Caputo promete que el peso será "escaso": ¿cuándo vuelven las tasas de interés positivas?

"Todo el mundo habla sobre la necesidad de que las tasas de interés suban, y nadie parece darse cuenta de que ya están subiendo, independientemente de lo que decidan el Banco Central y el Tesoro". La frase pertenece a un ejecutivo de uno de los bancos líderes del sector privado, que no oculta su optimismo por lo que denomina "la vuelta a una banca normal".

Y ese estado de ánimo del mercado va en línea con la postura de Toto Caputo, que ha hecho explícita su determinación a que el peso sea una moneda cada vez más escasa en el mercado. En caso de que su plan resulte, la consecuencia debería ser una aceleración en la tasa de interés, que debería volver al terreno positivo en la medida en que haya un aumento de la demanda de pesos por parte del público.

Es cierto que la tasa que se remunera a los ahorristas por los plazos fijos tuvo una leve mejora en las últimas semanas, de forma tal que el premio por depósitos a 30 días es de 2,8% en los bancos más grandes y de hasta 3% en las entidades menores. En mayo, cuando el BCRA había anunciado el tercer recorte consecutivo, las tasas habían caído al entorno de 2,2%, lo cual disparó un cambio de tendencia en el mercado.

Fue entonces cuando, quebrando una racha de tres meses en la que el dinero colocado en plazos fijos venía incrementándose mes a mes, otra vez se verificó una salida de capitales. Las últimas mediciones indican que en junio el volumen de pesos depositado en cuentas a plazo se desplomó un 7,6% real respecto del mes anterior. Y, en paralelo a ese movimiento, ocurrió la escapada del dólar paralelo.

No parece un entorno que deje espacio para el optimismo, sobre todo si se considera que la cantidad de dinero en plazo fijo es hoy apenas un 48% de lo que había en los bancos hace un año, y que el nivel actual se encuentra en mínimos históricos, comparables con los que se registraban en 2002 tras el colapso del régimen de convertibilidad y el trauma del "corralito".

Sin embargo, en los bancos hay una sensación de que algo está cambiando para bien, después de la brusca reducción de los pasivos remunerados del BCRA -adonde iba a parar más de dos tercios de los depósitos a plazo fijo- y el nuevo rol del Tesoro gestionando los excedentes de liquidez del sistema bancario.

Hay un fundamento para para ese optimismo: después de mucho tiempo de letargo, está creciendo el sector de los préstamos. Todavía no es un fenómeno muy notorio, dado los bajos volúmenes que se venían manejando en el mercado y teniendo en cuenta el entorno económico recesivo. Sin embargo, los números son elocuentes: un informe de la consultora LCG estima que en junio subió un 13% el financiamiento a las empresas en comparación con el mes previo. Claro que todavía se trata de un volumen un 24% más pequeño que el de hace un año, pero la tendencia a la recuperación parece clara.

El paulatino regreso del crédito

Lo mismo está ocurriendo con los créditos al consumo, que subieron un 5,3% real respecto del mes anterior. El motor en ese segmento es el rubro de préstamos personales, que se recupera fuerte a un ritmo de 14% mensual. Y los créditos prendarios, mientras tanto, están subiendo a un 8,5% mensual.

"Todavía no se percibe, pero la realidad es que el crédito viene bien. Y eso implica que la tasa que los bancos estamos pagando por los plazos fijos tendrá que subir, porque vamos a necesitar más fondeo para satisfacer la mayor demanda", sostiene el ejecutivo del banco top.

Su argumento para calificar como "más sano" al momento actual del sistema financiero es que lo ocurrido en los últimos años -en los que el Estado, ya fuera a través del Tesoro o del BCRA, se quedaba con dos de cada tres pesos que el público depositaba en los plazos fijos- era un fenómeno anómalo, más allá de que les haya dejado rentabilidad a los bancos. Ahora, en cambio, interpretan el regreso a una situación más tradicional, en la que el factor determinante para la tasa será la necesidad de fondeo de los bancos para otorgar créditos

"En todo caso, hoy los bancos tenemos una liquidez muy distinta a la que teníamos el año pasado. Porque ya habiendo desagotado y poniendo esa posición en la cartera de títulos con put, lo que queda libre en el Central, que es la liquidez estricta para los bancos, que se gestiona según la demanda de crédito, y determinará que nosotros paguemos más por los plazos fijos. Es una dinámica más sana", sostiene el banquero.

El propio Caputo apuntó en el mismo sentido, al argumentar que una de las mayores virtudes de su política económica era que obligaba a los bancos a volver a usar los depósitos de los ahorristas para financiar al sector productivo y no para dejarlo en el Banco Central a cambio de una renta.

