El techo no importa: si el ruido político empuja al dólar, el BCRA lo frenará dentro de la banda

Por estas horas, si hay una certeza que comparten todos los analistas y operadores es que, en la medida en que avance la campaña electoral y la economía siga dando malas noticias, las posibilidades de que el dólar recupere velocidad son cada vez más altas.

No es algo que ocurriría en el cortísimo plazo. De hecho, la divisa ha estado en los últimos días por debajo del piso, en la zona donde el Central compra en vez de vender.

Sin embargo, conforme se acerquen los comicios, nadie descarta un eventual salto. En ese caso, la mayoría de los analistas coincide en que el Banco Central debería frenar a la divisa antes de que llegue al techo de la banda cambiaria.

Por eso las preguntas que empiezan a plantearse  ahora son cuándo y cómo intervenir, y si la entidad monetaria tendrá la fuerza suficiente como para controlar a un mercado nervioso.

La polémica sobre si el techo de la banda cambiaria es demasiado alto -y sobre si el Banco Central debería hacer lobby ante el FMI para bajarlo- está dejando paso a otro debate en torno al dólar. 

Por lo pronto, sin poder intervenir directamente con ventas, las herramientas con las que cuenta el BCRA son dos: la tasa de interés y las operaciones en el mercado de futuro.

En el primer caso, como bajo este esquema la tasa se define de manera endógena, el Central podría inducir un alza en el rendimiento de las Leliqs.

En el segundo, si bien rige un límite del Fondo Monetario Internacional (FMI) a las ventas a futuro, hoy tiene un saldo prácticamente neutro, con lo cual tiene municiones por casi u$s3.000 millones.

Claro que hay otro as bajo la manga y lo tiene Hacienda, con más de u$s10.000 millones que puede vender para saldar compromisos en pesos.

La amplitud de casi un 30% entre el piso y el techo que delimitan la zona de no intervención fue criticada en las últimas semanas por varios economistas, entre ellos el exministro Domingo Cavallo. Y hasta trascendió que el Gobierno estaba negociando con el Fondo para poder acotarla, si bien desde el Banco Central desmintieron que en las reuniones se haya hablado de la posibilidad de reducirla. 

De cualquier manera, los expertos advierten sobre los riesgos de dejar que la divisa estadounidense escale rápidamente. Tal es el caso de Santiago López Alfaro, socio de Delphos Investment: "No pueden dejar que el dólar vaya del piso al techo de la banda, eso está clarísimo", señala.

Para luego agregar: "Una disparada del dólar hace saltar la inflación y tendrían que subir muchísimo las tasas".

Según el BCRA, cada vez flotará más

El propio vicepresidente del BCRA, Gustavo Cañonero, en la última presentación del Informe de Política Monetaria (IPOM), el 23 de enero, dio la respuesta oficial sobre la posibilidad de achicar la banda cambiaria y apuntó a una mayor flotación.

"Tenemos un esquema que de por sí entendía que teníamos que tener una zona de no intervención que fuese amplia. La idea es ir convergiendo de a poco a la flotación y no todo lo contrario", dijo Cañonero.

Lo que no se está claro en el mercado es si ese es el pensamiento oficial o el que imponen las autoridades del FMI, que abiertamente se muestran a favor de una divisa que flote.

"El Gobierno y el Banco Central están encorsetados por el esquema que el FMI les planteó. La caja de herramientas que tienen, en el corto plazo, es hacer subir indirectamente la tasa", destaca Amilcar Collante, economista de Cesur.

"En la licitación de Leliq podría salir de manera agresiva a absorber muchos pesos, y así hace saltar la tasa para que frene un poco el drenaje al dólar", explica.

Otra de las herramientas, agrega Collante, es intervenir con ventas en el mercado de futuros.

"Las posiciones en diciembre del BCRA cerraron en cero y hoy el precio está muy alineado con lo que es la banda inferior. En un eventual escenario de incertidumbre creciente y con una alta tasa de devaluación esperada, esa es otra arma que pueden usar y está avalada por el Fondo", asegura el economista de Cesur.

Si bien en el Central prefieren no dar detalles sobre su posición actual en contratos a futuro, en el mercado especulan con que en las últimas semanas hubo compras del organismo para hacer subir levemente el precio en los vencimientos más cortos.

"A fin de diciembre estábamos en cero", se limitan a decir en el BCRA al ser consultados sobre su posición.

Según el acuerdo con el FMI, el BCRA no tiene un límite concreto para intervenir en futuros, aunque sí está acotado a la emisión que generen esas operaciones, ya que debe cumplir con la meta de crecimiento cero de la Base Monetaria.

Fuentes del organismo calculan que hasta septiembre pueden vender como límite unos u$s3.000 millones en la rueda del Rofex, el mercado por donde se concentran las operaciones a futuro.

