El mercado cree que es el mejor momento para salir del cepo: ¿por qué el Gobierno duda?

La economía está en un momento curioso: nunca se estuvo tan cerca de lograr las condiciones teóricas como para levantar el cepo cambiario y, sin embargo, nunca fueron tan fuertes las señales políticas desde el Gobierno en el sentido de que no hay intención de levantarlo por un buen tiempo.

Esto es lo que están viendo los economistas que interpretan las señales del debate económico, en el que los números del "veranito financiero", que le permitió al Banco Central comprar u$s621 millones solo en la primera mitad de octubre, coincide con una cautela extrema de los funcionarios.

El mercado ve las condiciones para levantar el cepo, pero Luis Caputo no muestra apuro

El ministro de economía Luis "Toto" Caputo lo dijo en entrevistas periodísticas, incluyendo una con el influyente Financial Times: "Esta prisa, esta ansiedad por levantar los controles de cambios es un error y no vamos a cometerlo. Los levantaremos cuando no cause estés a la gente".

Y ese concepto se confirmó en las jornadas de economía del Banco Central, en las que funcionarios y economistas independientes coincidieron en que es mejor ir de a poco con el levantamiento de los controles.

En las entrelíneas de las recomendaciones quedaba flotando el mismo temor: que por apurarse a levantar el cepo se produjera una turbulencia cambiaria que, a su vez, arruinara los logros en materia inflacionaria.

Así, Ricardo Arriazu, fue elocuente al afirmar: "Soy enemigo de los controles, pero soy mucho más enemigo del colapso social. Hay que abrir el cepo de a poco y hubo avances, como en el caso del pago de las importaciones".

Mientras que Gustavo Cañonero, el ex vicepresidente del Central, el banquero de CMF Asset Management, insinuó que los controles podrían extenderse hasta las elecciones legislativas del año próximo, de manera tal que recién cuando el Gobierno cuente con una garantía de fortaleza política para apuntalar su programa se pudiera dejar flotar la moneda.

Hay algunos matices respecto de qué tan gradual puede ser la apertura. Es así que algunos de los economistas plantearon su convencimiento de que podría empezar por venderse dólares a pequeños ahorristas que no implicarían un riesgo para las reservas del BCRA.

En lo que la mayoría pareció coincidir es en que la clave para levantar el cepo es tener seguridad de que no habrá un exceso de pesos -money overhang, en la jerga financiera-, que dispare otra turbulencia en el mercado.

Chau al déficit fiscal

Fue el punto que reforzó el propio presidente del BCRA, Santiago Bausili, quien se encargó de destacar que se había dado un paso fundamental al terminar con la "dominancia fiscal". Es decir, que ya no hay una emisión monetaria destinada a financiar los déficits del gasto público, porque el gobierno se comprometió a sostener el superávit bajo cualquier circunstancia.

Y destacó que esa será la clave que llevará a que la inflación siga cayendo. Como todo el mercado recuerda, el propio Javier Milei remarcó que uno de los requisitos para levantar el cepo es que la inflación caiga al mismo nivel del crawling peg -que hoy se ubica en 2% mensual-.

El otro punto es la eliminación de pasivos monetarios que podrían "cargar las balas" de quienes quieren una corrida. Y que eso ocurrirá cuando, por la reactivación económica, las empresas requieran un mayor "working capital" y retiren los pesos del "money market". De esa forma, la base monetaria tradicional crecerá hasta, eventualmente, igualar a la base monetaria amplia -que incluye los encajes e inversiones en títulos públicos-.

La lupa en el "sobrante de pesos"

Lo cierto es que, pese al triunfalismo del discurso oficialista, es inocultable que en el equipo económico no se trasluce la menor urgencia por el levantamiento del cepo. De hecho, hay todavía una inocultable desconfianza hacia la libre flotación.

Después de todo, sigue fresco el recuerdo de un famoso reporte de la consultora Anker publicado en plena campaña electoral, en el que Caputo dejaba en claro su desconfianza respecto de una libre flotación, así como de la dolarización que en aquel entonces proclamaba Milei.

Caputo decía que una lección de la crisis de la gestión macrista fue que, aun cuando un gobierno hiciera todos los deberes que manda la ortodoxia -ajuste fiscal, apretón monetario, desregulación, apertura comercial- no hay garantías de que, igual, se pueda ir a un escenario de caos financiero.

