Riesgo país: las razones que frenaron su descenso, pese al fin de la brecha del dólar

El ciclo virtuoso de acumulación de reservas brutas y menor brecha cambiaria impulsado por el blanqueo fue uno de los motores del rally de los bonos, y de la fuerte caída del riesgo país que el 20 de noviembre tocó un mínimo de 720 puntos, su nivel más bajo desde marzo de 2019.

Pero en las últimas dos semanas, el riesgo país detuvo su sendero bajista y se quedó en una meseta de entre 750 y 770 puntos, a pesar de que el dólar blue y los financieros perforaron la barrera de $1.100 y se acercan al dólar oficial y la racha compradora del BCRA. Y los analistas plantean que los inversores esperan nuevas señales económicas para reanudar el descenso.

Para los expertos, uno de esos drivers que puede impulsar una nueva carrera alcista de los bonos y una baja más marcada del riesgo país es un eventual nuevo acuerdo con el FMI que contemple fondos frescos que refuercen las reservas netas.

Y es que a pesar de la racha compradora del Banco Central entre septiembre y noviembre, meses atípicos donde la estacionalidad juega en contra, las reservas netas son negativas, prácticamente no se movieron, y están por debajo de la meta anual comprometida con el FMI.

Las reservas netas son una variable clave para evaluar la capacidad de pago de la deuda, uno de puntos principales que mide el riesgo país, que cuando asumió el presidente Javier Milei estaba en 1.920 puntos. A punto de cumplirse el primer año del Gobierno, los analistas plantean que la falta de reservas es el talón de Aquiles del programa económico.

¿En cuánto están las reservas netas del Banco Central?

Un informe de la consultora 1816 destacó que "mirando el activo del BCRA, las reservas netas prácticamente no se movieron a pesar de las compras de los últimos dos meses debido a pagos que se hicieron al FMI y a otros organismos internacionales,a que se pagaron vencimientos de BOPREAL, y se giraron al Banco de Nueva York 1.056 millones correspondientes a los intereses de los bonos Globales que vencen en enero".

La consultora LCG calculó que en términos de la metodología del FMI, las reservas netas son negativas en torno a u$s5.159 millones, "acumulando un incremento de u$s6.000 millones respecto a diciembre pasado, lejos de la meta comprometida con el FMI para este año (u$s9.700 millones prevista para fines de diciembre)".

A su vez, en PPI estimaron que las reservas netas cerraron noviembre en negativo en u$s8.174 millones "por lo que empeoraron u$s1.019 millones en el mes", y explicaron que para llegar a esa cifra le descontaron a las reservas brutas los pasivos exigibles a 12 meses vista, entre los cuales consideramos tanto los depósitos en dólares del Tesoro en el BCRA como los pagos de BOPREAL (amortización e interés corrido). Asimismo, indicaron que al 3 de diciembre, las reservas netas se ubicaban en un estimado negativo de u$s9.335 millones.

Por su parte, la consultora Outlier destacó dos cosas. Por un lado, "la mejora significativa de las reservas netas, en cualquiera de sus dos alternativas, a un año vista (+u$s2.074 millones para la definición tradicional y +u$s5.569 millones para la que no netea depósitos del gobierno)".

Por otro, "el deterioro de las reservas netas, en cualquiera de las dos alternativas, durante el segundo semestre, aun a pesar de las compras netas del BCRA en septiembre, octubre y noviembre por encima de las medias de los registros históricos", y enfatizó que "esto pone en evidencia el impacto de los pagos netos de deuda" .

En Eco Go calculan que las reservas netas son negativas en u$s8.400 millones (incluyendo depósitos del Tesoro en el BCRA). Pero Sebastián Menescaldi, director de Eco Go, remarcó que "un tema que no está claro es el pago BOPREALES. Hasta ahora no entró en la metodología del FMI, y si no entra, las reservas netas bajo el acuerdo son negativas en u$s 2.935 millones solamente, y faltarían a faltarían solamente u$s 821 millones" para la meta.

