Efecto inesperado de la fase 2 del plan Caputo: por qué el dólar MEP pasó a valer más que el CCL

Hay una situación extraña por estos días en la plaza financiera: el dólar "contado con liquidación", que históricamente fue más caro que el dólar MEP, está cotizando por debajo, algo que contradice la lógica del mercado cambiario.

En la jornada del martes, el CCL volvió a caer, para cerrar en $1.264, mientras que el MEP también cayó, pero con un precio de $1.268 se mantuvo por encima del "contado con liqui".  

Es algo que llama la atención de los analistas, porque lo habitual -y considerado lo lógico- es que el CCL cotice al menos un 2% encima del MEP. Sin embargo, en las últimas semanas los valores empezaron a emparejarse y, en las últimas cinco ruedas, se ha visto de manera consistente cómo esa relación se ha "dado vuelta".

El CCL y el MEP son dos tipos de cambio parecidos, en el sentido de que ambos reflejan el costo del dólar al comprar títulos del mercado de capitales en pesos y revenderlos en moneda extranjera. Pero tienen una diferencia fundamental: mientras el MEP implica que los dólares se cobran y se mantienen en el país, el "contado con liqui" se guarda en una cuenta bancaria del exterior. Dicho en otras palabras, cuando se paga un tipo de cambio más alto por el contado con liqui, lo que el inversor está reconociendo es un sobreprecio a cambio de la tranquilidad de tener las divisas fuera de fronteras.

En consecuencia, lo que se ha visto históricamente es que esa "brecha" entre los dos tipos de cambio suele agrandarse en momentos en que los inversores perciben un mayor riesgo político -incluyendo la posibilidad de un default o reperfilamiento de la deuda soberana-.

De hecho, el actual nivel de riesgo país justificaría una brecha en la que el CCL se ubicara hasta 6% por encima del MEP, estima Soledad López, analista de Rava Bursátil. Desde su punto de vista, se trata de una situación inducida por las últimas medidas del gobierno, y que está llamada a no durar mucho tiempo.

"Este fenómeno es circunstancial y está dado principalmente por distintos factores económicos y políticos: la regularización de activos, la compra de dólar MEP por parte de las Pymes y la intervención del Estado que desvirtúa los tipos de cambio", argumenta.

Una brecha entre el dólar MEP y el contado con liqui con historia

Como antecedente histórico, esa diferencia había tenido una súbita alza en 2019, tras la derrota de Mauricio Macri en las PASO. En aquel momento, ante el temor de que no se pudiera hacer frente a los vencimientos, los inversores adoptaron estrategias defensivas, desprendiéndose de títulos de deuda soberana en pesos y posicionándose en dólares en el exterior. Así, la brecha entre el MEP y el contado con liqui llegó a un récord de 13% y estuvo varios meses en el entorno del 10%.

Luego, durante el gobierno peronista, hubo un momento en que la brecha saltó al 5%, hacia octubre de 2022, por el nerviosismo del mercado, que veía dificultades de Sergio Massa para hacer frente a la deuda. Luego, ya en plena campaña electoral, a mediados del año pasado, hubo un nuevo salto del CCL, que los analistas atribuyeron a típicos movimientos defensivos para cubrirse del riesgo político.

Esa brecha se alteró, además, por la creciente regulación, que reprimió la cotización del MEP. Fue así que durante algunos días de julio del año pasado la diferencia entre el CCL y el MEP llegó a un impactante 11%, lo cual dio pie para que los más avezados del mercado concretaran un "rulo" que dejaba una ganancia instantánea de $56,26 por cada dólar -cuando el MEP costaba $495-.

Pero aquellos días parecen muy lejanos hoy, cuando lejos de mirar la brecha del CCL alejándose del MEP, hoy la relación está en terreno negativo.

Por qué impacta la "fase 2" de Luis Caputo en dólar MEP y el CCL

¿Cómo interpretar la situación? ¿Cambió el humor del mercado al punto de que hoy se considere más seguro tener las divisas en el sistema bancario local antes que en una cuenta del exterior?

De ninguna manera. Lo que está ocurriendo es una consecuencia directa de las últimas medidas adoptadas por el ministro de Economía, Luis "Toto" Caputo y el presidente del Banco Central, Santiago Bausili, en el marco de la "fase 2" del programa económico.

Una parte central de esa política implica una reventa de los dólares que compra el BCRA en el mercado cambiario mayorista. Después de adquirir, a precio oficial, las divisas que aportan los exportadores, el BCRA reinyecta en el mercado parte de esos dólares, al precio del CCL. El objetivo oficialmente declarado es reabsorber los pesos que se habían emitido para la compra de divisas, de manera de mantener el principio de la "emisión cero". Sin embargo, el efecto secundario es el de una intervención directa sobre el mercado cambiario paralelo, donde se vuelca aproximadamente un 65% de las divisas que se había comprado anteriormente.

