Fin del cepo al dólar en un año: las dudas del mercado sobre la viabilidad del plan de Massa

El hecho de que Sergio Massa le haya puesto fecha de vencimiento al cepo cambiario para fines de 2024 dividió al mercado entre quienes creen que es una buena señal para una normalización gradual y quienes opinan que, por el contrario, el anuncio puede resultar en un factor más para la distorsión de los indicadores.

Ocurre que Massa, en la muy comentada entrevista televisiva con Luis Majul, dejó un "título bomba" pero no aportó mayores detalles sobre cuál es el sendero de unificación cambiaria en la que está pensando su equipo.

Sí dio algunos indicios, más bien en forma de justificación sobre por qué el cepo no se podía levantar en el corto plazo sino que había que esperar. Massa puso la fecha del fin de 2024 porque espera que a partir de ese momento el país "tenga la suficiente cantidad de reservas de dólares como para que el flujo de comercio sea libre, sobre todo porque el año que viene será un año muy bueno en términos de que las exportaciones pueden ser muy buenas pero, además, hay un bajo nivel de vencimientos de deuda".

Es decir, para Massa, el fortalecimiento de las reservas es un requisito previo para el levantamiento del cepo. Y ese cometido se logrará sobre la base de una recuperación exportadora del campo y un calendario relativamente suave en términos de cuotas a pagarles a los acreedores.

Es una postura que retrotrajo a la discusión interna de Juntos por el Cambio, que dejó en claro que mientras Patricia Bullrich pensaba en un levantamiento del cepo a corto plazo, Horacio Rodríguez Larreta planteaba el esquema gradualista y provocaba con la frase: "Quien diga que se puede levantar el cepo el primer día es un chanta".

Lo cierto es que Massa plantea su plan económico en el optimista pronóstico de que el año próximo haya un superávit comercial holgado, gracias a que las exportaciones agrícolas serán superiores a las de este año en u$s20.000 millones.

Y el dato clave en el planteo massista es que en 2022, cuando la balanza comercial, tras un año brillante del campo, dejó un superávit de u$s7.000 millones, las reservas brutas del Banco Central mejoraron desde u$s39.582 millones hasta u$s44.588 millones.

Pero claro, hay un detalle adicional para entender por qué eso ocurrió: ese año, el flujo neto de capitales entre Argentina y el FMI fue positivo -es decir, los desembolsos del organismo superaron a los pagos que hizo el país-.

Desdoblamiento con un guiño al FMI

Massa aspira a que, como mínimo, se pueda repetir una situación como la de 2022, y no por casualidad ha enfatizado en su vocación fiscalista, con su promesa de un superávit primario de 1% del PBI para el año próximo. Es un anuncio que lleva implícito un mensaje para el FMI: el año próximo se compensará la pérdida de la conducta fiscal de este año, cuando en aras del "Plan Platita", y con la excusa oficial de la sequía, se produjo el desvío respecto de las metas originales.

En la estrategia de Massa juega un rol central el recomponer la relación con el FMI, porque eso implicaría que en 2024 le aguarde un año relativamente suave en términos de pagos de deuda. Y, desde su punto de vista, eso le ayudaría a la unificación cambiaria.

Es un planteo que va de la mano con otro tema del cual Massa no habló explícitamente, pero que ya todo el mercado empieza a asumir como un hecho seguro: que en el camino al desarme del cepo habrá un período en el que se producirá un desdoblamiento del régimen cambiario.

De hecho, es uno de los pocos temas en los que parece haber cierto consenso, dado que ha sido defendido tanto por economistas oficialistas como por otros que asesoran a Javier Milei.

Esa transición se percibe en el equipo de Massa como una continuidad de un dólar oficial que se movería bajo el esquema de "crawling peg", al tiempo que el dólar paralelo empezaría un sendero descendente, por el efecto de una mayor oferta de divisas en ese mercado. En otras palabras, se ve a la reducción de la brecha cambiaria como la vía para el levantamiento de las restricciones.

La mayoría de los economistas creen que para lograr ese objetivo ya no es relevante el dólar oficial de $350, sino que hay que considerar al actual "dólar exportador", que se ubica en torno a los $510, un nivel que se considera más cercano al tipo de cambio de equilibrio.

Entre las propuestas de desdoblamiento que más han circulado figura el establecimiento de un tipo de cambio comercial -que incluya no sólo a la exportación sino también a importaciones, al menos en los rubros no sensibles- mientras que se haría más laxa la regulación para la compraventa de dólares en el mercado financiero.

Entre los economistas de alto perfil que han defendido ese camino figuran Domingo Cavallo y hasta un miembro del equipo de Massa, el viceministro Gabriel Rubinstein.

En la vereda opuesta, Carlos Rodríguez, jefe de asesores del equipo de Milei, planteó un esquema similar al del incentivo exportador actual -en el que se liquida un 30% de las divisas en el mercado "contado con liqui"- pero que previera un camino de suba gradual de ese porcentaje, hasta llegar a la confluencia entre el tipo de cambio comercial y el financiero.

¿Qué es primero, el cepo al dólar o las reservas?

Pero mientras tanto, en el mercado financiero, hay varios cuestionamientos respecto de que los supuestos que plantea Massa para el levantamiento del cepo se puedan cumplir. Para empezar, el flujo de dólares que ingresará al país.

Lo cierto es que, aun cuando las recientes lluvias han traído alivio al campo, los expertos del agro ponen paños fríos a los pronósticos, y no creen que se puedan repetir las cifras récord de 2022. Ni los volúmenes de producción ni los precios internacionales serán los mismos.