Por qué el riesgo país detuvo su caída, a pesar de la baja del dólar

El riesgo país cerró el jueves en 760 puntos, con lo cual tuvo una alza diaria de 1,2%. Para algunos analistas, el hecho de que las reservas netas sigan siendo altamente negativas es una de las causas por las que el riesgo país frenó su caída a la espera de novedades que refuercen ese stock. Pero también hay otras razones.

Juan Pedro Mazza, estratega de renta senior de renta fija en Cohen SA, señaló que "el riesgo país se mantiene en torno a los 750 puntos hace casi dos semanas y, al menos por ahora, los bonos parecen haber encontrado un techo natural".

"Parece razonable que el riesgo país se mantenga elevado, ya que el programa económico sigue presentando riesgos subyacentes: 1) las reservas siguen en terreno negativo de u$s4.000 millones a pesar de las fuertes compras del MULC; 2) la recuperación de la actividad y los salarios sigue siendo muy lenta y 3) el rol fundamental que juega el carry trade en el modelo económico abre el riesgo de un traspiés en el manejo de las tasas de interés", evaluó.

Damián Palais, Financial Advisor de Cocos Capital, dijo que "el riesgo país parece haber encontrado un nuevo rango de estabilidad en el corto plazo, y esto se debe a una combinación de factores: por un lado, la mejora en las expectativas tras el ordenamiento macroeconómico inicial, y por otro, ciertos desafíos estructurales que persisten, entre ellos, el dato de reservas netas negativas es un punto crítico que el mercado observa con cautela, ya que limita la capacidad del país para enfrentar compromisos externos y sostener la estabilidad cambiaria en el largo plazo".

Maximiliano Ramírez, socio de Lambda Consultores, también sostuvo que el riesgo país "está fundamentado en el estado de deuda y en la capacidad de pago que tienen las naciones y eso fluctúa fundamentalmente con el tema de reservas".

El especialista comentó que "bajó muy rápido el riesgo país, y esto es como una dieta, perforar ciertos niveles va a costar muchísimo más, tenes que mostrar evolución en tus variables como para que ese nivel vuelva a caer, mostrar otras condiciones como lo es la parte política, la parte de estructura de deuda, la acumulación en términos de reservas para poder converger a los valores que hoy tiene América Latina".

A su vez, la consultora LCG planteó que "el amesetamiento del riesgo país en estos valores (muchísimo más bajos que hace un puñado de meses, por cierto, pero que todavía reflejan riesgos importantes) podría indicar una cautela de los inversores más líquidos a la espera de una reactivación económica". Y es que la consultora afirmó que "continúan las dudas respecto de si es factible que la recuperación se consolide cada vez con mayor vigor, y no tan selectiva en cuanto a sectores beneficiados".

El economista Federico Glustein también vinculó el freno en la caída del riesgo pais y su estancamiento en la zona de 750 puntos a que "faltan algunas cuestiones como el año político para terminar de estabilizar las expectativas, sumar más reservas, eliminar el cepo y lograr crecimiento".

Por su parte, la economista Natalia Motyl consideró que "es normal que el riesgo país experimente cierta volatilidad en el corto plazo, particularmente debido a que los inversores tienden a tomar ganancias tras un período prolongado de alzas en los bonos y las acciones argentinas", y aseguró que "no debe interpretarse como una señal de alarma, sino como un ajuste natural en los mercados financieros".

"Otro factor que podría estar influyendo en la reciente fluctuación del riesgo país es la falta de envío de la Ley de Presupuesto en las sesiones extraordinarias del Congreso. Esto introduce un elemento de incertidumbre en el mercado, especialmente en relación con la capacidad del Gobierno para asegurar la gobernabilidad y mantener el consenso necesario en el Congreso. Este consenso es clave no solo para garantizar la estabilidad política, sino también para consolidar el ancla fiscal necesaria a lo largo del año, un elemento que está estrechamente relacionado con la política monetaria del país", alegó.

