Cepo al dólar: analista de Consultatio anticipa si un acuerdo con el FMI ayudará a relajar algunas restricciones

El estratega de renta fija de Consultatio, Francisco Mattig, dialogó con iProfesional sobre las posibilidades que se abren de cara a un acuerdo con el FMI. En particular, consideró que el organismo podría propiciar un lento desarme del cepo y la realización de algunas reformas necesarias para que Argentina vuelva a crecer. 

-El dólar Mep cerró la semana debajo del solidario, ¿cómo se explica?

-Mucho de lo que está pasando con el dólar en las últimas semanas tiene mucho que ver con el accionar del BCRA y la Anses. Cuando uno mira el comportamiento de la brecha previamente a las intervenciones oficiales, iba muy en línea con la dinámica monetaria, que tiende a empeorar en diciembre. Durante noviembre el BCRA estuvo girando utilidades y seguirá haciéndolo este mes. Por lo tanto, no veo espacio para que siga bajando la brecha a no ser que se profundicen esas intervenciones. El comportamiento puro de la brecha cambiaria tiene que ver con factores monetarios, que no van a mejorar en el corto plazo. Por otro lado, otros factores más relacionados a la confianza, como puede ser el acuerdo con el FMI, tampoco se ve que pueda haber alguna noticia importante antes de fin de año. Con lo cual, si sigue bajando la brecha es una señal de que siguen vendiendo fuerte los organismos oficiales. 

-Respecto de esa intervención, ¿el Gobierno se está endeudando a tasas altas?

-Más allá de la tasa, hay que tener presente que el BCRA está vendiendo bonos que tiene en su poder y que pasan a manos de un privado. O sea, el primer punto es que se está tomando deuda para intentar bajar la brecha. Eso, ya de por sí, es un mal indicador porque sube el ratio de endeudamiento neto. Después se puede discutir el rendimiento. Yo creo que el costo del endeudamiento es más bien alto y está claramente en un número mucho mayor a lo que sería un costo de financiamiento sostenible.

Mattig calculó que el Tesoro todavía puede pedirle $250.000 millones al Central este año

-¿Cuántos pesos puede emitir el BCRA hasta fin de año?

-En diciembre puede llegar a girar utilidades hasta $250.000 millones para agotar todas las utilidades de 2019. Eso es más o menos un 10% de la base monetaria. Si tenemos en cuenta que el cálculo estacional era en torno al 7% de aumento en la demanda de dinero, hay una diferencia donde la expansión de la base monetaria por monetización de déficit superaría a la mayor demanda de diciembre. Ahí, el Gobierno debería esterilizar un poco más pero eso pone presión sobre los pasivos remunerados. Es una manta corta que puede servir para diciembre pero aumenta el peso para los meses siguientes. La suba de la demanda de dinero en diciembre ayuda, pero no es una salvación. 

-¿Se puede acumular dólares con una brecha tan amplia?

-En noviembre el BCRA logró torcer un poco la dinámica y en vez de vender u$s1.000 millones, logró vender u$s330 millones. Ahora, cuando cruzás esa situación con la brecha de 80%, es un caso excepcional. No creo que el BCRA pueda seguir vendiendo menos de u$s500 millones mensuales si la brecha se mantiene estructuralmente en 80%. El desafío es bajar la brecha a niveles sostenibles, debajo de 40%. La pregunta para el año que viene es si se va a cerrar por arriba o por abajo. 

-Por ahora, sigue con las mini devaluaciones...

-El Gobierno apunta a mantener el crawling peg en línea con la inflación y a mantener el contado con liquidación en estos niveles o más abajo. Ahora bien, para llegar con esa estrategia a una brecha de 40% se necesitan varios meses. No sé si llegan, es la gran duda. Quizá la apuesta del Gobierno sea que el programa del FMI genere un efecto positivo y ayude a bajar el contado con liquidación. Pero también lo veo difícil porque el contado con liquidación puede bajar un poco pero, en general, cuando encuentra un equilibrio más alto, es difícil que baje significativamente de ese equilibrio. A lo sumo, se queda quieto y se va apreciando en términos reales. 

