la consultora Delphos, en tanto, plantean que "el 'portazo' de Máximo Kirchner no resulta sorpresivo" y que el mismo "forma parte del complejo camino que aún deberá recorrer el pre acuerdo con el FMI". Y si bien advierten que "el tratamiento en el Congreso seguramente será turbulento", la oposición, llegado el momento aportará "gobernabilidad".
Las principales dudas del mercado
En el aspecto técnico del acuerdo, más allá de haberse revelado el sendero por el cual se prevé llegar al equilibrio fiscal en 2025, y el horizonte de reducción de asistencia monetaria para financiar el déficit, hay otras tres cuestiones que generan dudas en el mercado: la meta de acumular este año u$s5.000 millones en reservas, si podrá evitarse un salto devaluatorio como lo prometió el ministro de Economía Martín Guzmán, y si realmente el gobierno se animará fijar tasas reales positivas dado que esa medida impactaría en el crecimiento económico y el costo de endeudamiento del Banco Central (BCRA).
Y es que el nivel de las reservas del BCRA sigue en estado crítico. Tras el pago del vencimiento del viernes con el FMI por más de u$s de 700 millones, el stock de reservas brutas cerró enero en u$s37.589 millones, el nivel más bajo de los últimos cinco años (desde el 19 de diciembre de 2016).
Según proyectó un informe de la consultora 1816, luego del vencimiento por intereses de u$s 368 millones que hay que cancelar este martes 1 de de febrero también con el FMI "Argentina quedará con reservas netas por menos de u$s500 millones.
En el frente cambiario, los analistas también advierten que más allá del impacto positivo del acuerdo con el FMI, hay otros factores en febrero que presionarán sobre el dólar, como la menor liquidación de trigo, la mayor caída de la demanda de dinero, y el exceso de pesos producto de la alta emisión monetaria de diciembre.
"La inflación sigue alta, las reservas muy bajas, la brecha sigue en 100%, y los riesgos de descarrilar siguen presentes, ahora hay que cruzar febrero y llegar a la cosecha", señaló la cosultora FMyA, dirigida por Fernando Marull.
¿Habrá tasas reales positivas?
Guzmán en la conferencia de prensa para explicar el acuerdo, y el FMI en el comunicado difundido luego del anuncio, enfatizaron el objetivo de establecer tasas reales positivas, lo que para los economistas implica que deber estar por arriba de la inflación.
Sobre este item, los analistas de PPI resaltaron que el ministro "no dio plazos ni habló de números concretos".
Después de permanecer planchada desde noviembre de 2020, recién en enero el BCRA subió 2 puntos, de 38% a 40% la tasa de política monetaria de Leliq, y actualizó el rendimiento de los plazos fijos de 37% a 39%, pero para el mercado si bien la medida fue en la dirección correcta, ese ajuste fue insuficiente frente a una inflación que cerró en 2021 en 50,9%, y que los analistas del REM proyectan para este año en promedio en 54,8%.
El presidente del BCRA, Miguel Pesce, no desechó una nueva alza de tasas próximamente. El funcionario expresó que "estamos terminando un cambio en los instrumentos de esterilización" de la entidad monetaria, y"cuando termine ese proceso de transición vamos a evaluar si es necesario un nuevo aumento de la tasa de interés, y esto también va a estar relacionado con el desempeño inflacionario".
Para la consultora Eco Go, sobre este tema de tasas reales positivas "faltan importantes definiciones sobre su implementación".
Al respecto, Sebastián Menescaldi, director de la consultora, dijo a iProfesional que "faltan detalles, cuando habla de tasas reales positivas a qué se refiere, lo está mirando contra la inflación esperada por el REM, lo está mirando contra una tasa de futuros en dólares del tipo de cambio (Rofex) o lo está mirando contra lo que ellos dicen que va a ser la inflación".
"Tampoco trascendió como se va a evitar que estas tasas logren expandir divergentemente los pasivos remunerados del BCRA, sobre todo si la devaluación no acompaña o no licúa previamente los pasivos", destacó el informe de Eco Go.
Por su parte, Fernando Baer, economista senior de Quantun Finanzas, señaló que para que una tasa de interés se real positiva "el rendimiento que se pagues al depositante del plazo fijo tiene que estar por arriba de la expectativa de la inflación"
"Si la inflación de enero va a estar 4%, la tasa nominal anual dividido 12 tiene que se como mínimo 4,5%", puntualizó.
Para Baer, "el concepto está claro" pero "todavía no vimos los números, no sabemos cuál es la pauta de inflación".
El economista remarcó que una tasa de interés real positiva, "el inversor la mira también contra la expectativa de devaluación, entonces si el tipo de cambio oficial se va a mover como la inflación, la pregunta es cómo va a bajar la brecha, qué es lo que tienen pensado para reducirla".
