Deuda en pesos: tras baja de tasas, Caputo afronta ultima licitación del año y canje para aliviar vencimientos

En un escenario de calma del dólar blue y las divisas financieras, Contado con Liquidación y MEP, el ministerio de Economía enfrentará este miércoles 11 de diciembre la última licitación de deuda del Tesoro del año en la que deberá conseguir fondos para cubrir vencimientos por un monto de $6,19 billones, según las estimaciones privadas.

La particularidad de esta licitación es que,además, la secretaría de Finanzas lanzó una operación de conversión para canjear la LECAp ( Letra del Tesoro capitalizable en pesos) que vence el 31 de enero de 2025 (S31E5) con el fin de despejar el perfil de vencimientos que deberá enfrentar en el primes mes del próximo año donde se concentran pagos que alcanzan a $14 billones.

Será el primer examen en el mercado local luego de la baja en la tasa de política monetaria que dispuso el Banco Central el jueves último, y en un escenario de menor liquidez de los bancos en relación a la anterior licitación y mayor demanda de pesos de empresas para cubrir pago de aguinaldo y vacaciones.

En ese marco, las expectativas de los analistas están divididas. Algunos expertos estiman que en esta subasta no se logrará renovar el 100% de los vencimientos, mientras otros prevén que no habrá dificultad en el roll over. Y el foco de atención del mercado estará en la tasa que convalidará el Tesoro.

No obstante, consideran que no alcanzar un roll over de 100% no será problemático porque el Tesoro cuenta en el BCRA con depósitos por unos $8,4 billones para cubrir lo que falte.

Deuda en pesos: estas son las alternativas de inversión

Para enfrentar esta licitación de deuda donde el monto de vencimientos luce más desafiante que en la anterior colocación, la secretaría de Finanzas elaboró un variado menú de 6 opciones.

La canasta ofrecida contempla tres LECAPs, una que vence el 16 de abril de 2025 (S16A5), otra que caduca el 21 de julio de 2025 (S31L5), una más que expira el 30 de septiembre de 2025 (S30S5).

El menú también ofrece un Bono del Tesoro Capitalizable (BONCAP) con vencimiento el 13 de febrero de 2026 (TZXM7), y dos Bonos del Tesoro cupón cero ajustados por CER (BONCER), es decir que indexan por inflación, que caducan el 31 de marzo de 2026 (TZXM6) y el 31 de marzo de 2027 (TZXM7).

En cuanto al canje de la LECAP que vence en enero, Finanzas brinda tres opciones: dos LECAPs, con vencimientos el 30 de mayo de 2025 (S30Y5) y el 31 de octubre de 2025 (S31O5), y un BONCAP que expira el 30 de enero de 2026 (T30E6).

En Facimex Valores precisaron que los títulos contemplados en la colocación de deuda "licitarán precio, sin máximo mínimos". En cuanto al canje, indicaron que la S31E5 "será tomada a precio de mercado, el cual será anunciado el miércoles, previo a la apertura". También detalló que "entre los activos a entregar, la S3OY5 licitará precio, mientras que la S31O5 y el T30E6 licitarán Tasa Efectiva Mensual (TEM)".

Pedro Siaba Serrate, jefe estratega de PPI sostuvo que "la baja de tasas por parte del BCRA claramente jugó a favor de la curva tasa fija, como también los datos más alentadores por parte del Índice de Precios al Consumidor de CABA (en relación a la baja de inflación en bienes)".

En este sentido, el analista consideró que "es lógico que el Tesoro haya salido con un menú con bastante instrumentos de tasa fija, tras la mejora de las tasas en el mercado secundario".

La recepción de las ofertas comenzará a las 10.00 horas de este miércoles y finalizará a las 15.00 horas.

Deuda en pesos: ¿qué expectativas tienen los analistas?

Juan Pedro Mazza, estratega senior de Renta Fija en Cohen SA, evaluó que "el Tesoro debería conseguir el 100% de rollover con relativa facilidad gracias a que ofrecerá LECAPs en un contexto de recorte de la tasa de política monetaria".

"Esperamos que la demanda se concentré en los instrumentos a 2025, dado que estirar vencimientos a 2026 representa un riesgo para los bancos (principales tenedores de LECAPs)", comentó.

En sintonía, Fernando Baer, economista jefe de Quantum Finanzas, prevé que "no habrá dificultades" en la renovación de los vencimientos. Y alegó que "la baja de tasas se está dando en contexto de bajas expectativas de devaluación (de los dólares oficial y libres) y de inflación también cayendo, así que con tasas reales positivas, no veo dificultades".

Asimismo, Alejo Costa,  Head of Economic Research & Strategy de Max Capital,  manifestó que "esperamos un rollover cercano a 100%" .Y planteó que "la baja de tasas del BCRA hizo los bonos más atractivos, pero el Tesoro también busca reducir tasas para bajar costos fiscales". Y especuló que "en ese equilibrio delgado, creemos que el Tesoro va a estar cómodo con un rollover que no implique una absorción, validando tasas solo hasta el punto de rolear 100%".

De igual mirada, el economista Federico Glustein consideró que habrá un roll over "de 100% o más, dado el ofrecimiento de activos a tasa fija, la estrella del mercado".

Por su parte, Felix Marenco, Financial Advisor de Cocos Capital, espera "que haya interés en LECAPs hasta mayo de 2025 con tasas cercanas al 2,8% TEM, así como en los Boncer a 2026, con tasas reales alrededor del 8%.

"Si las expectativas de desinflación se mantienen, los instrumentos a tasa fija más largos podrían generar atractivo en el mercado, para aquellos inversores más optimistas", alegó el experto, al tiempo que sostuvo que "es posible que el Tesoro necesite ajustar tasas para atraer interés, ya que el Boncap a febrero de 2026, incluso después del recorte de la tasa monetaria, no ha comprimido rendimientos por debajo de los adjudicados en la licitación anterior".

