La "torre de vencimientos" de la deuda en pesos que enfrentará el Tesoro en septiembre

Esta semana, las acciones y los bonos locales arrancaron a contramano del exterior. En un lunes relativamente calmo en el exterior, con los bonos de países emergentes prácticamente flat los Bonos Globales cerraron con leves caídas de hasta 0,2%. Por su parte, el S&P Merval aumentó 1,7% a US$1.236, extendiendo la recuperación, y alcanzó el mayor nivel desde mediados de junio. 

En tanto, los dólares financieros volvieron a bajar. El dólar CCL bajó 1281 pesos y cerró en dólar MEP cayó a $1.284, con la consecuente compresión de la brecha cambiaria  que retrocedió desde 38% a 36,5 %. El dólar blue se mantuvo en los 1355 pesos. 

Esta baja ocurrió en el contexto del menor volumen total en todos los plazos operado en el Mercado Único Libre de Cambios (MULC) de las últimas 15 ruedas.

En relación al futuro de las cotizaciones de los dólares financieros habrá que estar muy atentos a las próximas medidas que irá tomando el gobierno para flexibilizar el cepo cambiario.

La medida que facilitaría la operatoria con los dólares financieros

De acuerdo a lo que pudo saber iProfesional el equipo económico tiene bajo análisis una medida que facilitaría la operatoria con el dólar, cepo mediante. Se trata de eliminar la obligación de transferir a una cuenta bancaria las divisas que una persona pueda comprar en el mercado de capitales a través de sociedades de bolsa.

El anticipo lo hizo ayer a través de su cuenta en la red X el activo secretario de Finanzas, Pablo Quirno, en una especie de chat que mantuvo con el público, en el cual el funcionario salió a promover el ingreso al blanqueo de capitales.

"Sí, lo tenemos en análisis", respondió Quirno ante el pedido de un inversor, quien le reclamó que se derogue la Comunicación A 7340 del BCRA , que dispone que los dólares que se compran a través de MEP o Contado con Liquidación tienen que depositarse obligatoriamente en una cuenta bancaria.

La derogación de esa disposición podría agilizar un poco más la operatoria, aunque le estaría quitando algo de liquidez en moneda extranjera a los bancos y ésta quedaría en cuentas de los agentes de liquidación y compensación (ALYCS).

Según explica el analista financiero Christian Buteler la regulación establecida por la comunicación A 7340 del Banco Central es absurda porque "obliga a un inversor a pasar sus dólares por el banco para luego volver a la alyc si quiere reinvertir esos dólares". De removerse esa disposición, aquella persona que adquiera dólares CCL o MEP en el mercado de capitales y quiera comprar con ellos bonos o acciones, por caso, podrá hacerlo automáticamente con su agente de mercado.

El 13 de junio pasado el Gobierno había flexibilizado esta disposición para el cobro de intereses y amortización de bonos en dólares. La norma comenzó a regir a partir del 1 de julio de este año. Esta dispone que los agentes del mercado podrán reinvertir las divisas percibidas por cobros de capital e intereses de títulos de deuda sin pasar previamente por su cuenta.

Luego de las operaciones de ayer, las reservas internacionales brutas aumentaron en 81 millones de dólares a 27.473 millones de dólares. En lo que va de agosto dicho stock mejora 1.074 millones de dólares.

Qué pasa con las reservas del BCRA 

Esto implica que el BCRA acumula compras netas en el mercado de cambios por 17.299 millones de dólares desde el 11 de diciembre del año pasado, cuando asumió el gobierno de Javier Milei. A la vez, el stock de reservas internacionales mejoró en USD 6.264 millones o 29,5%, desde los u$s 21.209 millones del 7 de diciembre de 2023.

En el mercado de títulos en pesos  todos los bonos cerraron en positivo. Por un lado, los bonos ajustables por CER subieron hasta 1,3%. En tanto, los dollar-linked aumentaron hasta 1,7% (con excepción del TV25 que cayó 0,2%) y los Bonos Duales terminaron sin grandes variaciones.  En cuanto a las letras a tasa fija, las LECAPs operaron mixtas con avances de hasta 0,2% en el tramo más corto y bajas de 0,2% en el tramo más largo. 

Por ese motivo habrá que estar atentos a lo que pase el miércoles ya que ayer la Secretaría de Finanzas realizó el llamado formal para la primera de las dos licitaciones de deuda en pesos que se espera para este mes.

