Deuda en pesos: qué prevén analistas para el primer test de Caputo, tras la baja de tasas y el megacanje
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El ministro de Economía Luis Caputo afrontará este jueves 21 de marzo la primera licitación de deuda del Tesoro de este mes en la que buscará fondos para cubrir vencimientos por un monto de entre $531.000 y $537.000 millones, según las estimaciones privadas.
Será el primer test en el mercado local tras la baja de la tasa de política monetaria, el dato de inflación de febrero de 13,2% que mostró una desaceleración, y el megacanje de deuda en pesos que permitió postergar vencimientos de este año por un monto de $42,6 billones y patear los compromisos de pago repartidos entre fines de 2025 y mediados de 2028.
La sorpresa de la licitación es que en el menú se ofrecen LECAPs (Letra del Tesoro Capitalizable), título a tasa fija, a un plazo de 10 meses. Es el regreso de estos títulos a las licitaciones primarias por primera vez desde agosto de 2019, tras haber sido incluidas en el reperfilamiento de deuda. Los analistas prevén que el Tesoro no tendrá dificultades en renovar los vencimientos.
Deuda en pesos: ¿cuál es el menú?
Tras el canje de deuda en pesos de la semana pasada, los analistas destacan que la totalidad de los vencimientos que hay que cubrir están en manos del sector privado. Para enfrentar esta licitación la secretaría de Finanzas elaboró un escueto menú de 3 instrumentos de deuda.
En la canasta ofrecida hay una Letra del Tesoro Capitalizable (LECAP) con vencimiento el 31 de enero de 2025. Este instrumento licitará una tasa mensual efectiva, que capitaliza u paga al final del periodo.
También contempla un Bono del Tesoro Nacional en pesos cero cupón ajustadas por CER (BONCER) que vence el 30 de junio 2025 (TZX25). Y un Bono del Tesoro (BONTE) que caduca el 23 de agosto de 2025 (TG25) que sirve para integrar encajes de los bancos.
Sobre el menú, la consultora Outlier resaltó que "la oferta para renovar son 3 títulos de cupón cero, lo que es consecuente con la actitud del gobierno de licitar ese tipo de bonos para tratar de no pagar cupones (en base caja) en 2024 y facilitar el cumplimiento de la meta de superávit fiscal vía menor gasto base caja en intereses".
Leonardo Chialva, analista de Delphos planteó: el Tesoro venía con caja, con lo cual tranquilamente podría no haber licitado nada. Me da la sensación de que están faltando algún tipo de letra de corto plazo para los fondos comunes que ahora no acceden más a pases, creo que es buena la idea de emitir algún producto (en alusión a la LECAP), sirve para calcular inflación implícita, inflación esperada por el mercado". Y acotó que "me parece inteligente la subasta, ya más quirúrgico el menú de oferta".
La recepción de las ofertas comenzará a las 10.00 horas de este jueves y finalizará a las 15.00 horas.
Deuda en pesos: ¿por qué Economía recurre a las LECAPs?
Los analistas de PPI destacaron que "lo más llamativo en esta oportunidad es la vuelta de los instrumentos a tasa fija, tras su ausencia desde la Lede que se ofreció en diciembre. Y la novedad es que se hace a través del retorno de las LECAPs que no se emitían desde antes del reperfilamiento de agosto 2019 implementado durante el gobierno de Macri, luego de la derrota oficial en las PASO de ese año.
Sobre el regreso de las LECAPs, los analistas de Facimex Valores evaluaron que Economía "con la vuelta de las Lecaps busca tomar el pulso de las expectativas de inflación de mediano plazo y apuesta por comenzar a desindexar la deuda en pesos".Y afirmaron que "es una estrategia que había quedado plasmada en la séptima revisión del programa con el FMI, donde el gobierno se comprometió a migrar gradualmente a instrumentos de tasa fija".
"La elección de enero para el vencimiento de la Lecap no es casual. ya que la contabilidad fiscal base caja implica que, aunque devengará intereses en 2024, se registrarán en 2025", indicaron.
En sintonía, Fernando Baer, economista jefe de Quantum Finanzas sostuvo que vuelven a ofrecer tasa fija porque "aprovechan el mood (ánimo) del mercado que está mirando más los pesos ante la baja de la inflación y la expectativa de devaluación". Y aseguró que la elección de LECAPs es "porque no tiene impacto en el resultado financiero; los intereses se capitalizan, entonces no forman parte del resultado financiero".
En ese sentido, Lucio Garay Méndez, analista de Eco Go concordó que "la razón detrás de las LECAPs viene por una cuestión metodológica, en cómo se contabiliza la deuda". En ese marco, explicó: "Los intereses se pueden computar de dos formas. Yo te doy un bono que vale 100 y paga 10 de intereses o te puedo dar un bono que vale 110 y hoy te lo cobro 100. En ambos casos hoy pagas 100 y mañana recibis 110, solo que en la segunda manera de hacerlo no se computan los intereses, solo capital. Eso esconde los intereses a pagar en el capital y ayuda a no engrosar el déficit financiero".
