Emisión de pesos, deuda con privados y tarifas congeladas: las bombas financieras de Alberto

Los analistas políticos suelen hablar de la "luna de miel" que cada presidente tiene al asumir, que puede rondar entre los dos meses y los 100 días. El respaldo del voto popular, más el "beneficio de la duda" del resto del electorado le suelen dar al nuevo mandatario cierto aire para acomodarse en el poder y empezar a diseñar sus políticas.

Pero el contexto económico actual no da respiro. Incluso, antes de probar el sillón de Rivadavia, Alberto Fernández tendrá que empezar a desactivar algunas "bombas" para evitar un rebrote inflacionario que empeore el contexto recesivo.

La más urgente e importante es quizá definir cómo va a resolver la emisión de dinero que habrá en diciembre, para evitar que esos pesos vayan a la inflación o metan presión sobre la brecha cambiaria.

Algo que ya está definido, según el decreto con el que Mauricio Macri amplió las partidas presupuestarias, es que el Banco Central tiene el aval para auxiliar al Tesoro con hasta $400.000 millones a través de Adelantos Transitorios.

Esta emisión, sumada a los pesos que se liberarán con el desarme de Leliqs y el aumento de crédito al sector público que autorizó el BCRA, es lo que desvela a economistas en la City y al propio equipo económico del próximo presidente.

Según los cálculos que hace Federico Furiase, del Estudio EcoGo, por el desarme de Leliqs, y en línea con el cambio en los encajes, en el corto plazo podría haber una emisión inicial en torno a $120.000 millones; más otros $250.000 millones para cubrir la brecha fiscal de diciembre.

"Probablemente, buena parte de la disponibilidad de adelantos por $400.000 millones que autorizaron al BCRA se use para financiar ese gap, aunque también se podrían cubrir con emisión monetaria parte de los vencimientos de bonos en pesos", analiza Furiase.

La venia del BCRA

Adicionalmente, en la última semana, el organismo monetario le dio un mayor margen a los bancos para que financien al sector público, lo que también implica más pesos en la calle y mayor presión sobre la inflación.

Fue a través de la comunicación A6816, con la que permite que hasta el 15 de enero de 2020 las entidades puedan exceder los límites de riesgo crediticio que tienen para prestarle al sector público cuando los créditos son para el pago de haberes del personal.

"Con eso deja que los bancos pueden prestar más para pagar sueldo, aguinaldo, y eso es expansión monetaria vía crédito", sostiene Hernán del Villar, titular de Consultora Alpha. Estacionalmente, en diciembre siempre hay un aumento de la demanda de dinero que, según estima el experto, rondará entre el 6% y el 7% de la base monetaria.

Fausto Spotorno, director del Centro de Estudios Económicos de OJF, coincide en que "el tema monetario es el más complicado" de todos los que deberá enfrentar Alberto Fernández cuando asuma.

"Como primera reacción, parecería que la emisión les va a resolver un montón de problemas, pero no es así. De esa manera baja la tasa, financia el déficit, podrá limpiar un montón de problemas de corto plazo, es cierto, pero también corren el riesgo de que la inflación se escape y que pase lo mismo con el dólar", advierte Spotorno.

"Genera una presión inflacionaria más grande, a lo que se suma el descongelamiento de tarifas. Y todo esto en un ambiente en donde la demanda de pesos está cayendo", acota.

En la misma línea desde Consultatio Investment advierten que la dinámica en pesos es más desafiante que la de dólares. "Si bien es verdad que el nivel de monetización de la economía es hoy bastante bajo en términos históricos, existen varios factores que, en el corto plazo, podrían llevar a elevar este nivel a niveles mucho mayores en un contexto en el que, además, la demanda de pesos podría continuar cayendo", explicaron en su último informe semanal. 

Los estrategas de Consultatio prevén que la base monetaria, que hoy ronda el 6,5% del PBI, se podrá triplicar en términos nominales para fines de 2020, hasta representar el 12,2% del producto.

"Lo más complicado que tienen por delante son las dinámicas en el mercado monetario, con baja demanda de dinero: nadie quiere pesos y están todos dolarizados", coincide en señalar Gabriel Caamaño, de la Consultora Ledesma. 

El economista sostiene que la solución para por anclar expectativas con definiciones de política económica. "En ese sentido, el desafío más importante que Fernández tiene desde el comienzo generar confianza con un esquema que le permita recuperar la demanda de pesos de forma tal que le dé algo de espacio para toda esa emisión que va  haber", razona Caamaño.

Cómo esterilizar los pesos emitidos

Poder esterilizar esos pesos es clave, tanto para evitar que presionen sobre la inflación, como para fogonear la demanda de dólares en el mercado informal.

De hecho, así como el Banco Central suele expandir la bae monetaria de diciembre para atender la mayor demanda de pesos, enero y febrero suelen ser los meses contractivos, en donde busca absorber esos billetes que quedaron en el sistema.

