Sigue el cepo y bancos le prestan al BCRA: para el mercado, todo apunta a un dólar oficial cada vez más barato

Con la concreción del préstamo "repo" anunciada por el Banco Central, el gobierno de Javier Milei intenta convencer al mercado de que gana solidez su política cambiaria -en la que el peso se revalúa, a contramano de las devaluaciones en los países vecinos-.

Así, pagando una tasa de 8,8% -impensable hasta hace algunos meses, en que el índice de riesgo país argentino se ubicaba por encima de los 1.000 puntos-, se empieza a corregir el tema que Javier Milei reconoció como su principal debilidad: la "cuestión de stocks todavía no resuelta", que aludía al sobrante de pesos en relación a los dólares de la economía.

Milei aprovechó además para hacer una declaración de principios en su columna publicada en un matutino porteño, donde lo más llamativo es que reivindica haber conseguido la estabilidad económica "sin fijar el tipo de cambio". Toda una definición, justo en un momento en que el gran debate del mercado es la sostenibilidad del plan y los riesgos de una devaluación forzada.

Si por "tipo de cambio fijo" se entiende un dólar cuyo valor queda inmóvil nominalmente, el presidente está en lo cierto, dado que se aplica el crawling peg de 2% mensual. Pero eso no se diferencia mucho de la política cambiaria que aplicó el peronismo, que tenía una regla parecida y también mantenía controles cambiarios.

Mientras Milei explica que el 2025 será el año del crecimiento, sus funcionarios -sobre todo Federico Furiase, Martín Vauthier y Felipe Núñez, principales asesores de Toto Caputo- suelen repetir que la clave del plan son las "tres anclas": fiscal, monetaria y cambiaria. Es decir, muy lejos del "no fijar tipo de cambio", aluden a esa regla como un pilar de la estabilidad. Llegaron al extremo de imprimir las tres anclas en remeras, a modo de declaración de principios.

Furiase argumentó que en un contexto de equilibrio fiscal, emisión monetaria cero, inflación en caída, superávit comercial y caída de la brecha cambiaria, el tipo de cambio real se estabiliza en niveles incluso más bajos que los actuales.

"Recordar que a precios de octubre 2024, el tipo de cambio real bilateral con Estados Unidos promedio de la convertibilidad se ubicó en $752", escribió el funcionario. Y su argumento es que la apreciación del peso es un reflejo del ancla monetaria, pero además de la confianza que se refleja en el mercado. Otra comparación histórica más reciente a la que aludió fue al nivel del tipo de cambio de febrero 2016, tras la devaluación con la que se inició la gestión macrista, con la diferencia que "ahora hay mejores fundamentals".

Peso atrasado, ¿síntoma de confianza?

En otras palabras, el credo mileísta es que que todavía hay margen para que el tipo de cambio se atrase más, porque esa es la consecuencia natural que tienen los planes de estabilización cuando son exitosos. "En los momentos de confianza de Argentina, el tipo de cambio real equivale a un dólar de hoy de $600; entonces fíjate si no se puede seguir apreciando el tipo de cambio real, en un contexto de orden fiscal y monetario avalado por el presidente", graficó Furiase en una entrevista.

Y fue bajo esa premisa que el propio Milei, en una entrevista con Alejandro Fantino, había explicado que el Banco Central había tenido que impedir que el dólar parlalelo se desplomara al nivel de $700. Eso habría ocurrido, según la explicación oficial, si el BCRA hubiese cumplido a rajatabla la regla de que, por cada dólar que compra en el mercado oficial, debe vender en el mercado paralelo el volumen suficiente para reabsorber los pesos que había gastado. Y que si no fuera porque el Central se permite cierta discrecionalidad sobre cuándo y cuánto vender en el paralelo, se habría producido el desplome.

En definitiva, para el Gobierno, "se terminó el debate del atraso cambiario". El punto que defiende el gobierno es que, al fijar el tope de $47 billones la "base monetaria amplia" -que incluye la base tradicional más las LEFIs en poder de los bancos más los depósitos que el Tesoro tiene depositados en el BCRA-.

¿Cuántos pesos sobran?

Pero ese mismo punto es el que, desde el punto de vista oficial, impide que se pueda levantar el cepo en el corto plazo. Hay, según palabras del propio Milei, "un problema de stocks todavía sin resolver". En otras palabras, un "sobrante" de pesos respecto de la cantidad de dólares que hay en la economía.

