Cepo, baja de tasas y desarme de Leliq: cómo Sandleris terminó adoptando la agenda de Alberto

Allá lejos y hace tiempo, casi dos semanas antes de las PASO y en plena campaña electoral, el ahora presidente electo Alberto Fernández le marcaba la cancha al titular del Banco Central, y lo acusaba públicamente por su política de tasas altas y por sostener al dólar en un valor "ficticio" para favorecer a Mauricio Macri en la urnas.

"Con una política inconsistente y riesgosa que tiene como único objetivo sostener el dólar para que a Macri le vaya bien en la elección, Sandleris actúa como un militante del PRO y no como el presidente del Banco Central, cuyo mandato lo obliga a cumplir la Carta Orgánica", disparaba Fernández desde su cuenta de Twitter.

"Ahora sabemos a qué se refería Sandleris cuando hablaba de independencia del BCRA: quieren diseñar políticas independientes de las necesidades de millones de argentinos, de nuestras pymes, de nuestras grandes empresas, de la Argentina productiva", acotaba en el mismo hilo de Twitter.

Pero en Argentina las cosas cambian rápidamente, al punto que hoy, con las cartas echadas y en medio de un período de transición, Guido Sandleris es una de las personas que le está llevando más tranquilidad al presidente electo. El titular del BCRA parece enviarle un guiño a quien gobernará a partir del 10 de diciembre, tomando medidas que están en línea con la política monetaria que podría aplicar su equipo económico.

Durante la campaña, tanto Fernández como los economistas referentes de su espacio dejaron en claro que su principal preocupación era la sangría de reservas y prometían que iban a eliminar el stock de Leliqs con tasas más bajas. Esos tres puntos, justamente, fueron los que encaró el directorio del BCRA con las medidas que tomó en las 24 horas siguientes a las elecciones.

Primero, llevaron el cepo a su máxima expresión con el fin de cuidar las reservas, algo que ya empezó a dar resultados: el lunes el Central no sólo no vendió dólares para contener el precio sino que compró cerca de 60 millones y el martes habría adquirido otros u$s100 millones.

Horas más tarde, y con el respaldo de haber maniatado la potencial demanda de dólares, el Central eliminó la posibilidad de que los bancos puedan computar a las Leliqs como encaje para cuentas a la vista, lo que no sólo va a ir reduciendo el stock de las letras sino que también producirá una baja en las tasas de interés del sistema.

"Todo indica que están orientando el camino que saben que quiere el próximo Gobierno. Entonces bajan el stock de Leliqs y reducen el costo de financiamiento del BCRA", comenta Hernán del Villar, titular de Consultora Alpha, quien agrega que no lo hacían antes porque esos pesos se hubiesen ido al dólar, algo que ahora bloquea el cepo cambiario.

En la misma línea, Fabio Rodríguez, socio de MyR Asociados, toma estas medidas como un guiño del Central al próximo presidente. "De un lado dicen que no gobiernan y no toman las medidas, pero del oficialismo residual que queda, sí se están tomando", analiza.

Está claro que el hecho de que las entidades no puedan computar las Leliqs para el encaje de los depósitos a la vista es el inicio del desarme de las letras del Central. No porque vayan a desaparecer -de hecho, es un instrumento más que necesario para que el organismo monetario regule la liquidez del sistema-, sin porque dejarán de ser una bomba siempre latente a estallar.

Según los datos a agosto, el stock de Leliqs que los bancos destinaban al computo de encajes era de $330.000 millones, de los cuales cerca de $140.000 millones correspondía al efectivo mínimo de los depósitos a la vista. Esos $140.000 millones son los que a partir del 1° de noviembre se irían liberando gradualmente, provocando una baja en el stock de Leliqs y, al mismo tiempo, un aumento en el costo de fondeo para los bancos.

Ocurre que, al poder usar estas letras como encaje, las entidades hacían rendir una parte del dinero que deben dejar inmovilizado en el BCRA, lo que los incentivaba a pagar una mayor tasa para captar nuevos depósitos.

La gestión de Luis Caputo en el Central fue la que recurrió al encaje remunerado para tentar a los bancos a colocar sus pesos en Leliqs como parte del plan de desarme de Lebacs. Luego, Sandleris profundizó esta tendencia permitiendo que usen un mayor porcentaje de Lebac como parte de los encajes para los nuevos plazos fijos, con el objetivo de absorber más pesos del mercado y que los bancos paguen más tasas por captar nuevos depósitos.

"En el último año, los bancos se dedicaron a ser intermediarios: captaban plazos fijos y esos pesos los ponían en Leliqs. Creo que esto les saca rentabilidad por ese lado y les da incentivo a prestar un poco más", sostiene Matías Rajnerman, economista jefe de Ecolatina. La clave, acota, pasa por que se reactive la demanda de préstamos.

Rajnerman asegura que la medida del Central indudablemente va a provocar una baja en la tasa de los plazos fijos, que poco a poco se irá trasladando a las líneas de préstamos.

