Deuda en pesos: en un mercado con signos de estrés, Massa afronta primer test del mes, ¿tendrá éxito?

El ministro de Economía,Sergio Massa, testeará este lunes 7 noviembre cuánto financiamiento podrá obtener del mercado local mediante la primera licitación de deuda del Tesoro en la que aspira conseguir fondos para cubrir vencimientos por unos u$s38.000 millones.

Los analistas consideran que esta operación es una prueba clave no por el monto de vencimientos sino porque se desarrolla en un escenario donde el mercado de deuda en pesos muestra signos de estrés y el bajo nivel de roll over de octubre -el menor desde junio- encendió las luces de alarma en torno a la capacidad de captar financiamiento en los próximos meses.

El Banco Central (BCRA) debió salir a intervenir en las últimas semanas comprando títulos CER -los que ajustan por inflación- para sostener los precios en el mercado secundario para evitar una crisis financiera como la que ocurrió en junio-julio de este año.

Al respecto, Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, comentó que "a partir del 12 de octubre vemos de vuelta compras de bonos por parte del BCRA, estimamos que desde esa fecha compró unos $188.000 millones en títulos mayormente CER con vencimientos en 2023 y 2024".

"Es una magnitud importante pero está muy lejos de los niveles de junio y julio (unos $1,26 billones) cuando en el peor momento hubo ruedas en las cuales compró 100.000 millones, y hasta 250.000 millones", indicó.

Deuda en pesos: ¿cuál es el menú de la licitación?

Por segunda vez consecutiva, en el menú de la licitación no se ofrece títulos CER para no convalidar mayores tasas en el secundario.

Pedro Siaba Serrate, estratega de PPI,  indicó que "del monto que vence, el 58,59% estimamos que está en manos del sector privado".

Para afrontar esta licitación Finanzas recurre al mismo menú de la anterior licitación pero le agrega un bono orientado a captar fondos de los bancos. Ofrece cuatro instrumentos de deuda.

Hay una Letra de Liquidez del Tesoro (Lelite) con vencimiento el 30 de noviembre de 2022 que solo puede ser suscripta por Fondo Comunes de Inversión a una Tasa Nominal Anual de 69%.

También una letra del Tesoro a descuento a tasa fija (LEDE) que vence el 28 de febrero de 2023 (S28F3).

Un Bono del Tesoro vinculado al tipo de cambio oficial (dólar linked) que caduca el 31 de julio de 2023 (T2V3).

Y un bono del Tesoro en pesos con vencimiento el 23 de mayor de 2027 (TY27P) que sirve para que los bancos puedan integrar como encaje.

Deuda en pesos: menú poco seductor

Siaba Serrate evaluó que "será una prueba interesante" dado el contexto de fragilidad en el mercado de pesos pero "no parece un gran desafío en términos de vencimientos".

"Repite la misma fórmula de evitar colocar CER y reabre el TY27 para captar liquidez proveniente de encajes", señaló el analista quien aseguró que "no vemos mucho valor en los instrumentos en esta oportunidad".

En sintonía, en Facimex Valores juzgaron que "el menú de opciones luce poco atractivo", y remarcaron que "el equipo económico mantuvo la estrategia conservadora que desplegó en octubre, ofrece alternativas con vencimiento previo a las PASO (a excepción del TY27P)y no hay instrumentos CER".

"La decisión de ofrecer dollar-linked en vez de Lecer parece orientada a que el BCRA no convalide mayores tasas en el secundario, ya que la normativa actual habilita al BCRA a defender las valuaciones hasta 200 puntos básicos por encima de las tasas de corte de las licitaciones primarias y hasta hace poco las Lecer operaban en los niveles defendidos por el BCRA".

Deuda en pesos: test clave

En Facimex Valores consideraron que esta licitación "será una prueba clave tras el flojo desempeño en octubre" donde entre las dos subastas del mes obtuvo un bajo financiamiento neto de $34.714 millones, y "de cara a un bimestre en el que el equipo económico necesitará apoyarse con fuerza sobre la deuda en pesos".

En este sentido, estimaron que "el Tesoro tendría que conseguir financiamiento neto por $183.000 millones en cada una de las 5 licitaciones que restan en el año para poder cerrar el programa financiero sin mayor asistencia monetaria del BCRA, y asumiendo déficit primario de 2,5% del PBI (la meta con el FMI).

"El resultado mostrará claramente la capacidad de seguir consiguiendo financiamiento en el corto plazo. Seguramente el TY27P ayudará a mejorar los números de financiamiento ya que, por la regulación de efectivo mínimo, los bancos deben elegir entre integrar una fracción de sus encajes en TY27P o hacerlo en efectivo sin obtener ningún rendimiento", alegaron.

A su vez, Lucio Garay Méndez, economista de Eco Go, planteó que "los vencimiento de la próxima semana son bajos, por lo que es altamente probable que rollen sin dificultad" pero enfatizó que "el problema es el financiamiento neto que obtengan".

