"Plan canje" de Lebac: cómo hará el Banco Central para estirar los plazos y aliviar cada vencimiento

Si, tal como dijo Federico Sturzenegger en el Instituto Argentino de Ejecutivos de Finanzas, "no hay problema de sustentabilidad con las Lebac y nunca estuvimos preocupados por eso", lo cierto es que el Gobierno lo disimula bastante bien.

En la previa de aquel supermartes en el que se produjo un vencimiento récord de Lebac, se vio obligado a efectuar una gestión de urgencia con los banqueros para asegurar la renovación de estos tí­tulos.

También, en colaboración con el ministro de Finanzas, Luis "Toto" Caputo, hubo un pedido de ayuda por u$s3.000 millones a los grandes fondos de inversión (BlackRock y Templeton) para que ingresen dólares a cambio de "Botes" (bonos en pesos a tasa fija al 2023 y 2026).

Eran momentos de gran incertidumbre y todo valí­a con tal de frenar la corrida cambiaria y que el billete verde perdiera su atractivo frente a la inversión en pesos.

El "súper martes" pasó pero la preocupación quedó instalada. Es por eso que ahora el Banco Central ha tomado una medida para garantizar que no habrá nuevas angustias ante la acumulación de grandes compromisos de pago.

Algo de esto ya habí­a sido insinuado por Caputo en una reunión que mantuvo con los preocupados dirigentes de la Unión Industrial Argentina.

"De manera gradual, empezaremos a desarmar el embrollo de las Lebac", dijo el nuevo funcionario estrella del equipo económico, ante la pregunta de cómo harí­a el Gobierno para cambiar una situación a la que muchos economistas califican como "bomba fiscal".

Fue así­ que el anuncio de un intento de canje de Lebac de corto plazo por otras de largo trajo alivio en la City, donde los operadores ya se vení­an preguntando cómo harí­a el Central para lidiar con el nuevo vencimiento de $660.000 millones del 21 de junio.

Reclamo atendido

El "plan canje" vení­a siendo reclamado por los expertos en finanzas, que insistí­an en reemplazar tí­tulos cortos por otros de más largo plazo, para así­ quitarle presión al BCRA y brindarle más confianza a la economí­a.

En la visión de los operadores, permitirá generar una baja gradual en la tasa de interés e inflación. Por ende, también hará que caiga de a poco la tasa que se paga por las Lebac que aún están en circulación y deben ser renovadas.

¿Cómo se instrumentará? A continuación, algunos "tips":

- Se buscará repartir el stock en los cinco próximos meses.

- Se podrán canjear, de manera voluntaria, Lebac de corto plazo por otras de largo

- El BCRA hará ofertas en las que fijará un precio para el canje. El inversor puede aceptarlo o no

- De aceptarlo, al ser el vencimiento más largo, tendrá un premio adicional

De tener éxito en la operatoria, (el mercado le asigna altas chances a que esto suceda), la entidad contará con una mejor regulación del stock.

La opinión de la City

Los analistas ven con buenos ojos la iniciativa, si bien muchos señalan que debe ser complementada con otras medidas.

Para Ramiro Castiñeira, analista de Econométrica, "la receta "que los funcionarios deben aplicar es:

- Colocar deuda afuera para captar dólares (y aplacar el tipo de cambio)

- Ir reduciendo la tasa que actualmente pagan las Lebac

- Luego, reemplazar a estos tí­tulos por bonos

Eso sí­, "hay que hacerlo de forma voluntaria y a largo plazo", advierte.

"Más del 50% de las Lebac está en manos de los bancos y una proporción también importante, en organismos públicos", señala Sturzenegger.

De este modo, está diciendo entrelí­neas que como una alta proporción de tí­tulos se encuentra en poder de inversores institucionales (a los que puede "convencer" más fácil), el éxito en la operatoria está casi asegurado.

"Así­ como no hubo problemas en la última renovación de vencimientos, tampoco los habrá en la próxima", anticipa.

Como medida complementaria al "plan canje", Federico Furiase, director de Eco Go (ex Estudio Bein), hace referencia a reducir más de prisa el agujero fiscal y respaldar las Lebac con reservas.

"El Banco Central tiene que ganar credibilidad bajando la inflación. Los inversores se desprenderán de las Lebac si se convencen de que la entidad tendrá éxito y que, por ende, corren el riesgo de recibir menos tasa a futuro", afirma.

Además, cita como otro requisito que el dólar no caiga demasiado del nivel actual. Concretamente, por debajo de los $23,50 o $23.

¿Son las Lebac el problema?

Lo que subyace en esta polémica es un diagnóstico inquietante: la forma en que las Lebac han crecido (y que han motorizado la "bicicleta financiera") hace recordar a los déficits cuasifiscales de otros tiempos.