Como la venta del Central se realiza en el CCL, el primer efecto fue el de un incremento de la oferta de dólares en ese mercado, lo cual llevó a que tuviera, ya en las primeras jornadas, una caída nominal.

Por otra parte, en un momento en que la venta de soja retomó un buen ritmo, con algunos días en que la liquidación superó los u$s160 millones, eso implicó también un mayor nivel de oferta en el mercado del CCL, por vía del dólar "blend" -es decir, el 20% del precio de exportación que se liquida por fuera del cauce oficial-.

Hubo analistas que también destacaron el impacto de las medidas que mejoran el acceso de los importadores al segmento oficial del mercado de cambios, con una disminución en el plazo en el que pueden obtener las divisas. Según la consultora Outlier, esto podría dar lugar a "un proceso progresivo de migración que impacta en expectativas y contribuye a quitarle presión de demanda al CCL".

Por otra parte, el hecho de que el Central esté interviniendo casi todos los días con ventas netas en el mercado oficial también supone una distensión en el paralelo. Los propios datos del BCRA revelaron que más de un tercio de las importaciones en el primer semestre del año se pagó vía "contado con liqui".

Ahora, eso solamente da pistas sobre una parte de la situación rara: la baja del CCL. Falta la explicación para la otra mitad, la persistencia del MEP en una cotización superior. Y ahí es donde, según Soledad López juega un rol importante el sector pyme.

En las últimas semanas hubo un incremento de la demanda de divisas por parte de las pequeñas empresas, que suelen recurrir más al mercado MEP. Esa situación ayudó a mantener la cotización aun en un contexto en el que el resto de los tipos de cambio paralelos registraron una caída.

¿Una mano de blanqueo de capitales?

Hay, finalmente, quienes señalan otro posible motivo para explicar el bajón del CCL por debajo del MEP: el blanqueo de capitales, que también supone una mayor oferta de divisas en el mercado paralelo.

Un reporte de la gestora de fondos SBS apunta: "Esta dinámica podría obedecer al efecto del blanqueo de capitales lanzado por al gobierno y aprobado en el Congreso hace semanas, y reglamentado hace algunos días, por lo que seguiremos de cerca la dinámica de los tipos de cambio alternativos durante estos días".

No hay consenso en el mercado respecto de cuánto dinero puede llegar a entrar en este nuevo blanqueo, pero los pronósticos más conservadores hablan de un ingreso de u$s2.000 millones. Pero los contadores tributaristas que jugaron un rol protagónico en el anterior blanqueo de la gestión macrista -cuando se exteriorizó una suma récord de u$s117.000 millones- tienen expectativas más positivas.

En todo caso, lo que los analistas advierten es que esta relativa calma del "contado con liqui" no debe ser necesariamente tomada como una tendencia consolidada, sino que el humor del mercado puede llegar a cambiar.

El principal indicador que se sigue entre los inversores, y que genera inquietud, es el nivel de reservas del BCRA, que sigue a la baja con cada venta de divisas. Algunos reportes señalan que, del nivel de aproximadamente u$s2.500 negativos que se registran hoy, se podría pasar rápidamente al escalón de los u$s4.000 millones negativos.

La consultora Outlier advirtió en un reporte que esa tendencia está adquiriendo una velocidad mayor a la esperada, al punto que en julio hubo un retroceso de u$s3.000 millones, que es lo que en los planes oficiales se esperaba que ocurriera en todo el tercer trimestre.

Para colmo, ahora falta que se registre el impacto por el pago del Bopreal serie 2, justo en coincidencia con una fuerte caída en el precio internacional de la soja, que ya está en el entorno de u$s370 por tonelada -el promedio del año pasado había sido de u$s500-. En síntesis, un combo preocupante: mayores exigencias del calendario de pagos y una menor entrada de divisas por exportación.

Ese es el motivo que llevó a la volatilidad de los bonos en las últimas semanas, y que eventualmente podría desatar una nueva ola dolarizadora por parte de los inversores y ahorristas, mientras el índice de riesgo país volvía a mirar de cerca los 1.600 puntos.

Mientras tanto, la lupa de los analistas e inversores sigue en el movimiento rato del MEP por encima del CCL, algo que pocos creen que pueda prolongarse por mucho tiempo, y que sólo tiene dos correcciones posibles: una corrección al alza por parte del "conta" o una caída en la cotización del MEP.

Y, como siempre, hasta que se arbitra el mercado se generan oportunidades de negocios. Para López, de Rava, esta situación será de corto plazo y dejará buenas ganancias a quienes inviertan en CCL a través de los Cedear.