Y, para colmo, ahora se han agravado elementos de peso, como el endeudamiento de los importadores, que ante las dificultades para acceder al mercado de cambios oficial han debido tomar crédito de corto plazo con sus casas matrices o con los propios proveedores. Es una cifra que, según estima el economista Salvador Vitelli, ya supera los u$s54.000 millones, tomando en cuenta de bienes y servicios.

Pero, sobre todo, hay otros cuestionamientos de tipo más conceptual. Sobre todo, está en duda la premisa de que un buen año en materia de exportación pueda necesariamente reflejarse en una mejora en las reservas del BCRA.

A ese respecto el economista Fernando Marull argumenta que desde 2019 el país tuvo un saldo positivo de u$s53.000 millones y que, en la relación con el FMI, terminó con un ingreso neto de divisas por u$s2.151 millones y que, aun así, la posición de reservas disminuyó en u$s21.000 millones.

En el medio, hubo pérdidas de capitales en rubros como turismo, pago de deudas y formación de activos externo -la popular "fuga"- que, supuestamente, no se deberían haber producido, justamente por la presencia del cepo.

Esto es lo que lleva a varios analistas a cuestionar que el cepo siga siendo efectivo para proteger las reservas. Más aun, hay una argumentación en el sentido de que es incorrecto plantear que cuando haya reservas se podrá levantar al cepo, porque la causalidad es la contraria: el propio levantamiento del cepo permite una recuperación rápida de las reservas.

¿Se puede levantar el cepo "paso a paso"?

Lo cierto es que se escuchan en el mercado cuestionamientos respecto de que la vía gradualista para el levantamiento del cepo sea realista. Algunos creen que la propia dinámica de la economía argentina terminará imponiendo un levantamiento más temprano.

"La velocidad de salida del cepo se va a acelerar por las buenas o por las malas. Ya sea por diseño o por imposición de los hechos, al cabo de unos meses va a haber que superarlo", advierte Daniel Marx, director de Quantum Finanzas y ex negociador argentino de la deuda pública.

En diálogo con FM Milenium, advirtió que la brecha cambiaria, que tradicionalmente se tomó en cuenta para determinar qué tan grave era la distorsión del mercado, está perdiendo su sentido. "¿Quién vio un dólar oficial?", ironizó, insinuando que la propia realidad se terminará imponiendo en el intercambio comercial.

En realidad, el debate sobre la velocidad del levantamiento del cepo se remonta el inicio mismo de la campaña electoral, y era uno de los temas que insinuaban la fisura interna en Juntos por el Cambio. Por ejemplo, Luciano Laspina había planteado que, contrariamente a lo que defendían los partidarios del gradualismo, con el cepo se tiende a una caída más rápida de las reservas: "Se está formulando mal la pregunta sobre cuando se puede levantar el cepo. Lo correcto sería preguntar cuánto tiempo más se puede mantener el cepo", sostuvo el diputado de JxC.

En la misma línea, el economista Gabriel Caamaño fue uno de quienes argumentó en extenso sobre la inconveniencia de un camino gradualista para levantar el cepo. "Si anunciás que en unos meses se afloja, entonces nadie vende hoy, porque todos van a esperar a ese momento. Del cepo se sale o no se sale, no existe salir a medias", planteó. Desde su punto de vista, los temores respecto del levantamiento del cepo dejan en evidencia una falta de compromiso con un ancla fiscal, que será lo que verdaderamente estabilizará las variables. De hecho, señala que ese fue el error que cometió la gestión macrista.

Y, sobre todo, quien defendió con mayor vehemencia el levantamiento inmediato del cepo fue Federico Sturzenegger, quien ya pasó por esa experiencia en diciembre de 2015, y cuyo nombre volvió a sonar como posible "ministeriable" en el caso de que Milei acceda a la Casa Rosada.

"No hagan mal en 2023 lo que se hizo bien en 2015", planteaba Sturzenegger antes de la elección, en una clara diferenciación no sólo del plan económico de Massa sino también del que presentaba Carlos Melconian, entonces asesor de Patricia Bullrich.

Sturzenegger suele citar estadísticas internacionales que demuestran que los países que aplican cepos al dólar crecen a la mitad de la tasa que los que tienen libertad cambiaria. Pero, sobre todo, cuestiona el argumento de que un levantamiento del cepo agravaría la inflación.

"Hoy en día, los argentinos si no quieren pesos hace rato lo han convertido a dólares, bienes reales o lo que fuere. La demanda de dinero actual es un 20% inferior a la que había cuando abrí el cepo en diciembre de 2015. Puede haber algún efecto, pero no puede ser significativo", plantea el ex presidente del BCRA, a modo de respuesta ante quienes agitan el riesgo de un "overshooting" del tipo de cambio.

Además, recuerda que durante su experiencia tampoco se concretó el temor de una alteración en la operatoria comercial: "Las importaciones se habían anticipado tanto que, cuando unificamos, no hubo demanda de dólares". Su planteo es que, en realidad, lo que determine el éxito en el desarme del cepo residirá en la decisión para eliminar con el déficit fiscal y terminar con la emisión para financiar el gasto público.

Lo cierto es que, a esta altura, ya nadie discute que el cepo es una herramienta que a nadie le resulta agradable, pero de la que no está claro cómo liberarse. Claro que el verdadero tema de fondo en este debate es si un levantamiento abrupto del cepo puede disparar una crisis hiperinflacionaria o un ajuste violento de precios relativos al estilo del "Rodrigazo". Y, más allá de las diferencias ideológicas y estratégicas, es un riesgo que nadie se anima a descartar por completo.