A su vez, un análisis de EconViews remarcó que "veremos cómo es la contabilización de la tasa positiva" pero calculó que "básicamente implica subir 4 o 5 punto más la tasa de política monetaria y al menos 8 puntos la tasa de pases a 1 día" y se preguntó "¿se animarán?".
Es que la consultora aseguró que "en términos de actividad, la suba de tasas tendrá un impacto negativo".
En la misma línea, un informe de GMA Capital resaltó que "aunque el gobierno priorice una senda de crecimiento económico" la "búsqueda de una tasa real positiva en términos reales" implica un componente que "afecta la demanda agregada (y el bolsillo) y por lo tanto son recesivos de corto plazo".
Nery Persichini, analista de GMA, estimó a iProfesional que "para que la tasa quedase empatada contra una tasa de inflación que apunta a 4% en enero, debería subir hasta 48%".
En este marco, Baer, alertó esa medida también tiene otro costo: "una tasa real positiva va a tener impacto en el déficit cuasifiscal del BCRA que hoy es de aproximadamente 3 puntos del PBI, y en la deuda del Tesoro que tendrá un mayor pago de intereses".
¿Es posible acumular reservas sin salto devaluatorio?
Guzmán garantizó al presentar los lineamientos del acuerdo con el FMI que "no habrá salto devaluatorio" como especulaba gran parte del mercado, y que la política cambiaria seguirá como vino siendo hasta ahora, pero no especificó el ritmo de ajuste diario del tipo de cambio (crawling peg). En enero el dólar oficial mayorista acumuló un alza de 2.24% una velocidad por debajo de la inflación del mes que las consultoras proyectan en 4%.
Pero al mismo tiempo, el ministro precisó el acuerdo con el FMI contempla una meta de acumulación de reservas para este año de u$s5.000 millones.
Para los analistas engrosar las reservas en 2022 en ese monto es una meta "ambiciosa" en un escenario externo que será más desfavorable que el de 2021 cuando hubo un boom en el precio de las materias primas que impulsó una suba de 40% de las exportaciones, que son la fuente genuina de ingreso de divisas.
Es que los economistas argumentan que en 2021 hubo contexto externo a favor y el BCRA no acumuló reservas brutas ni netas, y alertan que este año el escenario internacional luce más complejo porque la Reserva Federal va a subir la tasa de interés, China y Brasil, los principales socios comerciales, van a crecer poco, por lo que será difícil exportar más, y hay una sequía que afecta la cosecha gruesa.
La mayoría de los analistas prevén que para cumplir con ese objetivo será necesario apretar más el cepo, o un mayor ritmo devaluatorio diario que el que convalidó hasta ahora el BCRA que sigue corriendo atrás de la inflación.
Federico Moll, director de Ecolatina alegó que "la política cambiaria genera dudas, no habrá salto cambiario, pero se busca acumular reservas ¿piensan en un aumento significativo de tasas? o ¿mayor cepo? no queda claro".
"Parecen comprometerse a no acumular desequilibrios significativos, pero no se explica cómo se van a saldar los que tenemos hoy. La mayor oferta monetaria y su correlato cambiario sólo podrá saldarse con mayor inflación y un reacomodamiento de precios relativos que chocaría contra el objetivo de aumentar los ingresos reales. Las dudas son muchas", reprochó.
De igual mirada, el análisis de EconViews afirmó que "el gran desafío es acumular reservas sin devaluación, no es sencillo"
En ese sentido, Andrés Borenstein, economista de la consultora, consideró que "es factible acumular u$s5.000 millones pero se necesita otro tipo de cambio".
En la misma tónica, Baer analizó que si no hay salto devaluatorio para recuperar lo que tipo de cambio se atrasó durante 2021 (entre 25 y 27%) "indefectiblemente va a tener que acelerar la tasa de devaluación diaria para que por lo menos le emparde a la inflación actual, sino es difícil poder pensar que va a tener la posibilidad de acumular reservas, porque todo eso depende del cepo y la brecha".
"El tipo de cambio va a ser el que te permita acumular reservas", y "si no llegas (a la meta) con el tipo de cambio porque no quieren convalidar precios más altos, irán con más ajuste en el acceso de divisas al MULC", o sea mayor cepo, vaticinó, pero advirtió que "eso es contraproducente con la estrategia de no obturar el crecimiento económico porque mientras no tengas acceso a dólares para importar no podes crecer".
En Eco Go también esgrimen que faltan definiciones respecto de "cómo se va a lograr restaurar el equilibrio externo (acumulación de reservas con una brecha cambiaria alta) y monetario (convergencia de los pasivos monetarios con financiamiento monetario decreciente pero tasas más altas y crawling) sin impactar negativamente sobre el ritmo de crecimiento de la economía
En sintonía, un análisis de Consultatio Plus evaluó que "el gobierno no cuenta hoy con reservas ni herramientas de política (tasas de interés) para sostener este nivel de tipo de cambio real y cumplir con el objetivo de acumulación de reservas que anunció.