La advertencia de Caputo era que, a diferencia de lo que ocurre con otras variables de la economía, la demanda de pesos es difícil de predecir, porque depende de la confianza del público. Irónicamente, un argumento que lo acerca a quienes plantean que, en una economía bimonetaria, no hay forma de estabilizar al peso si no hay una señal de estabilidad en el tipo de cambio nominal.

El punto de inflexión optimista ocurrió cuando el gobierno dijo que se había pasado el "punto Anker" porque, con la reactivación del crédito, los bancos empiezan a desarmar sus posiciones financieras para usar los pesos para prestárselos a las empresas.  

De todas formas, se está lejos aún de llegar al momento que el gobierno ya no tema al potencial efecto nocivo de la liquidez bancaria. De hecho, en el Tesoro se mantienen unos $8 billones en las LEFI -Letras Fiscales de Liquidez-, que son los títulos que sustituyeron a los antiguos pasivos remunerados del BCRA.

¿Es ahora o nunca el momento para levantar el cepo?

Lo extraño es que la cautela de los funcionarios contrasta con los buenos números que presenta el frente externo. El ingreso de dólares por el blanqueo de capitales fue superior a lo que habían marcado todas las predicciones, con unos u$s13.000 millones.

Además, la liquidación agrícola se mantuvo en términos relativamente buenos para esta época del año, con un promedio diario de u$s100 millones.

En ese marco, las cotizaciones del mercado paralelo continuaron bajando, al punto que la brecha del tipo de cambio MEP respecto del dólar exportador -el blend que surge de vender el 20% en el mercado "contado con liquidación"- bajó a su mínimo del año, apenas un 12%.

Y, para completar las buenas noticias, el fin de semana llovió en la zona pampeana y el Fondo Monetario Internacional anunció la reducción de sobrecargos a los países más endeudados, que en el caso argentino implicará un ahorro de u$s3.200 millones.

Además, en ese marco de caída del índice de riesgo país resurgió la posibilidad de un préstamo en modalidad "repo" por parte de bancos internacionales.

Es con todos esos datos que muchos economistas consideran que, si se quiere levantar el cepo, este sería el momento ideal. Y advierten que la "ventana" de oportunidad para hacerlo no durará mucho tiempo, dado que en el próximo verano ya empezará a diluirse el efecto del blanqueo de capitales y, además, habrá motivos estacionales para una suba de la inflación.

Jorge Vasconcelos, economista jefe de la Fundación Mediterránea, recuerda que a partir de mediados de año, la cuenta corriente -es decir, la que mide la diferencia entre el flujo de dólares que entran y los que salen de la economía- está en rojo. El deterioro fue marcado: pasó de un superávit de u$s3.200 millones a un déficit de u$s3.160 millones.

Según Vasconcelos, ese diferencial volverá a plantearse como un problema en el correr del año próximo. "El ‘veranito cambiario’ será útil para extender el horizonte de la política económica, pero no habrá de cerrar la puerta a las preguntas recurrentes acerca de cómo será el empalme del actual esquema con un régimen monetario/cambiario de carácter permanente", afirma.

La ingeniería de dólar y tasas

Acaso sea ese mismo punto, el del diferencial de flujos de ingreso y egreso de dólares, el que mantenga a los funcionarios en esa actitud reticente para levantar el cepo a pesar del momento aparentemente favorable.

Mientras tanto, el Gobierno parece convencido de que tiene que sacar el máximo provecho de la credibilidad que generó en el mercado su obsesión fiscal. Los inversores, que hasta hace algunas semanas mantenían dudas respecto de si el crawling peg sería sostenible, parecen ahora convencidos.

Esto llevó a que se pusiera en marcha una ingeniería financiera que incentiva a los exportadores a vender sus divisas, mientras que a los importadores no les resulta urgente comprarlas.

¿Cómo se logró esto? Según explicó el economista Salvador Vitelli, la clave es que el costo de cobertura "dólar linked" opera con tasas positivas. Si se considera el spread entre la tasa de Lecap y la de futuros del Rofex, los rendimientos son iguales a la devaluación oficial más un 7% anual.

Así, a los exportadores les sirve pasarse a pesos para aprovechar esa rentabilidad, mientras que los importadores también se ven incentivados a financiarse mientras se cubren con una tasa positiva en términos de dólares.

La jugada, de momento, viene saliendo bien. Lo que nadie sabe es cuánto tiempo durará. Pero los propios funcionarios no parecen convencidos de que sea el momento adecuado para tomar mayores riesgos: descubrieron el beneficio de la estabilidad con cepo cambiario.