Deuda del BCRA al Tesoro: qué riesgos implica la estrategia oficial para salir del cepo al dólar
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El riesgo país superó la barrera de 1.500 puntos en medio de la fuerte caída de los bonos y mayor presión cambiaria por un "cóctel" de factores políticos y financieros "que ponen nerviosos al mercado". Y en ese contexto, en la city también comienza mirar con cierta preocupación el acelerado traspaso de deuda del Banco Central al Tesoro,y analistas advierten que "empieza a poner tensión en los vencimientos", y a la vez, "no ayuda al proceso de baja del riesgo país".
De acuerdo a las declaraciones del presidente Milei y del ministro de Economía Luis Caputo, el desarme de los pasivos remunerados del BCRA es el paso previo y uno de los cuatro requisitos para salir del cepo. Pero la contracara de esa estrategia es un aumento en el stock de la deuda en pesos del Tesoro, que ahora coloca títulos a plazos más cortos, y por ende, hay un acortamiento del perfil de vencimientos. El tramo más corto se licitó a un plazo apenas superior a los 15 días.
Ante este panorama, un informe de la consultora PxQ planteó que "el traspaso de pases a LECAPs implica un incremento de los compromisos del Tesoro en el corto plazo, y esto hace que sea más difícil salir del cepo dado que si no hubiese control de cambios el refinanciamiento de los títulos del Tesoro se haría más complicado".
Avanza el saneamiento del BCRA
En las últimas semanas el gobierno aceleró la estrategia de saneamiento del BCRA. La entidad monetaria y el Tesoro adoptaron medidas tendientes a migrar la liquidez bancaria a títulos de deuda del Tesoro para avanzar en la licuación del stock de pasivos remunerados y eliminar el déficit cuasifiscal.
Entre esas medidas, el BCRA bajó la tasa monetaria 10 puntos de 50% a 40% TNA, buscando redirigir la demanda hacia las nuevas Lecaps cortas que emitió el Tesoro. A su vez, la Tesorería por primera vez fijó para las LECAPs que se licitaron tasas mínimas superiores a la tasa monetaria. Y dispuso un cronograma de licitaciones de LECAPs con frecuencia quincenal. La maniobra dio resultado y en las dos últimas licitaciones el Tesoro colocó deuda por $11,7 billones, y $3,5 billones.
Fernando Baer, economista jefe de Quantum Finanzas, indicó que tras última licitación de deuda realizada el 29 de mayo, que suscribieron mayormente los bancos con fondos provenientes de la cancelación de pases, "los pasivos remunerados del BCRA se redujeron 60% en términos reales desde fines de noviembre de 2023". Y puntualizó que hoy el stock de pases alcanza a $18,5 billones.
Un informe de Quantum explicó que "la mayor parte de la reducción del stock se debió a la licuación al haber sido remunerados con una tasa de interés real negativa".
Contracara, aumenta deuda de corto plazo del Tesoro:¿es riesgoso?
La contracara de la caída de la caída en los pasivos remunerados es que aumenta el stock de la deuda del Tesoro. La consultora Eco Go puntualizó que "el stock de deuda en con acreedores privados del Tesoro asciende a fines de mayo a u$s68.000 millones, un 30% maps que al cierre de abril cuando se registró un stock de u$s52.000 millones"
A su vez, un informe de Consultatio Plus puntualizó que "entre el traspaso de deuda del BCRA y el ajuste por valuación de los títulos, el stock de deuda en pesos del Tesoro creció alrededor de u$s25.100 millones oficiales desde diciembre de 2023". Enfatizó que "esta estrategia no es gratis para el Tesoro" afirmó la consultora e indicó que entre junio y agosto hay que enfrentar vencimientos por $20,7 billones.
En ese marco, advirtió que "hacia adelante la dinámica del Tesoro es desafiante, tiene más deuda, más cara que la del BCRA y dada su renuncia a tener prestamista de última instancia, deberá renovarla mientras intenta sacar el cepo y revertir el déficit fiscal".