Entidades anticipan el desarme de Leliqs

Ya antes de que el BCRA anunciara esta medida, los bancos comenzaron a reducir su exposición a las Leliqs y, al mismo tiempo, recortaron la tasa que pagan por los plazos fijos, puntualmente los mayoristas. "Las entidades querían bajar su stock de Leliqs, no tenían interés de tener depósitos mayoristas caros. Entonces la semana pasada empezaron a bajar la tasa pasiva mayorista", asegura Hernán del Villar.

El viernes pasado, de hecho, los bancos llegaron a pagar menos por los depósitos más grandes (de más de $20 millones) que por los de más de un millón, algo que rara vez suele ocurrir. La TM20, la tasa promedio de los depósitos de más de $20 millones, bajó a 47,9%, cuando la Badlar (para colocaciones de más de un millón) estaba en 50,3%. A comienzo de octubre, estas dos tasas se ubicaban en 61,8% y 59,9% respectivamente.

En paralelo, en la semana, el stock de Leliqs se redujo en más de 310.000 millones de pesos, al pasar de cerca de $1.088.000 millones a unos $778.000 millones. Así, el stock de letras del Central en poder de los bancos quedó en el menor nivel desde el 28 de diciembre del año pasado.

"Muchos estamos bajando la exposición de Leliqs y nos estamos quedando más líquidos, con efectivo. Por eso estamos bajando las tasas", confirmaban en la mesa de dinero de una entidad local. Además, agregan, la idea de estar líquidos también apunta a quedar cubiertos ante un eventual retiro de depósitos en dólares. "Para tener dólares necesitas pesos, y muchos buscaron cubrirse por si se aceleraba la salida", explican.

Pero bajar las tasas de los depósitos en momentos en que la inflación sigue alta puede ser un arma de doble filo. "Durante el cepo del kirchnerismo había una idea que obviamente no funcionó, que decía que si se bloqueaba la posibilidad de ahorrar en dólares no hacia falta una tasa de interés alta para generar un mercado de ahorro en pesos. A la luz de los hechos, eso no funcionó", advierte Rajnerman.

El economista dice que le "hace ruido" la idea de que se esté cometiendo el mismo error, al fomentar una baja en la tasa de los plazos fijos. "Yo creo que no se está pensando de la misma manera, entiendo que eso se aprendió, pero me genera dudas", acota.

Si no hay incentivos para apostar por el peso, con el cepo, los ahorristas podrían terminar yendo al dólar paralelo, lo que acentuaría la brecha cambiaria y a la larga presionaría sobre el tipo de cambio oficial. Según sus cálculos, con una inflación esperada del orden del 4% anual para noviembre (Ecolatina proyecta un 3,8%, pero utiliza el REM, que prevé un alza del 4%), para que los bancos paguen una tasa real positiva el rendimiento debería estar por encima del 60% anual, algo que ni siquiera ocurre hoy, cuando no entró en vigencia la medida. "Fomentar el ahorro en pesos de ese modo no salió muy bien", recuerda.

Por otro lado, Del Villar también destaca que la última medida del Central impactará en la rentabilidad de los bancos. "Como van a inmovilizar plata sin remuneración eso impacta en su rentabilidad, van a pagar menos por los depósitos y se va a ampliar más la brecha con la tasa de Leliq", argumenta el economista, quien considera que la medida no va a generar expansión monetaria.

Créditos más baratos

"La tendencia descendente de las tasas pasivas arrastra a todas las activas, que van a bajar pero más despacio. Se va a acentuar de acá en adelante, porque ahora están prestando muy poco", agrega Del Villar.

Según los últimos datos del BCRA, la tasa de los adelantos en cuenta corriente, que es la más dinámica a los movimientos del sistema, se ubica en el 67,9%, casi 12 puntos por debajo del último día de septiembre, cuando operaba en promedio en 79,3%. De todos modos, el stock total de préstamos crece apenas 15 en el mes, con impulso de las líneas en pesos de corto plazo que reemplazan a la financiación en dólares que los bancos sacaron del mercado.

Para Fabio Rodríguez, lo que hizo el Central al dejar de computar las Leliqs como parte de los encajes es el primer paso, que de nada sirve si no logran redirigir esa liquidez a "lo más virtuoso", como él lo define, que es expandir el crédito. "Esta segunda parte está más demorada porque estamos en una transición, y todavía no hay programa económico, todavía no hay equipo, no están dadas las condiciones para que la economía se mueva  a una reactivación", destaca.

Quedan unos 40 días hasta que asuma el próximo Gobierno y en el Banco Central parecen estar preparando el camino para el desembarco de la nueva gestión. En los próximos días, el COPOM (Comité de Política Monetaria) seguramente reduzca o hasta elimine el piso de Leliqs, que hasta el jueves es del 68%, y defina la nueva meta de base monetaria para noviembre.

Luego será cuestión de días para que empiecen a reunirse con los economistas del equipo de Alberto Fernández y avanzar con la transición, un trabajo que ya encaró el propio Sandleris al aplicar las medidas que pedía el próximo presidente.