"El Gobierno debe reconocer que nuestra economía es bimonetaria"

Domingo Cavallo afirma que existe un modo de que el Gobierno logre frenar la inflación a no más del 2% mensual y, a la vez, evitar los riesgos de una dolarización masiva de ahorros en la previa de las elecciones presidenciales.

Para el ex ministro de economía, la clave está en "reconocer que nuestra economía es bimonetaria" y actuar en consecuencia. Así lo explicó en un artículo publicado este jueves en su blog personal.

"Reconocer el carácter bimonetario de la economía y ampliar la capacidad de los bancos para intermediar financieramente en dólares, al mismo tiempo que el Tesoro deja de emitir LECAPs y se financie exclusivamente con LETES, puede permitir la dolarización de los activos financieros de los ahorristas (depósitos a plazo fijo y letras del Tesoro) sin que esos ahorros dejen de estar invertidos en el país", explica Cavallo.

"Además, si el Banco Central va a conducir su política monetaria de tal forma de impedir que el ritmo mensual de devaluación supere el 2%, sería mucho mejor que ajuste el techo de la zona de no intervención a, digamos, 42 pesos por dólar, en lugar de tenerla en casi 50 pesos por dólar", evalúa.

Otra sugerencia de Cavallo consiste en que "el Tesoro se abstenga de emitir LECAPs en pesos y se financie sólo con LETES y con títulos en pesos ajustables por UVA. Al mismo tiempo, se debe alentar a los bancos a recibir depósitos a plazo fijo en dólares".

El ex ministro de Menem y De la Rúa admite que "No hay ningún indicio de que el gobierno esté teniendo en cuenta las sugerencias que presento". Sin embargo, señala que sigue "insistiendo" porque sus medidas "ayudarían mucho a aventar el riesgo de nueva escapada del precio del dólar".

A continuación, el texto completo del post que realizó en su blog.

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Si reconociera que nuestra economía es bimonetaria, el gobierno no debería temerle a la dolarización de los ahorros

Para que la tasa de inflación baje a menos del 2% mensual, el Banco Central tiene que manejar su política monetaria tratando de que el precio del Dólar se mantenga lo más cerca posible del piso de la zona de no intervención. Por el momento, la tasa de LELIQs es el único instrumento del que dispone para conseguir este comportamiento del tipo de cambio.

Existe el temor de que más cerca de las elecciones, los ahorristas decidan dolarizar sus tenencias de activos financieros y el precio del Dólar suba hasta el techo de la zona de no intervención o la tasa de LELIQs tenga que aumentar mucho y aborte cualquier incipiente reactivación de la economía.

No hay señales que indiquen que el Ministerio de Economía y el Banco Central estén dispuestos a convencer al FMI de la conveniencia de impulsar acciones tendientes a atenuar el riesgo de que la dolarización de los ahorros lleve inexorablemente a tener que elegir entre esos dos males. Pero, por si acaso, yo las explico en esta nota.

Reconocer el carácter bimonetario de la economía y ampliar la capacidad de los bancos para intermediar financieramente en dólares, al mismo tiempo que el Tesoro deja de emitir LECAPs y se financie exclusivamente con LETES, puede permitir la dolarización de los activos financieros de los ahorristas (depósitos a plazo fijo y letras del Tesoro) sin que esos ahorros dejen de estar invertidos en el país.

Además, si el Banco Central va a conducir su política monetaria de tal forma de impedir que el ritmo mensual de devaluación supere el 2%, sería mucho mejor que ajuste el techo de la zona de no intervención a, digamos, 42 pesos por dólar, en lugar de tenerla en casi 50 pesos por dólar. Por supuesto, esta decisión debería ser anunciada al mismo tiempo que se reconoce el carácter bimonetario de nuestra economía.

Para evitar que la caída del tipo de cambio real desaliente a las exportaciones, el gobierno debe anunciar que, tan pronto la evidencia de avances hacia el equilibrio fiscal lo permita, se irán reduciendo las retenciones hasta ser eliminadas totalmente.

De la misma forma, es importante anunciar que, como política de aliento a las exportaciones, el plan de mediano plazo consiste en eliminar todos los impuestos distorsivos y las regulaciones que restringen la productividad de la economía y no pretender mantener alto el tipo de cambio real mediante continuas devaluaciones del tipo de cambio nominal.

Alta tasa mensual de inflación en febrero y marzo

En el gráfico 1 se puede apreciar que la tasa de inflación de los bienes y servicios que se fijan en mercados libres (capturada online) fue más alta en febrero que en enero. Y la tasa de los últimos 30 días no sugiere que la tendencia en marzo pueda ser diferente, máxime cuando en marzo se producirán aumentos de varios servicios con precios regulados.