Santiago López Alfaro, presidente de Dracma Investment, resaltó que "los bonos argentinos fueron los que más subieron en el mundo en el año, 50%, 60%, 70% arriba en dólares, y hubo una caída del riesgo país de 2.000 puntos a 720 puntos, es normal después de semejante suba de bonos, que lateralice un tiempo, no íbamos a ir directo al promedio de Latinoamérica que es 300-400 puntos sin parar".

Riesgo país: acuerdo con FMI, un factor que puede incentivar una nueva senda bajista

Ante la escasez de reservas netas, uno de los factores que podría alentar una nueva baja del riesgo país es un acuerdo con el FMI. Al respecto, una delegación integrada por el secretario de Finanzas, Pablo Quirno, el secretario de Política Económica, José Luis Daza, y el vicepresidente del BCRA, Vladimir Werning, se encuentran en Washington para continuar las negociaciones con el organismo internacional.

Para López Alfaro, "es lógico que el riesgo país siga en el actual nivel por un tiempo, y quizás con el pago de los cupones en enero, los bonos vuelven a subir un poco más, y bajar el riesgo país" hacia la zona de entre 400 y 500 puntos.

En sintonía, Motyl esgrimió que "la tendencia general del riesgo país sigue siendo a la baja, y esto se debe en parte a que el Gobierno ha asegurado el cumplimiento de las obligaciones financieras en los próximos meses".

"En este contexto, se espera que, superada esta corrección temporal, el riesgo país retome su tendencia descendente. Las proyecciones para el próximo mes sugieren un nivel cercano a los 600 puntos", comentó.

A su vez, Mazza afirmó que "de corto plazo vemos algunos posibles grandes catalizadores: que el BCRA sostenga sus compras en el MULC y que eso comience a reflejarse en las reservas netas; el anuncio de financiamiento fresco vía REPO o FMI; buenas mediciones del oficialismo de cara a las elecciones 2025; el flujo de demanda producto de la reinversión de cupones en enero 2025".

Para Palais, "el apetito por deuda argentina seguirá condicionado a la percepción de riesgo político y al contexto internacional, que podría volverse más favorable si las tasas de interés globales continúan en descenso, como evidenciando en Europa y EEUU". Sin embargo, aseguró que "a continuidad de la tendencia a la baja del riesgo país dependerá de cómo se aborden estos desafíos internos y de la capacidad de generar credibilidad en los inversores, principalmente con la continuidad en la acumulacion de reservas netas".

Por su parte, Eric Ritondale, economista jefe de PUENTE, dijo que "un driver importante para el sostenimiento de la compresión vista en el spread soberano es la evolución de las reservas, para lo cual es importante la negociación con el FMI que pueda acelerar o no el levantamiento de las restricciones cambiarias más relevantes".

"Otro hito destacable por delante es la reinversión de los pagos de capital e interés de los bonos que se realizará a principios de año próximo; que creemos contribuirán a darle una comprensión adicional al riesgo soberano", juzgó.

El analista financiero, Franco Tealdi, sostuvo que "nadie en el mercado esperaba que el riesgo país pase de 1.200 a 500 puntos de un saque, porque son procesos, las cosas no suben en línea recta, ni bajan en línea recta". Y cree que "la próxima baja fuerte del riesgo país va a venir cuando haya novedades más precisas del FMI y de la salida del cepo".

"Un nuevo catalizador puede ser alguna novedad con respecto al FMI, o esto de la convergencia de los dólares financieros con el oficial puede ayudar, sobre todo pensando en víspera de la salida del cepo", opinó.

El experto financiero Gustavo Ber concordó: "fondos frescos desde el FMI, así como nuevas inversiones privadas y financiamiento externo, podría contribuir a reforzar las reservas, y así volver a acelerar la reducción del riesgo país".