Sobre este punto, en la City dudan del instrumento que usará para hacer la absorción monetaria, ya que las Leliqs irán perdiendo su brillo, en un contexto de tasas en baja, como plantea el equipo de Alberto.

"Es cierto que con menores tipos de interés, a priori, parecería que tiende a ser menos atractiva la Leliq. Pero, sin embargo hay que analizarlo en la medida en que esto sea parte de un sendero de descenso de la inflación, de la tasa de interés y de las expectativas de devaluación, que es razonable y sustentable, como debería ser", comenta Martín Kalos, economista jefe de Elypsis.

El economista asegura que la emisión de fin de año es una de las claves a monitorear, aunque sostiene que las consecuencias sobre la inflación son muy moderadas. "Básicamente porque hoy hay una economía en crisis y vamos casi un año entero de reducción real de la cantidad de dinero en la economía, llegando a niveles por debajo de cuando asumió Mauricio Macri", explica Kalos.

"No estamos en una situación de exceso de demanda, sino con falta de demanda en todos los mercados, por lo tanto no debería haber un efecto inmediato sobre la inflación, que hoy está motorizada por aumento de costos, en particular en los últimos meses por el dólar y, en segundo orden, por las tarifas de servicios públicos", agrega el economista.

"En estos momentos de la economía, la emisión monetaria no es el factor explicativo de la inflación", resume.

La deuda con privados y cómo conseguir dólares

La otra gran bomba en materia económica que deberá desactivar es la situación de la deuda, en donde todos descuentan una reestructuración. Para Matías Rajnerman, economista jefe de Ecolatina, este es el principal desafío que tendrá por delante el nuevo presiente, ya que de eso depende la suerte de muchas otras variables económicas.

"La deuda con privados es la bomba más importante. La del intrasector público no es un problema y la que se mantiene con organismos financieros internacionales, tampoco, ya que los vencimientos del año que viene son pocos", detalla.

En ese sentido, el economista pone el foco en lo que pasará con las letras reperfiladas en dólares, en un contexto en que las condiciones del mercado no son buenas como para salir a testear la demanda. "La licitación no puede quedar desierta ni ser mala, tiene que salir de algún modo, o arreglada con algún fondo u organismo, pero las letras se van tener que refinanciar. Ese es el primer test", sostiene.

Si consigue esos dólares, analiza Rajnerman, Fernández no sólo desactiva esa "bomba" sino que allana el camino para resolver una serie de temas claves para reactivar la economía.

"Si hay más dólares hay menos presiones cambiarias; si hay menos presiones cambiarias baja la brecha y baja la inflación; si baja la inflación se empiezan a recuperar los salarios y hay más espacio para reducir la tasa de interés, y eso va a hacer que se empiece a recuperar la economía o a que deje de caer", argumenta el economista jefe de Ecolatina, quien cree que para ver esos resultados habrá que esperar un plazo de por lo menos 6 meses, siempre en un escenario positivo. 

Del otro lado, si no logran resolver cómo refinanciar o reestructurar la deuda en dólares, aumentarán las presiones inflacionarias, se ampliará la brecha y la actividad económica va a seguir en picada, en un contexto de caída de poder adquisitivo. "Por eso es clave el tema de la deuda", explica Rajnerman.

Spotorno también pone ese tópico en el podio de los desafíos que el próximo presidente tendrá que resolver en el cortísimo plazo. "La más urgente es la deuda con legislación local, que la mayoría es en pesos y en pesos más CER. Desde ahora y hasta junio, la mayor parte del vencimiento es de esa deuda", advierte el economista de OJF.

Desde el punto de vista legal se puede resolver relativamente rápido, ya que basta con un decreto para realizar el canje, del mismo modo que Hernán Lacunza hizo con el reperfilamiento de Letras, aprovechando que son títulos sin cláusula de renegociación.

De todos modos, es clave que antes de hacerlo llegue a un acuerdo con los principales tenedores de esos títulos para así evitar impactos negativos tanto en el mercado como en la economía real.

Esa previsión fue la que no tuvo el equipo de Lacunza con las Letes, ya que golpeó a la industria de los Fondos Comunes de Inversión, con "esquirlas" en la cadena de pagos -por empresas que indirectamente invertían en Letes- y afectando la confianza de pequeños ahorristas que, temerosos por no poder operar en sus cuentas, reavivaron la salida de depósitos en dólares, al punto tal que se registró el día de mayor retiro de dólares del sistema.

La tercer punto que se sube al podio de los problemas que Fernández deberá resolver en materia económica es el de las tarifas congeladas, que incluye a las naftas -donde si bien Macri autorizó un aumento de 5%, aún restan definir los próximos pasos- y a los servicios públicos.

"Más allá del nuevo esquema tarifario que establezca, con sus pros y sus contras, hay que ver cómo es el nuevo marco regulatorio y qué hacen con los precios", advierte Spotorno.

Estos tres temas sin dudas marcarán el inicio de gestión de Alberto Fernández y el modo en que su equipo vaya encarándolos será determinante para bajar la inflación o encarrillar el rumbo de la economía.