En este contexto, el analista financiero Christian Buteler señaló que "el traslado de deuda del BCRA al Tesoro empieza a poner tensión sobre los vencimiento de este último". Y afirmó que "es necesario alargar los plazos de colocación para evitar la concentración de vencimientos. Caso contrario vamos a un escenario como en el 2017 donde cada renovación era como ganar un campeonato".
Respecto al perfil de vencimientos, en Eco Go destacaron que "los próximos tres meses son de pagos relativamente altos y exige que cada licitación de aquí en adelante levante una buena cantidad de pesos para poder refinanciar los pagos". Según su visión, "con cepo, el actual spread de tasas, y el crawling al 2% solo un viento muy fuerte puede complicar la curva de pesos, teniendo en cuenta que la liquidez del Tesoro depositada en el BCRA alcanza a casi los próximos dos meses de amortizaciones".
Por su parte, un análisis de Delphos Investment subrayó que "el traspaso de deuda desde el BCRA al Tesoro tampoco ayuda en el proceso de baja del riesgo país". Además, Leonardo Chialva, de esa consultora, sostuvo a iProfesional que "el mayor riesgo de esta estrategia es perder el ancla fiscal; todo depende de que el gobierno siga aferrado al superávit fiscal y no lo suelte pase lo que pase".
En ese sentido, Pedro Siaba Serrate, jefe estratega de PPI, dijo que "es relevante aclarar que la deuda no desaparece (mirando el sector público consolidado), sino que cambia de manos del BCRA al Tesoro". Sostuvo que el Tesoro queda más comprometido en mantener la disciplina fiscal para poder pagar o mantener vigente el roll over de los vencimientos" y juzgó que "de mantener estos dos últimos puntos no vemos un riesgo significativo de refinanciamiento sobre la deuda en pesos".
Pablo Repetto, jefe de Research de Aurum Valores, opinó que "por ahora (ese traspaso de deuda) no es peligroso, pero en algún momento va a ser considerado complicado por la necesidad de rollearlo permanentemente". Y previno que "puede haber algún riesgo si se empieza a percibir que el costo de quedarse en pesos es alto respecto al valor del dólar y ahí puede haber aceleración de ventas de LECAPs".
A su vez, Nery Persichini, jefe estratega de GMA Capital opinó que "mientras haya cepo y los tenedores sean residentes, no hay alarmas evidentes". Pero recalcó: "lo que sí hay que considerar es que la forma de pago de las Lecap ya no incluye la emisión monetaria. Es decir, el Tesoro deberá valerse del rollover en el mercado y/o del superávit financiero que pueda acumular. Ahora hay una mayor dependencia del ancla fiscal.Son desafíos inherentes a la normalización".
En sintonía, el economista Federico Glustein dijo que "el riesgo va a estar en que el Tesoro pagará su deuda con superávit, y parte de ese superávit se basa en un ajuste al sector público". Y acotó: "el Tesoro no puede emitir, si no hay superávit se tendrá que endeudar, le da cierta obligación al Ejecutivo en no gastar de más para poder sostener el pago de los compromisos"..
El fantasma del reperfilamiento
Maximiliano Ramírez, economista de Suramericana Visión, explicó que "los bancos al traspasar de pases a Lecaps o cualquier otro bono del Tesoro, están asumiendo dos riesgos que con el BCRA no tienen".
"Uno es el riesgo de crédito. El BCRA tiene la potestad de emitir, el Tesoro no tiene esa potestad, eso a lo que lleva es a que muchos bancos se queden con bonos del Tesoro y esos bonos tienen la posibilidad, en el extremo de ser reperfilados", señaló. La última vez que pasó fue en septiembre de 2019 luego de la derrota del macrismo en las PASO".
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Y dijo que "el segundo es el riesgo de mercado por la volatilidad que puede tener el precio de los bonos. Porque los bonos a diferencia de las Leliqs o de los pases, tienen mercado secundario y el valor de esos títulos allí fluctúa. Y eso le puede tanto mejorar como generar un problema en el patrimonio del banco dependiendo del precio".