Deuda en pesos: las razones de ofrecer título a tasa fija
Los analistas de PPI juzgaron que "la vuelta de los instrumentos a tasa fija tiene sentido dado que una parte del sector privado que no entró al canje de la semana pasada, no lo hizo por necesidades de liquidez de corto plazo (recordemos que para los bancos entrar al canje hubiera significado un descalce pronunciado entre sus pasivos – plazos fijos – y sus instrumentos de inversión).
"Por otro lado, ante un sendero de desinflación muy pronunciado, muchos jugadores preferirían obtener un flujo cierto para los próximos meses, lo cual otorga esta LECAP".
Francisco Mattig, portfolio manager en Consultatio Plus, señaló que "es cierto que el menú es jugado por la vuelta de las Lecaps a un plazo largo" (10 meses)" pero consideró que "tras el buen dato de inflación de febrero, menor al esperado, y mediciones de alta frecuencia privadas que no dan para nada mal en marzo, creo que es un buen momento para hacer el intento de emitir tasa fija".
A su vez, Juan Manuel Franco, economista jefe del grupo SBS, comentó que "es la primera licitación de Lecap desde 2019, y el Tesoro buscará testear qué nivel de tasa fija podrá convalidar para un título a varios meses, en un contexto de muy alta inflación".
Consideramos que, del lado de los inversores, se prestará atención al nivel de tasas con relación a la inflación esperada. Asimismo, desde el lado del Tesoro, se evidencia que, en esta ocasión, optó por ofrecer tasa fija a menos de un año en lugar de seguir alargando duration cómo vino haciendo en las licitaciones y canjes previos", expresó.
Asimismo, Javier Casabal, estratega de renta fija de Adcap Grupo Financiero remarcó que "las LEDEs y LECAPs son ambos instrumentos a tasa fija, y en este momento no hay en circulación de dicho instrumento por lo tanto no hay referencia de un bono existente en el mercado secundario" por lo cual "es relevante el pricing del instrumento".
"Es la primera emisión de tasa fija en bastante tiempo y posiblemente también sirva, como la última de diciembre, para empezar a anclar expectativas del mercado respecto de la inflación", manifestó.
Deuda en pesos: ¿qué expectativas tienen los analistas?
Los analistas esperan un buen resultado. Al respecto, la consultora Outlier cree que "con la ausencia de instrumentos que hay en el mercado de pesos local difícilmente el gobierno se enfrente con dificultades para renovar estos vencimientos".
Con la misma mirada, Mattig dijo que "más allá de que hayan quedado tenencias privadas, dado que parece seguir habiendo apetito por instrumentos de pesos (no hay rescates de fondos y otros institucionales tampoco pueden mirar otras curvas en dólares porque están regulados), creo creo que la Secretaría de Finanzas no debería tener problemas en rollear los vencimientos".
"Además, también ofrecen el TZX25, que es un bono CER no tan largo (mucho más corto que el menú del canje pasado). Y, en el peor de los casos, también tienen la herramienta de licitar los puts del BCRA para incentivar la participación de los bancos, aunque creo que esto último sería una medida de última necesidad, ya que en las últimas licitaciones revelaron intentar no seguir incrementando el stock de puts", esgrimió.
De igual diagnóstico, Garay Méndez destacó que "el Gobierno está teniendo una buena racha tanto en la deuda en pesos como en la deuda en dólares por lo que no debería haber inconvenientes en la licitación".
El analista financiero Gustavo Ber prevé que "el actual positivo contexto financiero, y tras despejarse la gran mayoría de los vencimientos, la licitación tendría una favorable resultado" y estimó que que se conseguiría "una vez más financiamiento neto, que se podría llegar a aplicar a la recompra de bonos del Tesoro en manos del BCRA"..
En Facimex Valores esperan "un roll over superior al 100% y que el Tesoro le recompre deuda al BCRA con el financiamiento neto".
Asimismo, Franco especuló que "ante vencimientos que están en manos del sector privado podría ser que tengan que verse obligados a convalidar un poquito más de tasa pero hay que considerar que el cepo cambiario sigue siendo muy importante y eso permite al Tesoro endeudarse en tasas reales negativas".
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Para el economista Federico Glustein, "la deuda es privada ensu totalidad, va a costar, pensando en el recorte de tasas y en la posibilidad de que se libere el cepo en breve y suba el tipo de cambio". Y alegó que los "agentes han dejado plazos fijos UVA y pasaron a otros instrumentos en dólares por precaución, creo que las LECAPs vienen a tratar de que parte de los vencimientos vayan a interés capitalizable en lugar de hacia dólar o instrumentos de más corto alcance".