Las cinco claves por las que el dólar no reacciona a la suba de tasas

Por segundo día consecutivo, y pese a que el Banco Central aceleró la suba de tasas, el dólar volvió a operar en alza en la city porteña, a contramano del resto de las monedas de la región. Si bien el salto no fue tan amplio, preocupa en el mercado que la divisa no esté reaccionando al alza en los rendimientos en pesos, que a su vez agrava el cuadro recesivo de una economía que aún no tocó fondo.

El lunes, cuando el dólar esquivó el viento a favor del resto de los activos locales y operó en alza, la explicación que muchos encontraron era que el organismo monetario había unificado las dos subastas de Leliq diarias, lo que se traducía en una menor agresividad para absorber pesos, más allá de que terminó subiendo la tasa.

En el Central tomaron cartas en el asunto y el martes, a primera hora de la mañana, anunciaron no sólo que retomaban hasta el viernes las dos subastas diarias, sino que además anticiparon el monto indicativo a colocar por día, buscando dar una señal de certeza y convencer al mercado de su misión. De hecho, en el comunicado de prensa explicaron que el objetivo del anuncio era "mejorar la señal de política monetaria y calibrar con más precisión la liquidez del sistema".

Pero el mercado siguió en la suya. En la primera subasta subió 137 puntos la tasa, hasta 61,23% en promedio, y colocó apenas $65.343 millones. En la segunda, a menos de una hora que cierre el mercado, absorbió los $134.657 millones restantes de lo que tenía planeado en el día y volvió a subir la tasa, a un promedio de 62,119%.

Así y todo, pese a que realizó dos subastas para absorber liquidez y que llevó la tasa a un máximo desde el 16 de noviembre del año pasado, el dólar cerró con una suba de 0,5%, mientras en Brasil el real se apreciaba 0,7% frente a la divisa estadounidense.

En base a distintos analistas consultados por iProfesional, podrían resumirse en 5 las razones por las que el mercado cambiario se mostró inmune a la suba de tasas que aplicó el BCRA:

1. El Gobierno no logra domar la inflación

Los datos de inflación de enero, mayores a lo esperado por el mercado y por el propio BCRA fueron el primer disparador de la demanda de dólares, impulsada además por la abrupta baja de tasas que fue aplicando el organismo monetario hasta mediados del mes pasado. Para febrero, el mercado ya prevé un alza de precios de entre 3,5% y 4% en parte por la suba de tarifas pero también por el traslado de la devaluación a los precios.

"Lo que estamos viendo es la incapacidad que tiene el Gobierno en poder controlar el dólar. Creo que  tomó las medidas adecuadas pero el problema de fondo es mayúsculo", sostiene Gustavo Neffa, socio y director de Research for Traders.

2. Un BCRA con las manos atadas

Producto del acuerdo con el Fondo Monetario Internacional, el organismo monetario no puede intervenir en el mercado spot mientras el dólar opere dentro de una banda de precios. Es por eso que en las últimas ruedas el BCRA participó en el mercado de futuros, con ventas en las posiciones más cortas, y en el mercado de dinero, donde motivó una suba de tasas a través de una mayor absorción de pesos.

"El Central está usando dos herramientas: las ventas a futuro y la suba de tasas. Pero la herramienta más fuerte es la venta en spot, y no la puede usar", destaca Norberto sosa, director de Invertir En Bolsa (IEB). "El efecto de la política monetaria no es inmediato. En Estados Unidos, los movimientos de tasa de la FED tardan entre 3 y 6 meses en generar un efecto en la economía", agrega el analista.

En el mercado también destacaban que gran parte de la demanda de dólares provino de fondos del exterior, que aumentaron su cobertura en futuros y derivados off shore, y en esos casos la suba de tasas no tiene tanta eficacia.

"La tasa funciona por un tiempo, pero hay un momento en que si la gente quiere dolarizar la cartera, no hay tasa que alcance, se necesita mayor oferta de dólares. No hay un manejo del dólar desde el Gobierno y el BCRA está limitado", explica Santiago López Alfaro, director de Delphos Investment.

3. La cobertura de privados a cualquier costo

"El argentino piensa en dólares, vive en dólares y ahorra en dólares. Ante cualquier momento de duda piensa primero en el dólar antes que en cualquier alternativa, y no hay un análisis racional de conveniencia", grafica Diego Demarchi, gerente de Wealth Mangement de Balanz, que considera que el actual nivel de tasas es suficiente y que si no surte efecto sobre el dólar ves por este factor "emocional" de los argentinos.