"Por esta razón, a pesar del anuncio del ministro donde descarta la posibilidad de salto cambiario, seguimos viendo la necesidad de una aceleración marcada (aunque menor que en el escenario donde no había acuerdo con el FMI) del tipo de cambio desde los niveles actuales", fundamentó.
Por su parte, Persichini aseveró que "el cepo sigue siendo un escollo para la acumulación de dólares porque, si bien frena la salida, imposibilita la entrada por el canal financiero"
"Y la persistencia de la brecha cambiaria con inflación elevada afecta la competitividad externa. Cómo mejorar este atributo sin que se produzca una devaluación en el tipo de cambio oficial (que se mueve al 30% anualizado) es una incógnita", añadió.
A su criterio, "probablemente veamos nuevos torniquetes en las regulaciones, con la actividad económica entre los principales damnificados en pos de la acumulación de los u$s5.000 millones",.
A su vez, un informe de Delphos Investment subrayó que "la meta de reservas para 2022 es de u$s 5.000 millones" y previno que "sin saber los detalles, resulta difícil que el superávit cambiario alcance esa cifra este año por un menor superávit comercial (alrededor de u$s 10.000 millones en este año) y mayores salidas de divisas por servicios, intereses y la cuenta financiera".
"Solo podría alcanzarse mediante un fuerte aumento en términos históricos del financiamiento de bancos de desarrollo y financiamiento bilateral", especuló.
Concordó que "restan precisiones sobre la política cambiaria, en especial el ritmo de devaluación requerido".
En este punto, recalcó: "según las declaraciones del ministro, el acuerdo no exige una aceleración de la devaluación, ni una flexibilización del cepo; sin embargo, no consideramos que el FMI vea con buenos ojos continuar con la apreciación cambiaria que se inició en marzo/abril de 2021, y el comunicado del Fondo evitó mencionar el aspecto cambiario de manera explícita".
Por su parte, la consultora PxQ conducida por Emmanuel Álvarez Agis hizo hincapié en que tras los dos últimos pagos de vencimientos al FMI, las reservas netas quedarán en u$s1.600 millones.
"Si en marzo (el FMI) devolviera los u$s4.400 millones que Argentina ya pagó en concepto de capital volverían a la zona de u$s6.000 millones. Resta entender si el objetivo de acumulacíón de reservas internacionales incorpora la devolución de los DEG quye ya se utilizaron para pagar o si se propone acumular u$s5.000 millones por encima de dicha devolución".
Con la misma inquietud, la consultora 1816 juzgó que "no queda claro cómo piensan las autoridades acumular u$s5.000 millones este año, ¿la devolución de u$s4.500 milllones de los DEGs estaría neteada en esa meta?".
"Creemos que lo último que estará dispuesto a ceder el Ejecutivo es un salto brusco (del dólar), preferirán desde subir tasas hasta endurecer el cepo, con tal de evitar una devaluación brusca" aunque "no se puede descartar que termine sucediendo porque el gobierno puede quedar en algún momento sin opciones".
De todos modo, el escenario de 1816 es que "si Argentina logra evitar una devaluación brusca en los próximos 40 días -en febrero juega en contra la combinación de poca oferta de dólares porque merma la liquidación del trigo y caída en la demanda de dinero- es improbable que veamos una devaluación brusca en lo que queda del mandato de Alberto Fernández.
Ruido político
La renuncia de Máximo Kichner a la presidencia del bloque del Frente de Todos en la Cámara de Diputados suma un condimento extra de temor sobre lo que puede suceder con el acuerdo del FMI en el Congreso, a la vez que esta nueva crisis política dentro de la alianza gobernante también agrega más tensión a la situación cambiaria y financiera que se había empezado a descomprimir tras el anuncio de que se había llegado a un entendimiento con el organismo internacional.
En este sentido, Gonzalo Gaviña, asesor financiero de PPI aseguró que la jugada de Máximo Kichner "incomoda porque genera incertidumbre en medio del acuerdo con el FMI, y serán jornadas para seguir de cerca y ver cómo reacciona el mercado".
"Habrá que ver como sigue todo, dependiendo principalmente de la credibilidad del gobierno y su compromiso con el organismo" remarcó el analista quien advirtió que "tanto el mercado como el comportamiento del dólar dependerá de estos factores".
Gaviña destacó que el acuerdo anunciado el último viernes "ha traído calma al mercado de cambios" pero argumentó que "el dólar es un refugio frente al riesgo, por lo cual cualquier pizca o mala noticia que reciban los inversores se traducirá en un nuevo salto".