"Antes eran sólo intermediarios entre los depósitos de la gente y el Banco Central, y no por maldad, porque ni siquiera había demanda de crédito", había dicho el ministro ante un auditorio de expertos en finanzas.

Claro que esa definición, hasta hace pocas semanas, sonaba a justificativo para su controvertida política de recorte de tasas, que se realizaba para minimizar la inyección de pesos bajo la forma de intereses de los pases pasivos depositados en el BCRA. Ahora, con un mercado que otra vez sufre la volatilidad cambiaria, la expectativa del mercado es la del regreso a una tasa positiva en términos reales.

¿Falta mucho para la tasa positiva?

En el marco de la "fase 2" del plan económico -en el que será el Tesoro y no ya el BCRA quien gestione la liquidez bancaria-, Caputo está tratando de imponer la noción de que la tasa de interés del mercado volverá al terreno positivo. Es algo que fue cierto en mayo, si se considera a la tasa de las Lecap como la de referencia: se ubicó en 4,5% mientras la inflación mensual fue 4,2%. Pero dejó de tener validez para junio, cuando el IPC registró un 4,6%.

Hubo señales en el sentido de que en el gobierno están propendiendo a esa suba de tasas. Por caso, a través de una medida que corrigió un error que trababa las operaciones con Lecaps en el mercado secundario y que impedían su función como mecanismo de fijación de tasa.

Lo cierto es que, una vez corregida esa situación, en el mercado secundario se está produciendo una paulatina corrección de las tasas. Es una tendencia que pareció acelerar tras los últimos anuncios sobre el congelamiento en la emisión de pesos.

Pero el mercado sigue expectante, después de la baja de la tasa para pases activos (de 60% a 48% nominal anual). "parecería apuntar a mejorar en el margen la mayor iliquidez con la que quedan los bancos luego de haberle vendido los puts", observó un informe de la consultora Outlier.

Las señales políticas del gobierno, mientras tanto, apuntan a que las tasas deberían subir, dado que el gobierno intensificará su "aspiradora" de pesos hasta que haya un aumento real en la demanda de dinero.

De todas maneras, el mercado sigue mostrando dudas. Hay analistas que plantean que, en realidad, no hubo un cambio de fondo sino apenas un traslado de deuda desde el BCRA hacia el Tesoro. Marina dal Poggetto, una de las más escépticas con la nueva fase del programa económico, señaló que para que se verifique una suba de la demanda de dinero, el gobierno debería acumular dólares en las reservas y, además, tener un superávit fiscal aun mayor que el que se está logrando.

"¿Qué pasará con las tasas de interés si la inflación general sube, pero la núcleo se mantiene en los niveles actuales?", se pregunta por su parte la consultora Analytica, que como la mayoría del mercado espera que sea precisamente ese el escenario para los próximos meses. La expectativa es si, como el equipo económico utiliza como referencia la inflación núcleo, sea posible sostener el rendimiento de las Lecaps en 4,25% mensual, aun con una menor potencia del instrumento.

La lupa en las señales de Luis Caputo

Las señales del propio Caputo, plasmadas en el adelanto del presupuesto 2025, apuntan a una inflación acumulada de 33% para este segundo semestre, lo que implica un promedio mensual en torno del 4%.

Es decir, un nivel todavía muy por encima del 2,8% que los bancos le están ofreciendo a sus depositantes. Si se las considera en términos de dólares, las tasas son positivas respecto del crawling peg del 2%, pero los ahorristas tienen más en cuenta el movimiento del dólar blue que la evolución del oficial, por lo que tampoco en ese caso se puede hablar de un incentivo para quedarse en plazo fijo.

Los bancos admiten que se acentuará la tendencia a la suba de tasas, aunque creen que, más que lo que defina el directorio del Banco Central, todo dependerá de la demanda que se verifique en el mercado para la toma de crédito.

Es claro el riesgo que implicaría un estancamiento de las tasas en terreno negativo: una mayor volatilidad cambiaria, en la medida en que siga existiendo el desincentivo para los depósitos y que se produzca un trasiego de pesos hacia el mercado del dólar paralelo.

Es por eso que la expectativa generada entre los economistas es la de un cambio de paradigma. Hay motivos para ello: la vuelta de la tasa positiva no sólo contribuirá a un mercado más calmo sino que, además, es un reclamo explícito del Fondo Monetario Internacional.

"La tasa de política real debería volverse positiva para respaldar la demanda de pesos y la desinflación", fue la explícita recomendación que hizo Gita Gopinath, la poderosa vicedirectora del FMI.

La expectativa generalizada es que esa será la dirección del programa económico. Pero, mientras las definiciones se demoran, los pesos siguen saliendo de los bancos y buscando un refugio en forma de billete verde.