Pandemia y crisis: Banco Central prendió la maquinita y en marzo tuvo que inyectar casi $600.000 millones en la economía

La cuarentena para frenar la expansión del coronavirus también detuvo gran parte de la actividad económica y el Gobierno tuvo que salir al auxilio de varios sectores que quedaron sin ingresos para atravesar este momento. Las Pymes, los jubilados y los beneficiarios de asignaciones universales por hijo, entre otros, fueron beneficiados con un esquema de subsidios y ayudas especiales.

Así, el Gobierno de Alberto Fernández, que había iniciado su mandato con la idea de incrementar la recaudación, tuvo que dar un giro y aumentar su gasto mientras los mercados continúan cerrados, a la expectativa de una renegociación de la deuda con los acreedores y el Fondo Monetario Internacional.

En ese marco, el Banco Central (BCRA) tiene que salir a financiar al Tesoro y encender "la maquinita". De hecho, el 26 de marzo el organismo que conduce Miguel Pesce le transfirió utilidades al fisco por primera vez en 7 meses.

Los analistas coinciden en que la emisión monetaria, que ya venía alta durante el verano, se multiplicará en los próximos meses, con efectos potencialmente nocivos en la brecha cambiaria y la inflación. No obstante, aseguran que ㄧdado el shock económico globalㄧ no hay otro camino que recurrir a la inyección de pesos. 

 

Según los últimos datos disponibles, en los primeros 26 días de marzo el BCRA inyectó $596.029 millones. El rubro que más aportó a esa expansión fue el desarme de Leliq, con $304.421 millones. En segundo lugar se anotaron los adelantos transitorios (que funcionan como préstamos al Tesoro, que no suele devolverlos), que sumaron $125.000 millones en el mes. También se realizó la primera transferencia de utilidades al Tesoro de la era Pesce, por un monto de $60.000 millones.

Único camino posible

Los principales bancos centrales del mundo anunciaron recortes en sus tasas de interés y medidas de estímulo para la economía. Argentina no fue la excepción y también puso en marcha una serie de medidas que apuntan, por un lado, a sostener la actividad y, por otro, a mantener la demanda de bienes y servicios. 

"Creo que  hay que ser pragmáticos y es la dirección correcta en este contexto de shock de oferta por el COVID-19. Además, en esta transición, hay un aumento momentáneo en la demanda de cash", consideró Federico Furiase, director de EcoGo. 

En ese marco, afirman que la discusión sobre el impacto inflacionario será un problema de los próximos meses. Mariela Díaz Romero, economista senior de Econviews, coincidió: "Ahora es necesario y fundamental que el BCRA salga a sostener la cadena de pagos. No obstante, si luego de esta crisis no adopta una postura más conservadora, el riesgo sobre la inflación está muy latente y la acelerará. Los desequilibrios del mercado monetario se van al mercado cambiario, que impacta en inflación y expectativas de inflación". 

Para Matías Rajnerman, economista jefe de Ecolatina, la gran pregunta es qué hacer con la economía. "Evidentemente se está priorizando curar la pandemia, que no avance el virus, porque va a golpear mucho a la economía. El problema que tiene la Argentina es que ya venía muy golpeada. Veníamos de un escenario de recesión e inflación alta y con una morosidad del sector privado en niveles récord. En empresas la irregularidad llega casi al 8% del total. La inflación y el nivel de actividad quedaron relegadas a la cuestión de la vida". 

El costo del paquete

La expansión es la única vía posible para atender esta emergencia pero representa aumentar considerablemente la base monetaria. "El piso de emisión para este año va a estar en 3 puntos del PBI", anticipó Gabriel Zelpo, director de Seido. 

Rajnerman, por su parte, calculó: "El plan implica 2 puntos del PBI (unos $600.000 millones) pero, por ahora, no se va a emitir todo, sino un punto, por lo que se anunció para monotributistas y el ingreso familiar de emergencia. El otro punto del PBI corresponde a los préstamos a pymes a tasa subsidiada. Una porción de eso parecería que la van a pagar los bancos, por lo tanto, no se va a financiar con emisión sino que parece que los bancos van a ir a pérdida. Entonces, por ahora, es un punto del PBI".