Para Mattig, el Central no podrá vender menos de u$s500 millones por mes si la brecha continúa en 80%

-Decías que, con esta estrategia, el Gobierno podría no tener tiempo para llegar a una brecha sostenible. ¿Te referís a las pocas reservas?  

-Si suponemos que el contado con liquidación se mantiene constante en estos niveles y que el oficial se va devaluando con la inflación, que viene rápida, recién llegaría a una brecha debajo de 40% a mitad del año que viene. Sería en una situación muchísimo más delicada que hoy. El Gobierno parece apostar a que ayuden los dólares de la cosecha gruesa. Pero, por mejor que sea la cosecha, una brecha de 80% limita los dólares que pueda acumular. El Gobierno logró acumular reservas con brecha arriba del 80% solo en dos ocasiones: en abril y mayo de 2013, que fue una cosecha muy buena. Podría ayudar un poco pero depende un poco de la suerte. Los riesgos para el año que viene de La Niña están presentes. 

-¿A qué se debe esa presión sobre el dólar financiero? 

-El diagnóstico que tiene el Gobierno de la brecha es que se debe a la presión de los no residentes para salir. Yo no creo que sea lo único que está presionando pero, si es así, todavía queda mucho por hacer. Los datos que tenemos es que la inversión de no residentes en deuda en moneda local era equivalente a algo más de u$s10.000 millones al tipo de cambio oficial. Por ahora se hizo un canje y se anunció otro pero, teniendo en cuenta los dos, todavía no canjearon ni la mitad de eso. 

-¿Cuáles son los otros factores?

-El factor monetario para mí es muy importante, como decía antes. Esa es la cara y lo que está detrás de eso, está la cuestión fiscal. Después, los factores técnicos, que son los que señala el Gobierno. Y un tercer factor, más cualitativo, va más en línea con la confianza  que tiene el mercado sobre el manejo de la macro. Creo que eso podría mejorar bastante tras un acuerdo con el FMI. Creo que por eso los esfuerzos del Gobierno deberían estar en cerrar cuanto antes un acuerdo que sea similar a los anteriores, con metas de déficit fiscal, reservas, de agregados. Creo que también es importantísimo que recupere el protagonismo la política monetaria: hoy la tasa real es casi 0 o negativa.

"No creo que al FMI le interese prorrogar el cepo a la deuda de empresas", sostuvo Mattig

-¿El acuerdo con el FMI puede iniciar el desarme del cepo?

-El acuerdo con el FMI va a plantear un horizonte en el cual se relajen las restricciones cambiarias. Creo que el horizonte va a ser compartido con Guzmán. Creo que su idea es ir tratando de relajar las restricciones, quizá hasta sean metas del programa. No me imagino que al FMI le guste prorrogar, por ejemplo, el cepo a la deuda de empresas. Creo que va a ser gradual pero contundente y, en ese sentido, es probable que veamos algún ajuste del tipo de cambio oficial. Creo que el FMI lo va a fijar como horizonte pero no puede ser de la noche a la mañana porque no tenemos el colchón de reservas o la generación de dólares que necesitamos para poder acelerar ese proceso. La liberalización va a ir en línea con las reservas que se vayan acumulando. 

-¿Qué dice el precio de los bonos de la economía argentina?

Argentina reestructuró su deuda y los bonos hoy valen menos que en diciembre del año pasado. Son bonos distintos pero se pueden comparar. Los precios reflejan que el problema macro de argentina no era financiero sino económico. Se necesita, de alguna manera, encontrar una forma de crecer. Argentina es uno de los países que menos creció en la región en los últimos 40 años. Creo que hay que aprovechar el acuerdo con el FMI para discutir no solo las condiciones de repago sino para prestar atención a las reformas, que son muy amplias. No se terminan en previsional, laboral e impositiva. Crecer, en definitiva, mejora la sustentabilidad de la deuda. Si el país crece un 1% más tendencialmente, eso equivale a una quita de capital de 30%. Es casi una reestructuración.