La Secretaría de Finanzas publicó las condiciones de la próxima licitación. En esta oportunidad, enfrentará vencimientos por $1,28 billones de pesos de la LECAP que vence el 16 de agosto (S16G4) y los intereses del T2X5. El menú de la licitación incluye tres nuevas LECAPS, dos bonos ajustables por CER y dos bonos dollar-linked (los últimos cuatro casos son reaperturas de series ya emitidas. 

Particularmente, la nueva LECAP con vencimiento en junio de 2025 (S18J5) tendrá una TEM mínima de 3,95%. Con esta nueva letra, Finanzas buscaría extender la duration de la curva de tasa fija en pesos, ya que al momento la LECAP más larga es a marzo del 2025.

De cuánto son los próximos vencimientos

De acuerdo a los datos de la Oficina de Presupuesto del Congreso (OPC), habría unos 5 billones de pesos de vencimientos a lo largo de agosto pero en septiembre esos vencimientos llegarán hasta casi 15 billones de pesos sin participación de tenedores del sector público.

Esta suma corresponde a los vencimientos por la emisión de Lecap de mediados de junio y principios de julio que generó el Tesoro para cambiar los pases pasivos del BCRA  por deuda del  Tesoro para cerrar la segunda canilla de emisión de pesos del organismo 

En este punto hay que mencionar  que se ofrecieron premios importantes para los bancos porque salían con una tasa efectiva mensual garantizada que era casi 1 puntos porcentual más alta que la tasa de política monetaria y además la tasa de los pases pagaban impuesto a los Ingresos Brutos  y que los bancos van a renovar seguramente porque no tienen muchas opciones, de hacer otra cosa con los pesos por la vigencia de los controles cambiarios. 

Una variable a monitorear, es si esa renovación será igual en los Fondos Comunes de Inversión. "Por ahora no debería haber grandes complicaciones a la hora del roll over siempre y cuando no haya algún problema con la demanda de pesos", explicó el economista Pedro Siaba Serrate, de Portfolio Personal Inversiones.

Los rendimientos de la curva CER y Lecap

En tanto el último informe del Grupo Invertir en Bolsa (IEB) destaca que "dado que los rendimientos de la curva CER y Lecap están muy por encima de las expectativas de inflación del mercado al Gobierno le convendría no poner tasa mínima y ofrecer bonos largos dejando que el mercado converja las tasas a algo más parecido a la break even abaratando el costo de financiamiento".

"No vemos una baja de la tasa de referencia por parte del BCRA dado que las Lecaps cortas siguen en torno a 43% de tasa nominal anual. En este contexto en el que la brecha parece estar ubicada en una zona en la que el gobierno se siente cómodo, bajar la tasa sería contraproducente y podría tener efectos adversos por el lado de la inflación", explícita el informe.

Por su parte, desde EcoGo explican que "la concentración de vencimientos de deuda en pesos en lo que resta del año alcanza a unos 5 puntos del PIB. 

"El año que viene vencen 3 puntos del PIB adicionales y en pesos, vencen $34 billones hasta fin de año con un superávit primario consistente con la meta del Gobierno para la segunda mitad del año de $7 billones y a esto hay que sumarle los vencimientos de dólares" describe el informe.

En ese aspecto hay que considerar  que la dependencia del cepo cambiario se sostiene intacta en relación al funcionamiento del programa financiero y de la deuda en moneda local. Parados a junio de 2024 la deuda en manos de los bancos asciende a unos 10,5 puntos del PIB, de la cual 2,7 puntos del PIB eran pasivos remunerados del BCRA, la mayor parte fueron transformados a LEFI  del Tesoro en julio. El resto, que son unos 7,8 puntos del PIB, responden a Letras y Bonos del Tesoro.  Finalmente hay 3,6 puntos del PIB corresponden a deuda en pesos por fuera del sistema financiero y 1,7 puntos del PIB fueron transformados en deuda en dólares por los BOPREAL emitidos.

"A siete meses de iniciado el programa y a pesar de haber transformado el déficit primario heredado de 2,7% del PIB en un superávit de 1,2% del PIB, vía un fuerte ajuste del gasto público de manteniendo el consenso social, la dependencia del cepo se sostiene intacta" explica el informe de  EcoGo.

En contactos con operadores del mercado hace dos semanas, el equipo económico buscó despejar dudas sobre la capacidad de pago del Tesoro, que están más orientadas hacia los vencimientos en dólares que en pesos por la capacidad que tiene el cepo cambiario para amortiguar cualquier avanzada contra la moneda local. La gran pregunta es si la emisión de pesos también quedaría prohibida en caso de que el roll over de la deuda no fuese total y el Tesoro necesitará pagar la parte de sus instrumentos que no consiguiera renovar.