El Gobierno y el complicado después del dólar soja: ¿hasta cuándo podrá seguir sin un plan de estabilización?

El ministro Sergio Massa redondeó un buen septiembre y finalizó con éxito el mini paquete dólar soja. Alejó al mercado cambiario de un abismo devaluatorio (al que nos dirigíamos con la zaga Guzmán-Batakis) y cumplió las metas con el FMI.

Con u$s1.000 millones a inicios de agosto, era una quimera pensar en lograrlo. Pero lo hizo. A lo largo del mes, las liquidaciones por parte del sector agropecuario alcanzaron un total de u$s7.600 millones, (que con remanente de octubre alcanzaron los u$s8.000 millones) conviertiéndose en la liquidación mensual más alta de la historia.

El BCRA pudo acumular el 64% de las liquidaciones efectuadas por los sojeros, alcanzando compras por casi u$s5.000 millones durante todo el mes de septiembre, que fueron a parar directamente a las reservas internacionales del BCRA. El diferencial entre el dólar soja y las compras netas se explicó por las ventas de divisas que tuvo que hacer el central en el MULC para abastecer a los importadores.

Así, el Programa de Incremento Exportador permitió que el BCRA pueda cumplir con el piso de acumulación de u$s6.425 millones que indicaba el acuerdo con el FMI, evitando pedir un waiver. Sin embargo, la dinámica de los dólares tiene una contracara: los pesos que tuvo que imprimir el BCRA para financiarlo y la incertidumbre de cómo sigue el mercado cambiario a partir de ahora.

Tensión por la expansión monetaria

Con los últimos datos disponibles, el costo neto del programa por las compras del BCRA habría rondado un billón de pesos o un 28% de la base monetaria. Es decir que el dólar soja tuvo un costo en términos monetarios de más de un cuarto de la base monetaria. Además, desde el inicio del programa, los pasivos remunerados subieron $1,3 billones, esterilizando más que todo el excedente. Recordemos que esto se está realizando a tasas altísimas del 75% anual. Esta expansión se suma a la realizada entre junio y julio para sostener los rendimientos de los títulos en pesos durante la corrida, cuando se volcaron al mercado otro billón de pesos para luego esterilizar. Entre estos dos eventos, el BCRA ha tenido que emitir cerca del 50% de la base monetaria en un tiempo muy corto, cuyo excedente ha ido a parar directamente a los pasivos remunerados, debilitando el balance del BCRA y su capacidad de sostener el valor de la moneda y acrecentando las expectativas devaluatorias.

En este contexto de aceleración inflacionaria y una mayor velocidad de circulación del dinero por caída de su demanda, la base monetaria se ha mantenido constante desde principios de año, tocando mínimos en términos del PBI desde, al menos, los años 2000. En la actualidad el ratio pasivos remunerados / base monetaria alcanza 206%, significativamente por encima del 127% que había al inicio de la crisis de 2018. Solamente se encuentra por debajo del 250% que se observó durante la crisis de 1989, dato bastante preocupante. Claro que actualmente, los pesos se mantienen artificialmente "encepados" con todo tipo de controles y represión financiera para que no fugen hacia otros activos, aunque si corren atrás de bienes.

El dólar soja creó un colchón de reservas que ahora el BCRA deberá cuidar.

Lo que también empieza a hacer mucho ruido es la dinámica del devengamiento de intereses. Con las últimas subas de tasas de interés de política monetaria (y pases), hoy los intereses de los pasivos remunerados del BCRA diarios anualizados devengan dos bases monetarias al año. Al respecto, la letra intransferible que emite el Tesoro al finalizar el programa del dólar soja para "compensar patrimonialmente" al BCRA, no le otorga poder de fuego, ya que es solo un título que figurará en la hoja de balance, imposible de convertir a pesos o dólares. Solo maquillaje contable.

Tras el dólar soja, un escenario complicado

Las dos virtudes que trajo al as bajo la manga que sacó el ministro Massa con el dólar soja fueron alejar el abismo devaluatorio desordenado y tener un colchoncito de reservas que permitirán cumplir con el FMI. Pero de estas virtudes también salen las limitaciones. Nadie cree que el mercado cambiario puede volver a la situación de 29 de agosto. O sea, volver a un dólar mayorista de 147 pesos y dólares financieros de más del doble, con la brecha en 115%. Aquí, entonces, crecen las especulaciones de "algo deberán hacer".

Precisamente también señalizar un dólar a 200 para un sector, implica que ya existe un precio de referencia en donde aparece oferta y liquidación de divisas.

Vienen meses complicados. La oferta es escasa ya que es el peor trimestre desde lo estacional en cuanto a dólares, lo que había retenido ya se liquidó y el trigo viene flojo por afección de la sequía. Ello se combina con necesidades reprimidas de importaciones que deberán atenderse, sumado a uno bola de deuda comercial que más tarde o más temprano es demanda constante y sonante en el MULC. 

"Las dos virtudes que trajo al as bajo la manga que sacó el ministro Massa con el dólar soja fueron alejar el abismo devaluatorio desordenado y tener un colchoncito de reservas"

Expectativa por un plan para la inflación y el dólar

Muy probablemente, empecemos a ver, entonces, semanas y meses vendedores por parte del BCRA, en las que administrará a cuentagotas como devuelve al mercado los dólares conseguidos en septiembre. El punto aquí es ¿a qué precio? Se especula de nuevo con modificaciones en el esquema cambiario para octubre-noviembre. ¿Desdoblamiento del mercado?, ¿intento de devaluación controlada a la Fábrega para luego intentar estabilizar? y/o ¿una combinación de más dólares sectoriales? (soja, el tecno, el Qatar, etc.) junto con mayor cepo importador que se presentará como eficientización de la administración del comercio exterior.

"Halgo deberán hacer": el mercado espera nuevas medidas del ministro Sergio Massa.

Todo puede ser y, precisamente por eso, las expectativas no se ordenan y el mercado sigue alimentando expectativas devaluatorias. La frazada es corta.

Argentina no recrea confianza y las nuevas autoridades aun no ofrecen un plan consistente para estabilizar. Intentan insuflar confianza con medidas secuenciadas para arreglar de a partes los profundos desequilibrios que agarraron. La respuesta de los agentes económicos a esto es que se trata de apenas un bálsamo para llegar a 2023 y que no alcanza dado el nivel de desequilibrios que tenemos, la inercia nominal y las necesidades políticas de un oficialismo que pretende ser competitivo en 2023.

Hasta ahora hemos visto como se ganó tiempo postergando pagos de deuda y adelantando ingresos. Tiempo caro por los mayores intereses indexados de la deuda procrastinada y las compras sostenidas por mayor emisión. Resta saber si será el único menú o solo se trata de una entrada a la espera del plato principal que satisfaga las necesidades de "la mesa de los argentinos".