Nueva deuda en pesos: así es el peligroso festival de letras y bonos de Martín Guzmán
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Por medio de una doble operación financiera el ministerio de Economía a cargo de Martín Guzmán consiguió el jueves comenzar a reducir en unos $244.000 millones los fuertes vencimientos de deuda en pesos de fin de mes pero tomó nuevo endeudamiento por casi $80.000 millones.
Un resultado que se comienza a alinear con el pedido del FMI de comenzar a reducir el financiamiento del déficit fiscal primario del Tesoro con emisión monetaria. Pero hay muchas dudas en el mercado financiero y en Wall Street de cómo hará Guzmán para poder hacer frente a los vencimientos de deuda pública en pesos de este año y en particular si se reduce fuerte la asistencia del BCRA al Tesoro como solicita el FMI en caso que se cierre el nuevo acuerdo.En este semestre en promedio vencen unos 500.000 millones de pesos por mes.
Otro aspecto ya explicitado del principio de entendimiento con el FMI es la suba de tasas de interés en pesos (iniciada a principios de año) para llevarlas gradualmente a valores positivos con la intención de desincentivar la dolarización y alinearlas con la aceleración del ritmo de depreciación del tipo de cambio oficial.
En este contexto habrá que considerar que en el mundo se está terminando el gran momento de "tasa cero" y se acerca a la posibilidad que la FED de los Estados Unidos comience a subir las tasas de interés. Los principales analistas de Wall Street esperan una suba del 0,5 % desde marzo en lugar del 0,25 % por el aumento de la tasa de inflación que en enero llegó al 7,5 por ciento anual.
Los datos del 2021 del ministerio de Economía indican que las colocaciones de Letras del Tesoro y Bonos en pesos sumaron unos 4,2 billones de pesos pero se afrontan vencimientos por un total de 3,5 billones de pesos. De esta manera, el Tesoro Nacional cerró el 2021 con un financiamiento neto acumulado de unos $750.000 millones más de lo que necesitaba con una tasa de renovación del 120 por ciento. Esto produjo una fuerte restricción del crédito al sector privado. Para este año esas colocaciones podrían estar muy por encima de ese monto en caso que se cierre un acuerdo con el FMI que implicaría un menor financiamiento del BCRA al Tesoro.
En ese contexto, el Ministerio de Economía ofreció a lo largo del año pasado licitaciones con instrumentos atractivos para los ahorristas como los bonos "dollar linked", que ofrecen cobertura ante movimientos del tipo de cambio, pero que no implican para el inversor pasarse a moneda extranjera, ya que tanto la compra del título público como su cobro se realiza siempre en pesos.
El menú de instrumentos ofrecidos durante la última licitación de 2021 da una idea de una especie de nuevo festival de letras y bonos del Tesoro que se emitieron para financiar un déficit fiscal primario de casi 4 puntos del PBI similar al de los años 80.
Ese menú estuvo conformado por ocho títulos con vencimientos entre 2022, 2023 y 2024 por un total de 345.000 millones de pesos. Se emitió una nueva Letra de Liquidez con vencimiento el 14 de enero, se reabrieron las letras a descuento (LEDE), con vencimiento 28 de febrero, el 29 de abril y 31 de mayo de 2022, se emitió una nueva Letra ajustada por la inflación (LECER), con vencimiento el 21 de octubre de 2022. Además, se reabrió el bono en pesos a tasa Badlar (TB23P), con vencimiento el 6 de febrero de 2023, y se reabrieron los bonos ajustados por CER (inflación), con vencimiento el 13 de agosto de 2023 (T2X3) y 26 de julio de 2024 (T2X4).
De acuerdo a la opinión del economista Emmanuel Álvarez Agis de la consultora PxQ "el sendero de reducción de la asistencia monetaria al fisco por parte del BCRA luce mucho más desafiante en el corto plazo: implica pasar de 3,6% del PBI en 2021 (neteando DEG y Letra Intransferible) a 1% en 2022 (-2,6 puntos porcentuales de reducción)".
Este jueves la Secretaría de Finanzas colocó Ledes a mayo y julio con tasas nominales anuales del 44,98% y del 46,11%, respectivamente. En la colocación previa, realizada dos semanas atrás, esos mismos instrumentos habían pagado rendimientos del 42,86% y del 45,06%. Una fuente oficial manifestó que "el mercado se corrió entre 2 y 3 puntos de tasa, esperando esa suba por parte del BCRA".
