La verdad sobre la extraña calma del dólar blue: cuánto puede durar y por qué el mercado es escéptico

Hay una pregunta que domina todas las conversaciones hoy en el mercado financiero: ¿cuánto tiempo más puede durar esta extraña calma del dólar paralelo, que contradice todos los pronósticos de los economistas?

El hecho de que el blue se mantenga debajo de los $300 no deja de sorprender. A fin de cuentas, desde hace varias semanas habían abundado los pronósticos sobre una suba abrupta, y no faltaban motivos para ello. El principal, claro, era el retraso cambiario acumulado en el año, que se agrava aun cuando el Banco Central pisó el acelerador de la devaluación.

De hecho, la "inflación en dólares" ya acumula 17% en el año. Y a juzgar por las predicciones de los economistas que participan en la encuesta REM del Banco Central, ese desfasaje se agravará con otro 6% para el año próximo. La reacción típica del mercado ante una situación de retraso cambiario es un incremento en la demanda del dólar paralelo, que así aumenta su cotización.

Pero, además, había otros factores que llevaban a pensar en una escapada del blue, así como sus versiones bursátiles: el dólar MEP y el "contado con liqui". Y el factor principal era el "efecto día después" del dólar soja.

Todos los analistas coincidían en que el refuerzo de las reservas del Banco Central se lograría a expensas de una inestabilidad futura, dado que los productores que se beneficiaron con el dólar de $200 para exportar en septiembre, cortarían abruptamente sus ventas. Y, efectivamente, la liquidación promedio diaria del agro bajó a u$s53 millones en las últimas semanas, una cifra muy modesta no sólo en comparación con los u$s400 millones diarios de septiembre sino también respecto de los u$s150 millones de agosto.

Pero había más motivos para una escapada del dólar paralelo. Por ejemplo, el debut del "dólar Quatar", que le subió el piso a la brecha entre el tipo de cambio oficial y el blue.

El efecto del dólar soja provocó una calma en el plano cambiario, que los analistas consideran transitoria

Como suele ocurrir desde que rige el cepo cambiario, el blue siempre iguala o supera al dólar del turismo, dado que se produce un natural arbitraje, que lleva a que los minoristas perciban la conveniencia de comprar en el mercado paralelo, hasta que los dos precios confluyan. Hablando en plata, si se hubiese cumplido con ese pronóstico, hoy el blue estaría cotizando a $324 y no a $293.

Para colmo, hay malas noticias desde el campo, que por causa de la sequía volvió a corregir a la baja las proyecciones de la próxima campaña -un 34,8% menos en la cosecha de trigo, según la Bolsa de Rosario-. Traducido, que habrá menos dólares de lo esperado en la economía y aumentan las chances de una turbulencia cambiaria.

Aplicando anestesia al mercado

Y, sin embargo, el dólar mantiene una llamativa calma: el blue se mantiene un 10% debajo del tipo de cambio turista y un 16% debajo del récord de $350 que había alcanzado durante la crisis de julio.

Es lo que lleva a la pregunta de por qué está ocurriendo esta situación y, sobre todo, cuánto se puede confiar en la continuidad de la calma. Entre los analistas, uno de los temas del momento consiste en desentrañar si se trata de una estabilidad duradera o si es un fenómeno apenas transitorio, hasta que otra vez las distorsiones de la economía hagan valer su lógica implacable.

Y la abrumadora mayoría del mercado se inclina por la primera opción. Es decir, perciben que el dólar calmo es apenas de un efecto de corto plazo. Es decir, no creen que los argumentos para una suba del dólar hayan sido errados, sino que su efecto se notará dentro de un tiempo.

El argumento principal es que la estabilidad actual es consecuencia del fortalecimiento de las reservas: en el cálculo entre activos y pasivos del Banco Central, la cuenta de que el "dólar de convertibilidad" es menor. Y, además, esto se ver reforzado por las restricciones a las importaciones, tras un virtual "feriado importador"-por la transición entre el viejo sistema SIMI al nuevo sistema SIRA-.

Pese a los pronósticos de los economistas, no se produjo una reacción brusca del blue tras la entrada en vigencia del dólar Qatar

En cuanto al dólar Qatar, también hay una sensación de que tendrá un efecto diferido. Porque se trató de una medida tan preanunciada que todos los que tenían que comprar divisas para viajar ya lo habían hecho.

Una pista de eso es la recaudación del impuesto PAIS en septiembre, que fue más alta que lo normal: los argentinos pagaron $146.696 millones por sus compras dolarizadas, lo cual, a un tipo de cambio promedio de $149, significa que le pidieron al Banco Central nada menos que u$s980 millones. Como contrapartida de eso, presumiblemente seguirá una baja compra de dólares en octubre y noviembre.

Una calma extraña

Paradójicamente, otro factor que ayuda al dólar tranquilo está en uno de los problemas del Gobierno: su alto nivel de endeudamiento y el complicado calendario de vencimientos. Entre noviembre y diciembre habrá que hacer frente a obligaciones por $1,6 billón, y el Tesoro buscará alicientes para que los inversores renueven y no escapen al dólar.

Esta expectativa lleva a que se haya recreado el escenario del "carry trade", como se llama en la city a la vieja bicicleta financiera. En este momento, hay expectativas de tasas reales que superen el 130% anual.

Hay, además, otros motivos que ayudan a la calma actual en el tipo de cambio del mercado bursátil: se nota una suba en la oferta de divisas, una situación que algunos vinculan a los blanqueos para la construcción y para las empresas importadoras.

"Si las empresas blanquean dólares y los ponen dentro de sus balances, lo tienen que contabilizar a dólar oficial y, cuando los vendan a dólar bolsa, tendrán una utilidad que pagará impuesto a las ganancias. Si venden el dólar en el mercado informal, e incorporan pesos, no pagarán el impuesto a las ganancias", argumenta el consultor Salvador Di Stefano.

