Test para Guzmán: canje para patear vencimientos y descomprimir el contado con liquidación
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El Gobierno sale este martes a canjear nuevamente deuda en pesos por bonos en dólares, en una operación con la que busca quitar presión sobre la brecha cambiaria.
El diagnóstico de la cartera que conduce Martín Guzmán es que hay inversores extranjeros que tienen bonos en pesos y quieren salir de esa posición y dolarizarse, por lo que venden y presionan al alza al contado con liquidación.
Por ello, Economía ofrece este segundo canje que sigue al realizado el pasado 9 de noviembre. En esa oportunidad, el Tesoro intercambió un total de $43.038 millones en títulos en pesos por u$s500 millones del bono a 2030 (AL30) y u$s250 millones del título a 2035 (AL35).
Tras la realización de ese primer canje, Economía había anticipado la operación de este martes. "Aún convive en este mercado un universo de tenedores externos de instrumentos en pesos, cuyas estrategias y mandatos de inversión pueden redundar en comportamientos que afecten las condiciones de inestabilidad financiera y macroeconómica", había argumentado el Ministerio de Economía en un comunicado.
Según el Palacio de Hacienda, la presencia de estos agentes "genera una externalidad negativa sobre aquellos inversores domésticos con un interés genuino por los instrumentos locales denominados en pesos" y "afecta negativamente las posibilidades y condiciones de financiamiento del sector privado en el mercado de deuda en moneda nacional".
La demanda está
Esta vez, se podrán canjear 8 series de bonos que vencen entre enero y mayo de 2021, entre los que hay letras a descuento, a tasa variable y atadas a la inflación, además de dos bonos del Tesoro.
"Las condiciones de este nuevo canje son similares a las del anterior, con títulos en pesos que serán tomados a valor técnico e indicación de precio en pesos para los bonos AL30 y AL35. A diferencia de la vez pasada, el Tesoro ofrecerá hasta u$s400 millones de AL30 y hasta u$s350 millones de AL35", apuntó SBS en una nota a sus clientes.
La sociedad de Bolsa agregó que, en caso de llegar a los montos máximos previstos, "el Tesoro estaría completando los u$s1.500 millones que anunció que emitiría en este tipo de canjes".
Las tenencias de bonos en pesos por parte de inversores extranjeros superan ampliamente los u$s1.500 millones que Economía canjearía terminaría intercambiando entre la operación de noviembre y la de esta semana.
En esa línea se manifestó Ezequiel Zambaglione, jefe de research de Balanz: "El stock de deuda en manos de no residentes, por lo menos, está arriba de u$s5.000 millones y, entre los dos canjes, van a cambiar u$s1.500 millones, en línea con lo que autorizó el Congreso. En ese sentido, si el objetivo es darle salida a los no residentes parecería que se quedan cortos".
Por su parte, Rodrigo Benítez, economista jefe de Quinquela Fondos, afirmó: "La subasta que se realizó el 9 de noviembre recibió ofertas por u$s2.400 y se adjudicaron solamente u$s750 millones. Por lo tanto, quedó una demanda insatisfecha de u$s1.650 millones que puede haber estado presionando por una salida. Por eso, creemos que el nuevo canje tendrá demanda e inclusive que todavía podrían quedar inversores que no logren salir en esta operación".
Dato clave: el dólar implícito
Hoy, tanto el contado con liquidación como el dólar Mep se encuentran en niveles más bajos que a principios de noviembre, en ocasión del primer canje.
"En este momento, con el contado con liquidación relativamente barato, los extranjeros tendrían que estar más dispuestos a salir por mercado en vez de ir por el canje", consideró Zambaglione.
Por lo tanto, un dato clave de la licitación de este martes pasará por el tipo de cambio implícito al que se realice el intercambio de títulos.
"Si tomamos la idea de que la presión sobre el contado con liquidación viene porque los no residentes no tienen un volumen de mercado considerable como para salir, el canje debería cerrar por arriba del precio de mercado del tipo de cambio financiero porque los extranjeros pagarían una prima para irse más rápido", explicó el experto de Balanz.
El costo de la operación
Para lograr ese canje, no obstante, el Gobierno convalidará altos rendimientos en dólares. Los bonos que colocará cotizan hoy con una tasa de alrededor de 16%.
"El costo del financiamiento de la deuda en dólares es alto. El aliciente que usan es que están rescatando deuda en pesos. Además, en el comunicado del canje anterior recalcaron que, como parte del proceso del acuerdo con los acreedores privados, se habían pesificado títulos en dólares por u$s6.600 millones", sostuvo un operador que prefirió el off the record.
Y añadió: "De esta manera, Economía justifica que no está emitiendo nueva deuda en dólares. Lo que me preocupa es que apunten a volver a dolarizar todo ese monto que ya habían pesificado".
Por el contrario, desde la mesa del Banco de Servicios y Transacciones (BST), señalaron: "Si se toma en cuenta el beneficio de la brecha, el costo de endeudamiento a largo plazo del Gobierno es adecuado. Como todo, tiene pros y contras. Claramente es un mecanismo eficiente para dar salida a inversores offshore con tenencia ‘atrapada’ en pesos y ya la primera licitación demostró su poder de descompresión".
De todos modos, agregaron: "Vemos que genera cierta presión sobre la curva soberana en dólares pero creemos que es el mal menor en esta etapa en la que, de todas maneras, no habría financiamiento externo".
A su turno, Benítez, sostuvo que "desde el punto de vista cambiario es una medida que tienen un alto impacto positivo, porque disminuye la demanda de dólares quitando presión sobre la brecha cambiaria".
No obstante, el economista de Quinquela reconoció que "el punto negativo es que el proceso de canje implica el rescate de instrumentos en pesos y el aumento de los pasivos en dólares".
"Otro factor para considerar es que puede producir una presión negativa sobre la cotización de los bonos AL30 y AL35, porque genera un potencial aumento de oferta de bonos, dado que parte de los tenedores pueden buscar desprenderse rápidamente de esos activos", agregó Benítez.
No obstante, el especialista de Quinquela afirmó que, "dada la magnitud de las operaciones y la necesidad de estabilizar el tipo de cambio libre, entendemos que estas operaciones son necesarias, aun considerando el costo implícito que tienen".
Patear vencimientos
Aunque el Ministerio de Economía ha presentado estas operaciones de canje como una forma de darle salida a los fondos del exterior que tienen deuda Argentina, el objetivo de la colocación de este martes parece más bien postergar vencimientos.
Los instrumentos en pesos elegibles para canjear -recordó SBS- tienen vencimientos entre los 43 y 155 días y un total de $792.000 millones en circulación. "Esto refleja una licitación que luce más orientada a descomprimir vencimientos de deuda de corto plazo y remover posibles presiones cambiarias que a los fondos del exterior", sostuvo la firma.
Al mismo tiempo, SBS indicó que, entre los instrumentos canjeables, las más beneficiadas son "los instrumentos de menor paridad" como las Letras a descuento o que vencen a fin de enero (S29E1) y de febrero (S26F1). Según el informe de la compañía, estas "también habían sido las dos más favorecidas en el canje anterior".