"Ese fue el punto débil de las últimas colocaciones y no tienen mucho más margen para no obtener una buena cantidad de financiamiento neto", aseveró.

Que Economía pueda mostrar que obtiene buen financiamiento neto es crucial también para mantener la calma cambiaria y la tranquilidad que muestran los dólares paralelos. En el mercado advierten que una complicación en el financiamiento de la deuda puede desencadenar una mayor dolarización.

Deuda: ¿el Tesoro pagará más tasa?

El otro foco de atención de la licitación estará en las tasas que convalide el Tesoro. Al respecto, Garay Méndez sostuvo que "en la última licitación, la secretaría de Finanzas tuvo que subir la tasa para conseguir más pesos y dado el contexto que enfrenta ahora, probablemente vuelva a subirla, aunque no veo un cambio significativo".

Los analistas de Delphos Investment prevén que "en el caso de la Lede, las Tasas Efectivas Anuales (TEA) se mantendrán por encima del 115% en línea con los rendimientos convalidados en la última licitación".

Asimismo, Siaba Serrate precisó que la TEA de la LEDE "está en torno a 115.6%, el mercado creo que apunta a 75/100 puntos básicos por arriba de lo que está en el secundario". El analista  no desecha que el Tesoro pague una tasa más alta en "un intento por juntar un financiamiento neto mayor esta vez".

"Más allá de rollear los vencimientos que tienen, el Gobierno tiene que juntar fondos adicionales para cerrar el programa financiero de 2022. Según nuestros números, necesita $262.000 millones en ambos meses de financiamiento neto", calculó.

Deuda en pesos: sigue el estrés y el temor de inversores

Los analistas advierten que la deuda en pesos está dando signos de "saturación" con lo cual los temores a un riesgo de reperfilamiento siguen latentes, y por eso el BCRA volvió a intervenir comprando bonos para sostener los rendimientos.

Yarde Bulller resaltó que "a pesar de que el BCRA estuvo sosteniendo las valuaciones en el mercado secundario, una Lecer a 6 meses rinde 4,5%, el T2X3 opera en zona de 6,8% y el TX24 rinde 11,8%"

"Son rendimientos que ponen en jaque al programa financiero, cuestionando la viabilidad de la estrategia de frenar en seco el financiamiento monetario del BCRA al Tesoro Especialmente de cara a un último bimestre siempre desfavorable en materia de estacionalidad fiscal y donde al objetivo de obtener financiamiento nuevo se agregará el desafío de una carga de vencimientos más abultada", advirtió.

De igual diagnóstico, la consultora Ecolatina afirmó que "la merma en el desempeño del Tesoro, y la dinámica que muestran los títulos soberanos en el mercado secundario instauraron nuevamente cierta incertidumbre sobre la sostenibilidad de la deuda en pesos, y sobre si será suficiente para financiar el déficit fiscal frente a un último bimestre con vencimientos abultados".

Por su parte, en PPI alertaron la emisión monetaria que implica la compra de bonos que hace el BCRA "no deja de ser un llamado de atención por los costos en términos de inflación y presión cambiaria que puede sufrir la economía si el estrés sobre la deuda en pesos se intensifica, algo que es altamente probable a medida que nos aproximemos al proceso electoral"

Deuda en pesos: ¿canje en el horizonte?

Los vencimientos de deuda en el último bimestre del año suman alrededor de $1,7 billones.

Y ante la tensión que muestra la deuda en pesos, la expectativa de los analistas es que Finanzas ofrezca a la brevedad un canje de deuda similar al de agosto último para descomprimir la carga de vencimientos.

"Ese volumen (de vencimientos) probablemente requiera un canje durante el mes con alta participación de entes del sector público", especulan en Delphos.

Con la misma mirada, Yarde Buller señaló que "las presiones que muestran las curvas (en pesos) revelan que el mercado está saturado de cara al bimestre de mayores necesidades de financiamiento" y sostuvo que "no hay espacio para colocar tanta deuda, pero tampoco hay margen para solicitar nuevos Adelantos Transitorios al BCRA sin incumplir la meta monetaria anual".

En ese marco, el economista prevé que"un conjunto de acciones coordinadas para descomprimir un poco las presiones". Así, Yarde Buller estima que "el BCRA seguirá sosteniendo las valuaciones en el mercado secundario" y "esperamos que haya en breve un canje de deuda".

Explicó que esa operación tendría por objetivo "descomprimir la carga de vencimientos, y por otro lado facilitar, el roll over del BCRA que, por la carta orgánica de la entidad, no puede participar de licitaciones del el Tesoro, pero sí puede participar de canjes".

"Y es que por su intervención en el mercado de bonos, el BCRA estuvo acumulando vencimientos de noviembre y diciembre y para renovarlos necesita hacerlo a través de un canje", fundamentó.