La cuenta que hace el ejecutivo es que con una inflación esperada del 32% y una tasa de casi el 50% anual para el ahorrista, estar en pesos ofrece casi 18 puntos positiva. "Matemáticamente es suficiente, es más emocional que racional. El Argentino es de preservase y protegerse por la historia que tenemos", destaca Demarchi.

Norberto Sosa, por su parte, agrega que se percibe un cambio de humor en las empresas lo que está haciendo que muchas aumenten su cobertura. "Según las encuestas la principal preocupación de la gente es la marcha de la economía y las empresas ven que justamente en materia económica al Gobierno no le está yendo bien", analiza el ex Raymond James.

Como explica Neffa, en el mercado local "el fly to quality es cubrirse en el dólar y la protección se da vendiendo pesos o no renovando las emisiones en pesos". El analista destaca que desde el acuerdo con el FMI, tentados por una trasatasa de interés "sideral", los bancos captaron más de 300.000 millones de pesos en plazos fijos, pero advierte que fue bajando cuando el BCRA recortó de más la tasa. "Ahí aprovecharon los compradores de dólares, que vieron que ese arbitraje era posible", cuenta.

Según su visión, esta mayor cobertura del dólar es un poco por los portafolios domésticos, y en parte por la salida del carry trade. "Un carry trade que había estado indicado por altas tasas de interés y un contexto favorable para emergentes durante enero y febrero", sostiene.

4. La suba de tasas, un arma de doble filo

En el Banco Central dejaron en claro que en varias oportunidades que llevarán la tasa al nivel que sea necesario para evitar una disparada del dólar en este año electoral. Sin embargo, y si bien saben que el costo de ese movimiento puede enfriar aún más la economía, tienen que hacerlo con una sintonía muy fina para que no realimente la demanda de dólares.

"La suba de tasas es un arma de doble filo", alerta Sosa. El año pasado, explica, el BCRA llevó la tasa al 73% pero en un contexto muy distinto, había recesión y se estaba saliendo de una corrida fuerte. "Hoy si la lleva a esos niveles genera un efector recesivo en un momento en que muchos esperaban que empiece a recuperarse la economía", agrega.

En ese punto Neffa coincide con Sosa. "La tasa al alza sirve para frenar al tipo de cambio, es el canal más directo que tiene el BCRA para bajar el tipo de cambio. El problema es que llega un  momento que es estéril la suba de tasas a los fines de estabilizar el tipo de cambio, y termina teniendo más costos que beneficios a corto plazo, como disminuir la demanda de crédito o  desacelerar la economía", sostiene el director de Research for Traders.

5. El ruido preelectoral

"Para las elecciones hay muchas incertidumbre, no sabemos ni siquiera quienes son los candidatos. Hay presunciones, obvio, pero ningún partido definió candidatos", grafica Demarchi, dejando en claro las dudas que genera en el mercado el proceso electoral de octubre.

Por su parte, Neffa centra la falta de certezas en que entre los posibles candidatos las encuestas no marcan una tendencia clara. "Hay muchas indefiniciones en torno a quién puede llegar a disputar el balotaje. Y en un eventual balotaje entre Cristina Kirhcner y Mauricio Macri las encuestas dan entre tres, cuatro o hasta 5 puntos a favor de Macri, una diferencia muy escasa. Es imposible adivinar el resultado de una elección", destaca.

"Si bien dio alivio lo de las elecciones en Neuquén, desinflando el "cuco" de Cristina para el mercado, los inversores igualmente se están cubriendo", agrega.

Con todo esto, en el corto plazo se espera un Banco Central más agresivo y se sabe, hará todo lo necesario para contener al tipo de cambio. Esa es la principal misión que desde la Casa Rosada le pidieron a Guido Sandleris, ya que es una variable clave para ganar o perder una elección.

Si sigue con esta escalada en la tasa en algún momento frenará al dólar, pero el efecto sobre la economía será devastador. Y deberá mantenerla en niveles altos por un largo tiempo para "convencer" a los inversores a quedarse en pesos y no refugiarse en la moneda estadounidense. Al menos, hasta que empiecen a llegar los ansiados dólares del campo o que el Tesoro ya tenga el ok del FMI para vender los u$s10.000 millones prometidos.

El camino más corto será alguna medida que limite la demanda de dólares o que regule aún más el movimiento de fondos de los grandes jugadores. Si bien esta medida va en contra de los ideales de la mesa chica del BCRA es la carta que tienen bajo la manga para cumplir con los deseos de la Rosada. La pulseada entre el mercado y Sandleris ya empezó. Tasa o dólar, ¿quién ganará?.