Es decir, a los desequilibrios en los que ha incurrido el Banco Central y que siempre terminaron de manera traumática.

El interrogante que sobrevuela en el mercado es qué tan "peligroso" es el volumen de estos tí­tulos, que ha crecido mes a mes para ubicarse en cifras alarmantes.

Para tener una dimensión del punto al que se ha llegado, el vencimiento de junio equivaldrá al 64% de la base monetaria.

La reciente crisis fue un claro recordatorio de los riesgos de la "Lebac-dependencia". También, de los peligros asociados a una fuerte salida de capitales por parte de grandes fondos internacionales ante un cambio en su estrategia global.

El propio Macri admitió que la mayor volatilidad y la suba de tasas en EE.UU. generarí­an un "fly to quality" (vuelo a la calidad) hacia activos más seguros.

Esto, combinado con el impuesto a la renta financiera para inversores del exterior, hizo que los financistas salieran de Lebac, pidieran sus dólares de regreso y le dieran salida a unos u$s5.000 millones, para así­ evitar el gravamen.

"Sabí­amos que era un riesgo que tení­amos", fue la frase del Presidente, en alusión al cambio de contexto financiero global.

Pero su explicación no convenció del todo al mercado, que no repara tanto en los recaudos tomados por el Gobierno (como anticiparse y salir a emitir u$s9.000 millones en enero) sino en:

- Los elevados niveles de deuda en Lebac

- Las exorbitantes tasas de interés

Para Nicolás Cappella, de Invertir en Bolsa, el buen resultado que tuvo el Banco Central en la última ronda (pudo renovar el 100%) no significa que no haya dejado una sensación agridulce.

"Por un lado, dio tranquilidad y estabilidad de muy corto plazo. Por otro, convalidó una tasa insostenible en el largo", apunta.

Los analistas consultados por iProfesional reiteran que la "Lebacmaní­a" no es la causa sino la consecuencia de un problema más de fondo: el enorme agujero en las cuentas públicas.

Los tí­tulos que emite el Banco Central son sólo una herramienta utilizada para cambiarlos por pesos, de modo que el excedente de moneda local no vaya al dólar.

Claro, este intercambio que no es gratuito sino que está asociado al pago de una tasa que ha ido creciendo en magnitud.

En todo caso, lo preocupante es que el BCRA deba enfrentar vencimientos de estos tí­tulos por la friolera de $660.000 millones.

"No podemos seguir teniendo una bomba de tiempo cada 30 dí­as", señala el economista Guillermo Nielsen.

En su visión, para desactivarla por completo se hace necesario equilibrar las cuentas estatales.

En igual sentido Ramiro Castiñeira, de Econométrica, dice que además de ser "una bola de nieve" no son "el mejor camino" para pelear contra la inflación.

Entiende que, como telón de fondo, hay una crisis de credibilidad en el programa económico que emergió dí­as atrás, "cuando una montaña de pesos invertidos en estos tí­tulos se fue en busca del dólar".

Furiase sostiene que el problema refleja la "inconsistencia de tener déficit fiscal elevado e intentar bajar la inflación con metas exigentes".

La solución de fondo

A pesar del alivio generado por el "swap" (cambio de tí­tulos de corto por otros de vencimiento más largo),está instalada la duda respecto de qué tan sustentable es esta polí­tica.

Castiñeira recuerda que "el FMI ya criticó el tema de recurrir a las Lebac, ya que le quitan autonomí­a al Banco Central".

"Ahora las tasas de interés miran más al stock de Letras que a la realidad económica del paí­s", señala.

"Los rendimientos ofrecidos son delirantes, tocaron un techo. Hay que ver ahora cómo se hace para desarmar esta bomba", dice.

Sin embargo, los expertos advierten que ese desarme no es nada fácil ni puede ser inmediato.

"No es una tarea sencilla: si se baja la tasa, desarman y se van a dólares. La pólvora está en el ambiente, depende mucho del contexto y de cómo se levante ese dí­a el mercado. Por eso hay que desarmarlas", alerta.

Otro de los puntos clave para desinflar la lebacmaní­a son las señales polí­ticas y económicas que emanan del Gobierno y que llegan a la City.

"El desafí­o es volver a transmitirle confianza al sistema financiero para evitar nuevas corridas e iniciar un paulatino descenso de tasas hacia niveles más aceptables", dice Cappella.

Añade que el gran reto es ir balanceando la baja de rendimientos con el actual nivel del tipo de cambio.

"Se debe continuar en el combate contra la inflación y hay que minimizar el llamado efecto pass through. Es decir, el traslado de la reciente devaluación a los precios de los bienes y servicios", concluye.