 

Para estimar lo que puede ocurrir con la tasa de inflación a partir de abril, es importante observar el comportamiento del tipo de cambio. Si se comparan los efectos de la devaluación de diciembre de 2015 con la devaluación de setiembre de 2018, no debería descartarse la posibilidad de que a partir de abril la tasa de inflación tienda hacia el 2% mensual e incluso se ubique por debajo de ese porcentaje. Pero, sin duda, eso dependerá de que se evite una nueva escapada del precio del Dólar.

Tipo de cambio de mercado y de paridad del poder adquisitivo

En el gráfico 2 se presenta la comparación entre el precio del dólar en el mercado y el precio del dólar que mantiene la paridad del poder adquisitivo (PPP). El tipo de cambio de paridad se estima comparando el precio en los Estados Unidos de 300 bienes y servicios con los precios de los mismos bienes y servicios en Argentina[1].

 

Puede observarse que el tipo de cambio de mercado y el de paridad coincidieron en 25 pesos entre mayo y junio de 2018 y vuelven a coincidir, ahora en 40 pesos por Dólar, en enero de 2019. Las fuertes devaluaciones posteriores a junio de 2018 se fueron trasladando a los precios de los bienes y servicios en Argentina en forma gradual, pero al cabo de cuatro o cinco meses, los tipos de cambio de mercado y de paridad volvieron a equipararse.

Pensando en lo que resta del año 2019, de nada valdría admitir otra escalada significativa del precio del Dólar, porque al cabo de unos meses terminaría trasladándose totalmente a los precios. Por consiguiente, si la política monetaria persigue y consigue que la devaluación no exceda el 2% mensual, la tasa de inflación puede perfectamente ubicarse por debajo de ese porcentaje.

Decisiones que podrían ayudar a evitar una nueva escalada del precio del Dólar

No hay ningún indicio de que el gobierno esté teniendo en cuenta las sugerencias que presento en esta sección, pero yo sigo insistiendo que ayudarían mucho a aventar el riesgo de nueva escapada del precio del Dólar. También insinuarían el avance hacia una organización de la economía adecuada para enmarcar un plan de estabilidad y crecimiento promisorio a partir del próximo cuatrienio presidencial.

Ya presenté este argumento en mi post del 2 de julio de 2018: http://www.cavallo.com.ar/es-imprescindible-ofrecer-a-los-ahorristas-argentinos-oportunidades-para-dolarizarse-sin-sacar-sus-ahorros-del-pais-y-anunciar-una-politica-monetaria-cambiaria.

La sugerencia consiste en que el Tesoro se abstenga de emitir LECAPs en pesos y se financie sólo con LETES y con títulos en pesos ajustables por UVA. Al mismo tiempo, se debe alentar a los bancos a recibir depósitos a plazo fijo en dólares.

El Banco Central tendrá que remunerar los encajes que le imponga a esos plazos fijos con la misma tasa de captación por parte de los bancos y deberá permitirles a éstos invertir la capacidad prestable que resulte de los depósitos en dólares en préstamos al sector privado, con menos restricciones que las que existen ahora, o en LETES que puede comprar en el mercado secundario o suscribir en el momento de emisión.

Con este tipo de reconocimiento del carácter bimonetario de nuestra economía, exactamente como ocurre en Perú y en Uruguay, la decisión de los ahorristas de pasar parte de sus ahorros de pesos a dólares no debería alterar el tipo de cambio ni suponer fuga de capitales del país.

La tasa de interés de los depósitos a plazo fijo en pesos tenderá a ser igual a la tasa de plazo fijo en dólares más la tasa esperada de devaluación y más una prima de riesgo de default. Pero la menor volatilidad del tipo de cambio y los anuncios sobre la política monetaria y cambiaria que haga el BANCO Central serán mucho más creíbles y ayudarán a que bajen las expectativas de devaluación.

[1] La estimación del PPP que se presenta en este gráfico no incluye un ajuste que se introducía en los gráficos presentados en informes anteriores para contemplar el efecto del 2% de ahorro externo que se observó en promedio en el pasado. Obviamente, ese ahorro externo (saldo negativo de la cuenta corriente de la balanza de pagos) no existe en este momento y, probablemente, no existirá por varios años en el futuro. Por consiguiente, conviene omitir aquel ajuste, tal como se lo hace en el gráfico 2.