El Tesoro lo convalidó con vistas a que sus rendimientos efectivos queden por encima de los del Central. Las otras dos letras colocadas fueron una Lelite (exclusiva para FCI) al 2 de marzo con tasa del 35,5% y una Lecer a octubre con rendimiento real negativo del 0,89%. Por la elevada inflación, ese título indexado tuvo mucha demanda y se adjudicó la mitad de lo pedido por el mercado, unos 60.000 millones de pesos.
Este monto, sumado al elevado financiamiento extra logrado en enero, incrementa el total acumulado en el año a unos $218.500 millones que implica una tasa de renovación del 170 % de los vencimientos del período.
Esta licitación reflejó que tanto el mercado financiero como el Tesoro se estarían anticipando al probable aumento de tasas de interés que el BCRA analiza para la esta semana, después de la publicación del dato de inflación de enero que podría estar cerca del 4 % mensual.El problema es que la deuda pública nacional en pesos y en dólares crece a un ritmo cada vez más acelerado.
Si se compara con respecto a noviembre de 2019, la suba de la deuda pública total durante la gestión del presidente Alberto Fernández llega a unos 40.000 millones de dólares y el aumento mayor es la deuda en pesos indexada en dólares. Los datos corresponden a la Secretaría de Finanzas.
A qué se debe la suba
La suba se debe en su mayor parte a un fuerte aumento en la demanda y colocaciones de bonos en pesos, letras en pesos y adelantos transitorios del Banco Central a la Tesorería para cubrir el abultado bache fiscal, más allá de las partidas extraordinarias vinculadas con la irrupción de la crisis sanitaria. Esa deuda pública continuó creciendo en términos del PBI y hoy se ubica en una relación del 72 % frente al 70% que recibió del gobierno de Mauricio Macri.
Hace dos años, al 30 de noviembre de 2019, la deuda pública nacional era de unos u$s 313.300 millones. Un año después, al 30 de noviembre de 2020, pasó a uss 333.254 millones y al 30 de noviembre llegó a unos u$s 353.500 millones. Unos 100.000 millones de esa deuda está nominada en pesos y es la que más crece con un 150 por ciento de aumento en estos dos primeros años.
El mayor endeudamiento es por las colocaciones en pesos ya que no se realizan prácticamente en dólares y corresponde a la necesidad del Gobierno de financiar el déficit fiscal primario, que según las estimaciones de EcoGo cerrará el año en un porcentaje estimado del 3% del PBI. "Son unos $700.000 millones para financiar el déficit a través de instrumentos atados a la inflación y al dólar, que ante la expectativa de devaluación aumentan su demanda" explican.
La meta 2022 de emisión monetaria es mucho más compleja de cumplir que la fiscal. El planteo es que el BCRA emita para financiar al Tesoro "apenas" 1 punto del PBI del déficit primario meta de 2,5 puntos (recordar que en 2021 el BCRA emitió más que el déficit primario). "La gran cuestión macro es cómo se financiaría la diferencia si no es con emisión: no queda otra que con endeudamiento interno en pesos más allá de algún colchoncito que quedó de la mega emisión de diciembre pasado" explica el economista Carlos Melconian a iProfesional.
El problema es que este es un mercado muy chico que no da abasto para financiar en estas magnitudes al Tesoro y además dar préstamos a los privados sin que suba fuerte la tasa de interés.
En la década del 80 se emitieron títulos públicos con nombres más parecidos a medicamentos e insecticidas que a instrumentos financieros, los nombres de la época eran Tidol, Ticof, Tacam, Bagon, Barra Ledol, Leda , Lefa. En la actualidad se emiten Lecer, Ledes, Lepase Lelites, T2X3, T2X4 entre otros. A estas se deberían sumar también las Lebac pero esa es deuda del BCRA.
El economista Salvador Distefano señala que:" por lo general un festival de letras y bonos en pesos, emisión monetaria abultada y un aumento de la deuda del Banco Central son el combustible necesario para terminar en una gran devaluación del tipo de cambio oficial, alta inflación y suba de los dólares alternativos" .
El gobierno tratará de pagar los vencimientos de la deuda en pesos vía emisión de pesos, renovación compulsiva en el mercado interno, y le quitara financiamiento al sector privado. Un conjunto de medidas de este tipo, podría llevar a una alta inflación, aumento del dólar oficial y por el efecto expectativa, una suba muy fuerte en el valor de los dólares alternativos. En caso de que no se cierre un nuevo acuerdo con el FMI la situación será más complicada.