De todos modos, el economista de Ecolatina explicó que eso se sumará al déficit primario, que "va a acercarse a 2%" y resaltó que otro punto a resolver para ver el impacto total será la renegociación de la deuda. "En este escenario es mucho más difícil refinanciar la deuda y ahí el Tesoro va a tener que ver qué hace. Si emite para pagarle a los acreedores, podría agregar más presión, hasta un punto más del PBI. La otra alternativa es reperfilar o reprogramar los pagos de manera compulsiva. Una última opción sería defaultear, aunque por ahora no lo veo probable", agregó Rajnerman.

Díaz Romero, en tanto, apuntó: "Nuestra estimación del paquete fiscal es de 1,3% del PBI, pero no creemos que sea financiado exclusivamente con emisión monetaria. Una parte seguramente serán reasignación de recursos presupuestarios y la otra será emisión. Lo que sí tenemos estimado es que seguramente se financien más con utilidades del BCRA que con adelantos transitorios, lo cual implica que no tienen que cambiar la Carta Orgánica, que establece un tope a estos últimos". 

La economista se refiere al límite de emisión monetaria que puede hacer el Central vía adelantos transitorios. Según la carta orgánica de la entidad, el BCRA puede girar hasta el 10% de la base monetaria y el 12% de la recaudación de los últimos 12 meses. 

A eso también se refirió Martín Kalos, economista jefe de Elypsis, que acordó con su colega sobre la posibilidad de incrementar la transferencia de utilidades. "Con los giros de adelantos transitorios ($582.000 millones) de los últimos cinco meses, el BCRA alcanzó el 97% del monto que tiene para poder financiar al Tesoro vía este mecanismo. Debido a esto, es de esperar que la financiación de las medidas lanzadas por el Gobierno recientemente se haga vía giro de utilidades por adelantado", proyectó. Los primeros números tras la cuarentena parecen darles la razón: desde el 20 de marzo no hubo adelantos transitorios mientras que sí apareció el giro de utilidades por $60.000 millones. 

A comienzo de año, el BCRA modificó la forma de contabilizar las letras intransferibles, ya que dejó de tomarlas a valor de mercado y las empezó a contabilizar a valor técnico. De esta manera, sumó a su balance el equivalente a u$s37.000 millones y volvió a tener patrimonio neto positivo. De esta manera, produjo espacio para girar ganancias al Tesoro. En el futuro, Kalos no descartó que se hagan otros cambios contables que le permitan al Central ampliar sus utilidades. 

El impacto en brecha e inflación

Más allá de la necesidad de emitir para mitigar el impacto de la crisis, los economistas también alertan que, una vez pasado este momento, el BCRA tendrá que salir a retirar pesos de la plaza para evitar que impulsen a la inflación o a los tipos de cambio paralelos. 

"Emitir se va a emitir. No hay dudas. Se iba a hacer antes del coronavirus y ahora va a haber aún más necesidades. El tema es para qué: no es lo mismo inyectar para sostener la demanda que para amortiguar el impacto y que no se caiga la oferta. Si le dan liquidez a la oferta o financian políticas que mitiguen el shock, uno tiende a pensar que el impacto inflacionario es menor", planteó Gabriel Caamaño, socio de Consultora Ledesma. 

Rajnerman, por su parte, reconoció que "es probable que la inflación se acelere" y dijo que, si además el Gobierno emite para pagar deuda, esos pesos "se podrían ir a la brecha". 

En la misma línea se manifestó Furiase: "Después del shock, el BCRA deberá pasar la aspiradora y retirar el sobrante de pesos para contener los efectos sobre la brecha y la inflación. Ayudaría mucho que el Gobierno lograra cerrar un deal con los acreedores privados y así evitar un hard default de la deuda en dólares, lo cual permitiría a su vez mejorar el roll over de los pesos y descomprimir la potencial presión en la brecha". 

Díaz Romero, en tanto, reflexionó sobre cómo llega Argentina a esta crisis global: "El problema de no tener una macroeconomía ordenada hace que en estos contextos la política anticíclica se vuelva más riesgosa. Hoy hay que salir a hacer política fiscal y monetaria expansiva, como el resto de los países. El tema es que Argentina ya empieza de una posición fiscal peor, con un déficit sostenido". 

No obstante, la economista sugirió que, una vez pasada la crisis, el BCRA podría esterilizar base monetaria vía colocación de Leliq o pases, o bien, con una nueva suba de los encajes bancarios.