"Desde Balanz únicamente vemos positiva una intervención del BCRA en este mercado en un escenario de varios días consecutivos de subas muy fuertes, aun estando dentro de la zona de no intervención", sostiene Martín Saud, senior trader de Balanz.

En caso contrario, agrega el experto, "lo mejor es que el BCRA respete las dos puntas diarias de no intervención".

Para Federico Furiase, director del Estudio Eco Go, ante un fuerte salto del billete verde o un movimiento disruptivo, "la primera señal la veríamos en la tasa o en uso de la posición vendedora en los mercados de futuros".

La tercera carta que tiene el Gobierno sería la venta de las divisas que tiene el Tesoro que, según adelantó el secretario de Finanzas, Santiago Bausili, suman alrededor de u$s10.000 millones.

Un arma de doble filo

"Si el Tesoro usa su poder de fuego para calmar presión cambiaria, estaríamos ante un arma de doble filo", advierte Furiase.

"Es que estaría escondiendo una debilidad por el lado del refinanciamiento de las Lecaps y del programa financiero. Ese sería el verdadero costo de la venta de dólares del Tesoro", explica.

La visión de Furiase es que, en un escenario de presión cambiaria, si el organismo se desprende de las divisas que el FMI le dio para pagar deuda, esto revelaría que es más difícil la renovación de las Lecap, al tiempo que dejaría menos excedente para el programa financiero del 2020.

"El ratio de refinanciamiento de Lecaps y la evolución de los depósitos juegan en esa decisión de cuándo dar alguna señal", agrega.

Para Collante, "el primero que debería salir a hacer punta ante una demanda fuerte es el Tesoro, que seguramente esperaría algún movimiento disruptivo para intervenir en el mercado".

Más allá de las advertencias, desde Portfolio Personal Inversiones (PPI) señalan que en ninguno de los escenarios que manejan prevén un salto del dólar en los meses preelectorales.

"No es lo que estamos viendo. Si uno analiza el mercado cambiario, sobran dólares y faltan pesos, salvo que el escenario político se complique demasiado", explica Sabrina Corujo, jefa de research de PPI.

"Estamos ante un escenario en el que el tipo de cambio se mantiene cerca del piso de la banda, con algún tipo de volatilidad por el clima político, pero ni cerca de la mitad de la banda", sostiene Corujo y agrega que la tasa de interés tendería a caer más gradualmente para que sea atractiva, siga siendo positiva y no genere presión adicional hacia el mercado cambiario.

Para Corujo, una de las armas que usará el Central para evitar presión sobre el tipo de cambio es seguir limitando la cantidad de pesos en la economía. "El BCRA va a mantener la estrategia del apretón monetario que viene haciendo desde octubre", destaca la jefa de research de PPI.

El director de EPyCA Consultores, Martín Kalos, prefiere no dar por sentado que en los meses previos a las elecciones seguirá el esquema de bandas, aunque sí sabe que el Central defenderá un techo para el tipo de cambio.

"Todavía no sabemos si en el tramo previo a las elecciones va a haber banda, porque está garantizada hasta mediados de año, pero no es seguro después", razona.

Según Kalos, el régimen de bandas es más para una salida de una crisis, más allá de que le viene rindiendo al Gobierno en cuanto a la estabilidad cambiaria.

"Lo llamativo es que es un régimen muy parecido al que se tenía cuando la crisis de 2018 estalló, porque en definitiva permite un largo tramo en la cotización del dólar en el cual el BCRA no interviene. Eso es libre flotación", sostiene.

El salto que activa el resorte

Con respecto a cuál es el salto que gatillaría las alarmas oficiales y generaría la reacción del BCRA, todos coinciden en que no hay un porcentaje diario ni un valor del tipo de cambio, ya que depende del momento y del contexto.

"Si hay una caída de monedas emergentes al mismo tiempo, del orden del 1,5% o 2% en un día y la Argentina, que tiene más beta, se deprecia 3%, no es para intervenir mucho porque se lo llevan puesto", detalla López Alfaro.

"Pero si hay un shock local por alguna encuesta o ruido preelectoral y la moneda empieza a subir 4 o 5%, ahí sí tendría que intervenir, advierte.

Para Furiase, lo que haría saltar las alarmas en el Gobierno "dependería más de la velocidad y la percepción de inestabilidad que de un nivel en particular de tipo de cambio".

Sea como fuera, y más allá de la estabilidad momentánea, es difícil que el ruido preelectoral no impacte sobre el valor del dólar. El gobierno ya está trabajando en reducir esos riesgos, en gran parte con el torniquete monetario del BCRA, que reduce al mínimo la posible demanda.

Y, según dejaron trascender las autoridades del Central, si es necesario llevar la tasa a niveles altísimos para frenar una eventual corrida, no dudarían en hacerlo. El mercado también espera esa respuesta.