Los analistas calculan que ese excedente es equivalente a u$s50.000 millones, y el panorama incluye vencimientos de corto plazo para títulos en pesos por unos $72 billones, que podrían correr a buscar refugio en el dólar si de golpe se desarmaran los controles y el BCRA no estuviera reforzado.

¿Alcanzan los u$s1.000 millones del primer tramo del repo para cambiar el humor del mercado? En el gobierno creen que sí, sobre todo porque quedó insinuado que habrá una continuación de esta política crediticia para reforzar las reservas del BCRA, pero a tasas más bajas. Y porque, además, el propio hecho de haber conseguido este refuerzo hace que sea más fácil en marzo obtener una eventual asistencia por parte del Fondo Monetario Internacional.

Es decir, el gobierno dio un golpe de efecto que mejora las expectativas, pero la plata todavía no alcanza para liberar los controles. Hablando el plata, la expectativa del mercado es que el repo pueda sumar otros u$s2.000 millones, cuando el propio Milei cuantificó en u$s15.000 millones lo que se necesitaría para dejar flotar al peso sin el riesgo de una crisis.

La advertencia de Cavallo

La convicción del gobierno llega al extremo de que, cuando se les menciona el caso de Brasil, que está devaluando el real en coincidencia con el fortalecimiento del dólar a nivel global, señalan que esa situación refleja las debilidades de la economía brasileña, que agravó sus déficits en el plano fiscal y de cuenta corriente.

Pero hay un problema: ese apego del Gobierno respecto de que el "super peso" es un síntoma positivo está encontrando críticos de fuste. Como Domingo Cavallo, por ejemplo, quien con la autoridad que le da el haber sido el creador -y también el destructor- del plan de convertibilidad, puso el dedo en la llaga del modelo Milei.

Cavallo recordó que fue recién tras la devaluación brasileña de 1999 que el peso argentino se sobrevaluó. Según su estimación, el inicio de la convertibilidad tenía un tipo de cambio equivalente a $1.300, y bajó en dos años a $960, donde se mantuvo hasta que se produjo una combinación letal con reminiscencias actuales: moneda brasileña que se devalúa al tiempo que el dólar gana fortaleza global. Es recién en el final de la convertibilidad, ya cuando se llegó a la crisis del corralito, que la paridad cayó a $700.

En otras palabras, para Cavallo hoy ya se puede hablar de un retraso cambiario, al que todavía considera dentro de un rango manejable. El siempre influyente ex ministro aconseja un levantamiento prono del cepo, con el argumento de que no se produciría un efecto de contagio a los precios. Pero sabe que eso es difícil en un año electoral, y por eso plantea como plan B una rebaja de retenciones a la exportación, otro evento de difícil cumplimiento.

La lupa en la cuenta corriente

Pero no es el único que objeta el punto de vista oficial. El principal punto débil que señalan otros economistas es que el gobierno no solamente tiene un problema de stocks sino también de flujos. Es decir, son más los dólares que salen que los que entran.

Y es algo que se refleja en un índice del que los funcionarios no suelen hablar, pero que los analistas miran con lupa: la cuenta corriente, que acumula seis meses consecutivos de déficit.

Para la consultora que dirige el ex ministro Hernán Lacunza, lejos de tratarse de un fenómeno en reversión -como insinúa Caputo-, el déficit en la cuenta corriente será la tónica del 2025.

"Con un tipo de cambio en niveles similares a los previos a la devaluación de diciembre de 2023 y la recuperación de los salarios reales, el déficit del sector servicios tenderá a profundizarse, especialmente en el renglón turismo. Sumando los intereses netos a pagar por u$s11.057 millones, se estima una cuenta corriente deficitaria por 0,55% del PBI", sostiene un informe de Empiria.

Y cada nuevo reporte sobre la tendencia declinante de los precios agrícolas parece confirmar ese punto. Una estimación de la consultora Outlier proyecta que la cosecha agrícola 2025, a pesar de que será mayor a la del 2024 en términos de volumen, dejará un 4% menos de dólares.

Aun así, en el gobierno siguen celebrando que el mercado manifiesta confianza. Por caso, en el Rofex, los contratos a futuro marcan que el dólar de diciembre próximo estará en $1.284, lo que supone una suba acumulada de 24% para todo un año. Una cifra compatible con la proyección oficial de inflación.