En materia de tasas, Siaba Serrate también piensa que "el Tesoro podría volver a ser generoso en el tramo más largo para estirar algo de duration".

El analista financiero Gustavo Ber pronosticó que "podría alcanzarse el roll-over de los vencimientos a partir del elevado interés que despiertan las Lecaps y Boncaps, que serían los instrumentos que concentrarían la demanda. Y estimó que el Tesoro, "tanto en la licitación como en el canje podría ofrecer un premio en las tasas del orden de los 10 puntos en busca de potenciar el atractivo".

Deuda en pesos: por qué podría no renvorse el total de vencimientos

Javier Casabal, Fixed Income Strategist de Adcap Grupo Financiero, estimó que "por la demanda estacional de pesos habitual para esta época del año, y dada la creciente escasez estructural, posiblemente el Tesoro solo consiga rollear el 80% de los vencimientos". Y cree que "la mayor demanda se concentre en el vencimiento más corto (la LECAp de abril 2025) y luego las alternativas más largas".

"Esperamos que el Tesoro otorgue un premio por extender duration, de al menos 10 puntos básicos sobre la tasa efectiva mensual de mercado, consistente con licitaciones anteriores", proyectó.

A su vez, Eric Ritondale, economista jefe de PUENTE opinó que "el Tesoro aprovechará para inyectar liquidez en un contexto donde la preferencia por liquidez aumenta a fin de año, con lo cual esperamos un rollover menor al 100%, que no debe verse como algo negativo en este contexto donde las condiciones de liquidez se han vuelto más astringentes". Y concuerda que la demanda se concentrará "en las LECAPs, y sobre todo las más cortas que se ofrecen".

Además, espera "tasas de corte muy acorde con las del mercado secundario, en línea con las últimas licitaciones, donde el premio fue muy acotado".

Con la misma mirada, Maximiliano Ramírez, socio de Lambda Consultores, dijo que "no creo que se logre el roll over del 100% en un contexto donde hay un vencimiento complejo en un contexto de liquidez acotada por la estacionalidad del mes, y donde busca no convalidar tasas superiores al mercado secundario, y por eso el BCRA bajó la tasa monetaria".

Canje: los motivos y las perspectivas

En Facimex Valores puntualizaron que lo quer vence de la LECAP de enero "asciende a $3,55 billones y representa el 22% de los vencimientos" de ese mes, y estimaron "que ni el Fondo de Garantía de Sustentabilidad ni el BCRA poseen la S31E5, que dos tercios estaría en poder de bancos y un quinto en poder de Fondos Comunes de inversión".

En Delphos Investment también remarcaron que enero es el mes con mayores compromisos, y el primer trimestre concentra más del 50% de los vencimientos en pesos de 2025" con lo cual "parece lógico que el Tesoro busque canjear la mayor cantidad posible de la S31E5"

"De los $16 billones en vencimientos totales de enero, $10 billones corresponden al dual TDE25, mientras que entre febrero y marzo se acumulan otros $16 billones adicionales. Esta estrategia de canje y extensión de duration cobra aún más sentido si se considera que los depósitos en pesos del Tesoro en el BCRA rondan actualmente los $10 billones", fundamentó.

En esta línea, es razonable anticipar que el Tesoro ofrezca algún tipo de premio (en la tasa), especialmente en las nuevas LECAPs a octubre de 2025 y Boncap a 2026, con el objetivo de aliviar los vencimientos de enero y estirar la duration", pronosticaron.

En ese marco, los analistas de PPI aseguraron que con el canje "el Tesoro busca despejar parte de los abultados vencimientos que deberá enfrentar en dicho mes" que alcanzan a $14 billones por lo que buscará convertir $3,3 billones de vencimiento de la S31E5 en títulos a tasa fija con una duration considerablemente más extensa".

En cuanto a las perspectivas, Costa afirmó que "hay apetito en el mercado por extender duration, con lo cual creemos que el mercado va a ver atractivo en los títulos de mayo y octubre, obviamente con un premio respecto a las tasas de mercado". Y vaticinó que "existiendo ese apetito, no creemos que ese premio sea significativo, con lo cual el Tesoro validará tasas ligeramente superiores a las del mercado secundario".

A su vez, Mazza esgrimió que "adherir al canje puede ser atractivo con la idea de fijar una tasa elevada para un plazo de vencimientos más largos". Sin embargo, enfatizó que "para que el nivel de adhesión sea elevado el Tesoro deberá ofrecer un premio significativo sobre mercado secundario, superior a los 200 puntos básicos anuales".

Ritondale coincidió en que el canje "es una medida precautoria que apunta a descomprimir los vencimientos privados de enero, en un contexto donde la caja en pesos del Tesoro disminuirá estacionalmente por el mayor gasto de fin de año". Y concuerda que "es posible que haya cierto premio como incentivo para participar".

Glustein auguró que el canje logrará "alta adhesión, sobre todo pensando en que la inflación podría bajar y con la baja de tasas, (los títulos ofrecidos) serían buenos instrumentos a mediano plazo".

A su vez, Ramírez planteó que "el punto para decidir si es conveniente o no canjear es la necesidad de liquidez por parte de los bancos, aseguradores, es la cuestión a tener en cuenta para ver si es atractivo o no". Y acotó "hoy dado que en diciembre tenes altas necesidades de liquidez, no se si a la mayoría le va a ser atractivo".

"Si no necesitas liquidez y necesitas estirar plazos, vas a tratar de ir a algo más largo que hoy está pagando 2,90%, por ejemplo la Lecap de octubre. Pero si necesitas liquidez la rentabilidad es cortita. Ahí no conviene canjear".