A esta situación se agrega un típico efecto estacional: a medida que se acerca fin de año, las empresas que tendrán una mayor necesidad de liquidez para afrontar el pago de impuestos, obligaciones financieras y mayores costos de operación -como el pago del medio aguinaldo- suelen desprenderse de dólares para fortalecer la caja de pesos.

El Banco Central aceleró la velocidad devaluatoria y llevó la tasa de octubre a un 6,4% según proyectan los analistas

Y lo cierto es que también el Banco Central tiene mérito en la calma: el mercado percibe un esfuerzo por no agravar el retraso del tipo de cambio respecto de la inflación, lo cual descomprime las expectativas de que se pueda llegar a una devaluación brusca.

Ya en septiembre la tasa devaluatoria mensual había sido del 6,2%. Y según una proyección de la consultora Ecolatina, el "crawling peg" de octubre apunta a terminar con un 6,4%.

En comparación con lo que ocurría hace algunos meses, en que por cada dos puntos de inflación había uno de suba del dólar, supone un cambio y una señal sobre el abandono del dólar como "ancla" de los precios y un mayor grado de respeto a la recomendación del Fondo Monetario Internacional.

Claro, queda la duda sobre si este ritmo devaluatorio se mantendrá, en la medida en que la inflación se mantenga alta y los acuerdos de precios no den el resultado esperado.

¿Cuánto cuándo sube el dólar?

Pero, ¿por qué hay pesimismo sobre que la calma actual pueda sostenerse en el tiempo? Para empezar, porque nadie percibe una resolución a los problemas de fondo, como el desajuste fiscal y la debilidad de las reservas del Banco Central. Dicho en otras palabras, se espera que continúe la escasez de dólares con un sobrante de pesos.

"El BCRA no logra recuperar reservas después del dólar soja y las reservas netas pueden volver a situarse por debajo de un punto del PBI. La calma en el mercado paralelo durará lo que duren las reservas que se acumularon gracias al tipo de cambio diferencial", afirma un reporte de la consultora LCG. Y estima que para alcanzar el nivel de competitividad que la economía tenía a fin del año pasado, el dólar tendría que subir un 15%.

Pero, sobre todo, el sentimiento que predomina en el mercado es que el refuerzo del "dólar soja" será de corto plazo y que, además, trajo efectos colaterales, como un agravamiento de la situación fiscal, como consecuencia de haber vendido a $145 los dólares que se habían comprado a $200.

"No se termina de disipar la desconfianza, porque lo que se está demostrando es que el Banco Central no puede hacerse de dólares de manera genuina", afirma un operador de una sociedad de bolsa.

Por la sequía, se corrigieron a la baja las proyecciones de la nueva cosecha, lo que supone una mayor tensión cambiaria para 2023

"Es claro que el dólar soja contribuyó a descomprimir la presión de corto plazo, pero todavía no es evidente que este esquema híbrido pueda funcionar sin un salto discreto del tipo de cambio oficial hasta mediados del año que viene", advierte un informe de Consultatio, que pronostica una nueva presión sobre la brecha con el dólar paralelo.

En la misma línea, el analista y trader Christian Buteler habla sobre el riesgo de un "efecto búmeran" porque los pesos que se han debido volcar al mercado constituyen el combustible que hará despegar nuevamente al dólar. "El precio del dólar en nuestro país siempre guarda una correlación con el stock de pesos existentes. Así lo que hoy provoca un alivio temporal en el valor del dólar libre será lo mismo que en el futuro presionará a estos tipos de cambio cuando llegue la hora de pagar los costos de la medida".

Y hay economistas que ya le ponen números a ese desfasaje. Di Stefano cree que el blue debería valer hoy $330, aunque no descarta que haya una aceleración hasta $400 si el Gobierno acelera la suba de tasas de interés.

"El total de pasivos monetarios para fin de año lo esperamos en torno de los $14 billones y las reservas caerían a u$s35.000 millones, esto nos da un dólar de equilibrio o conversión de $400", argumenta.

Por su parte, la consultora LCG, que observa tensiones soterradas para una devaluación del tipo de cambio oficial, cree que será inevitable que vuelva a aumentar la demanda de dólares por parte del público, hasta llegar a un nivel "de convertibilidad" entre las reservas y los pasivos del Banco Central.

Esa cuenta le da que hoy el blue debería subir un 10%, y que a fin de año podría estar un 20% por encima del nivel actual, es decir en el entorno de $350.

La sequía y un antecedente inquietante

Y lo que más abona el pesimismo es que el campo, que hasta ahora había ayudado a pasar en calma los veranos, ya no podrá hacer su aporte. Hasta ahora, en esa estación en la que escasean los dólares, el Gobierno siempre se había encontrado con una ayuda inesperada, ya fuera por subas en los precios internacionales o por una cosecha mejor a la proyectada. Así, la última cosecha dejó u$s9.000 millones adicionales a los de 2021.

Ahora, en cambio, la sequía hace temer lo peor. El economista Marcos Buscaglia menciona un antecedente inquietante: "La última vez que el país experimentó una caída mayor al 20% fue en la cosecha 2017/18 y fue un determinante importante del inicio de la crisis en el gobierno de Mauricio Macri".

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Y pronostica que, si se diera el peor de los escenarios esperados, la pérdida de la cosecha de 2023 podría llegar a u$s11.000 millones. Con ese escenario, vuelven a escucharse las recomendaciones sobre hacer una pequeña devaluación cuanto antes, en vez de dejar que las inconsistencias se acumulen debajo de la alfombra.