La explicación de Tetaz sobre el default inevitable de la Argentina: por qué nadie confía

El economista Martín Tetaz volvió a hablar de la actualidad económica argentina en su newsletter semanal. En esta ocasión, el analista económico habló sobre la relación de Argentina con el FMI en ocasión del comunicado de la entidad respecto a la deuda nacional.

"El mismo organismo que entre 2018 y 2019 le prestó 44.000 millones de dólares a la Argentina, convencido y para convencer al mundo de que el problema del país era de liquidez y no de solvencia, acaba de decir en el comunicado de su última misión a Buenos Aires, que la deuda no es sostenible", comienza explicando Tetaz.

El FMI sentenció que "el superávit primario que se necesitaría para reducir la deuda pública y las necesidades de financiamiento bruto a niveles consistentes con un riesgo de refinanciamiento manejable y un crecimiento del producto potencial satisfactorio no es económicamente ni políticamente factible".

Para el economista, este anuncio del FMI tiene dos interpretaciones positivas posibles.

"La primera es que es imposible que un organismo que acaba de confirmar la insolvencia de su acreedor pretenda cobrar los 46.000 que entre capital e intereses vencen en 2022 y 2023, e incluso sería presuntuoso de su parte, pensar que podrán hacerse de los intereses durante 2020 y 2021. La lógica es que haya una reprogramación de pagos que además no puede hacerse sin ningún tipo de condicionamiento, como pretende el gobierno, primero por razones burocráticas del organismo (que podrían saltearse con el suficiente apoyo político), pero sobre todo por un problema de riesgo moral; porque sentaría un pésimo precedente que incentivaría a que ningún país devuelva el dinero acordado, si piensa que puede patear los compromisos hacia delante", afirmo Tetaz.

Por otro lado, el analista explicó que "el comunicado fue música para los oídos de Guzmán, es que le da la razón al planteo del Gobierno y fortalece su posición de cara a la negociación con los acreedores, porque al menos una parte de la eventual quita que proponga el Ministerio de Economía, cuando ponga sobre la mesa los bonos del canje en las últimas dos semanas de marzo, no será leída como falta de voluntad de pago."

Más adelante, sin embargo, Tetaz reflexionó sobre las implicancias de este comunicado. "Para decidir si entran o no en el canje, los fondos tienen que calcular el valor esperado de entrar y el de no hacerlo, además de ponderar los riesgos de cada escenario; es decir: la varianza de ese valor esperado. Si entran (y el resto también lo hace), el país evita el default y empieza a crecer más rápido, pero si las estimaciones del Fondo están en lo correcto, salvo que la quita sea tan significativa como para hacer solvente una economía que no lo es, la probabilidad de que esos nuevos bonos del canje sean eventualmente honrados será baja, por lo que no serán atractivos en el mercado y su bajo precio reflejará las probabilidades implícitas de default que el consenso de los que ponen la plata donde ponen la boca, descuenta", dijo.

"Entonces el éxito real del canje no se va a medir solamente por si los acreedores aceptan los nuevos papeles o no, sino por la exit yield, porque ese rendimiento que acaben teniendo los bonos reestructurados demuestra la probabilidad implícita que el mercado le asigna a que efectivamente se terminen  pagando y no caigamos en otro default", agrego.

Tetaz luego explica que, para saber si conviene entrar o no a un bono, "necesito estimar la probabilidad de que cumplan con cada uno de los pagos de intereses y capital previstos en el nuevo instrumento, con lo cual hay dos datos que son claves"; a esto, enumera: "el primero es el superávit primario que piense que va a tener el país durante el lapso del bono, que depende de la tasa de crecimiento de la economía (que determina la recaudación potencial) y de la política de gasto; de ahí la importancia del mensaje que el gobierno dio a los acreedores con el ajuste a los jubilados".

Luego agrego que el segundo es "la secuencia de compromisos de capital. Y acá lo complejo se torna claro como el agua: si el gobierno le va a pagar 46.000 millones al Fondo entre 2022 y 2023, no hay ninguna posibilidad de que le sobre para pagarme a mi también, con lo cual es imposible valuar un bono que promete una secuencia de pagos de capital e intereses, si no se sabe cual es el compromiso total de pagos que enfrenta el gobierno en esos años".

"Entonces si no aparece antes de la última quincena de marzo el nuevo acuerdo con el FMI, lo mejor que pueden hacer los acreedores privados es estimar un rango de valor esperado de sus bonos en cada uno de los eventuales escenarios de reestructuración de deuda con los organismos. Si eso ocurre, lo que va a noquear el canje no es la media de los retornos esperados, sino la varianza", sentenció Tetaz.

"Voy a cerrar mi argumento ejemplificando esto último por el absurdo; el canje más generoso es cambiar los bonos actuales por un bono exactamente igual, o sea, no canjearlos. La aceptación sería altísima, pero los bonos no valdrían nada y la exit yield arriba del 300% sería la prueba final del inevitable default", concluyó el economista.