Massa festeja una baja de la inflación, pero el mercado cree que la calma de hoy puede ser el caos del verano

En pocos momentos se había visto tal contraste entre el optimismo de los funcionarios y el pesimismo de los economistas respecto de cómo seguirá la inflación en el corto plazo. En la víspera de que se conozca el dato del IPC de noviembre, el equipo económico del Gobierno se prepara para celebrar como un "logro" el hecho de que el registro pueda empezar con un 5, mientras las consultoras advierten que no hay razones fundadas para pensar que se esté transitando una nueva etapa de caída de la inflación.

Y la discrepancia no se limita a una mera discusión académica.  Al menos, no para los conducidos por el ministro Sergio Massa, que está convencido de que ganar la batalla por las expectativas de la opinión pública es un componente fundamental para moderar el factor inercial de la inflación.

Es por eso que, aunque la pelea pueda ser por unas pocas décimas, se le asigna tanta importancia a que el número de noviembre empiece con un 5: sería la confirmación de que se empieza a cumplir aquella promesa de Massa que en su momento sólo generó comentarios irónicos. El ministro había prometido que se irá bajando la inflación de a un punto por bimestre, de manera que para abril del año próximo se ubicará en el escalón del 3% mensual.

Y las señales previas han sido positivas. Para empezar, la inflación de la Ciudad, que en octubre había medido 7%, bajó a 5,8%, en coincidencia con el inicio del programa "Precios Justos".

Además, el viceministro Gabriel Rubinstein había destacado otros datos alentadores, como el hecho de que en octubre la inflación núcleo había bajado a 5,5% mientras que los precios mayoristas también habían moderado su suba, a un 4,8%, y que por eso se generaba una expectativa de que siguiera la tendencia "hacia la baja continua".

Para completar, las consultoras independientes que hacen relevamientos propios, como LCG, que mide una canasta de alimentos y artículos de primera necesidad, también registraron una notoria moderación. Para LCG, que los aumentos de precios acumulados en noviembre fueron de 3,85%, casi la mitad del registro de octubre.

El dato que difundirá el Indec sobre noviembre probablemente empezará con un 5, lo cual exacerba el optimismo oficialista

Y el arranque de noviembre también tiene datos positivos. Otra consultora muy escuchada en el mercado, Eco Go, dirigida por Marina Dal Poggetto, afirma que, por lo visto en el arranque de diciembre, la inflación de alimentos para el último mes del año alcanzaría un 4,2%, con lo cual el IPC general se proyecta en 4,8%, impulsado por aumentos en medicina prepaga y colegios privados. Y destaca que el programa "Precios Justos" tuvo su incidencia para la moderación de los aumentos en el crucial rubro alimenticio.

Inflación: Massa festeja el éxito de la neo-ortodoxia

Este cuadro configura una buena noticia para la dula Massa-Rubinstein, que festeja el punto de inflexión registrado desde el pico de 7,4% en julio, apenas alterado en octubre, por la suba de un punto porcentual respecto del mes anterior.

Pero, sobre todo, el motivo de festejo para el equipo económico es que esta mejora se está logrando por un cóctel de medidas ortodoxas con otras más pragmáticas. Entre las primeras, como le gusta recordar a Rubinstein cada vez que habla ante un auditorio de empresarios o de sus colegas economistas, es el recorte del gasto público. Desde el inicio de la gestión hubo una reducción del gasto de 23% interanual, gracias a lo cual se pudo cumplir con la meta de 2,5% de déficit fiscal comprometida con el Fondo Monetario Internacional.

Y, lo más importante, ligado a ese esfuerzo fiscal se produjo un cambio de política en la asistencia monetaria del Banco Central al Tesoro para financiar el gasto público. Según Rubinstein, esto permitió torcer el rumbo de una economía que se dirigía peligrosamente a la zona de riesgo de hiperinflación.

Y se animó a defender el objetivo de 60% de inflación para 2023 como algo cumplible -en abierto contraste con la expectativa del mercado, como lo refleja la encuesta REM del Banco Central, que prevé un 99,7%-. Para ello también recurrió a una argumentación ortodoxa: el refuerzo de las reservas del BCRA y el mantenimiento de una tasa alta de devaluación, que le reste presión a la brecha cambiaria.

En la misma prédica, el ministro Massa había dicho: "Estoy seguro que vamos a seguir bajando la inflación porque cuando ordenás las cuentas, te proponés acumular reservas, alineas la tasa de interés, y recorrés un planteo de acuerdo y buen uso de los instrumentos económicos para mejores ofertas para el consumidor, el objetivo lo lográs".

El ministro Massa anunció su propósito de llegar a abril con una inflación en torno de 4%.

Nuevo impulso a los precios: una mano saca pesos, la otra inyecta  

Sin embargo, en contraste con el optimismo de los funcionarios, el humor de los analistas no ha mejorado por estos días de relativa calma inflacionaria. Y, más bien al contrario, muchos han confirmado su escepticismo.

Para empezar, porque creen que algunos de los instrumentos usados para esta paz financiera traen escondido un costo que se pagará más adelante. El caso más emblemático es el "dólar soja", que sobre fin de año ayudará a que se liquiden unos u$s3.000 millones y a que entre en la caja de la AFIP unos $230.000 millones por concepto de retenciones a la exportación, según la estimación que hizo Eco Go.

"Estos ingresos extraordinarios contribuyen a conseguir el resultado fiscal anual y descomprimen las necesidades de financiamiento neto de $500.000 millones faltantes que tenía el Tesoro para llegar a fin de año, en un contexto donde no hay más rollover que el 100%", observa la consultora.

Sin embargo, todos saben que ese alivio es de corto plazo. Es algo que ya quedó demostrado con la primera edición del dólar soja en septiembre, cuando la recaudación tributaria aumentó un 23% respecto del mes anterior, y el rubro de retenciones supuso el 20% de la recaudación total. Pero aquella experiencia también demostró que el efecto se esfumaba de inmediato: al mes siguiente, el aporte de las retenciones a la recaudación impositiva se desplomó un 75%.

Pero, sobre todo, el costo oculto que genera mayor temor en el dólar soja es el efecto monetario expansivo, consecuencia inevitable de comprarles dólares a los productores sojeros $230 y revenderlos a los importadores a $178. Implicaría, como mínimo, una inyección de $150.000 millones a la base monetaria.

Este punto resulta particularmente relevante en un momento en el que el Tesoro está encontrando dificultades para renovar sus vencimientos de deuda, como el de $415.000 millones de este miércoles. Y abundan las advertencias sobre problemas derivados de ese frente.

Por asistencia al Tesoro, compra de títulos públicos e intereses de Leliq, el BCRA inyectará $1,5 billones en diciembre.

Por ejemplo, que la estrategia de los canjes, usada hasta ahora por Massa para restarle tensión a los vencimientos, está dando señales de agotamiento. Quedó en claro el último intento, donde sólo participaron entidades del sector público y los privados se mantuvieron al margen. Como recuerda la gestora de fondos Consultatio, es un dato al que hay que prestar atención, porque justamente por una situación similar empezó la corrida financiera de junio.

En un reciente informe, observa que no solamente Massa perdió margen de maniobra para renovar deuda, sino que el tipo de canje realizado le implicó un alto costo: la deuda nueva es mucho más "rígida". Traducido, es más difícil de "licuar", ya sea mediante la inflación o una devaluación. Y eso deja a Massa con la obligación de acentuar la austeridad fiscal para que la deuda no siga en efecto bola de nieve.

"La estabilización en la segunda mitad del año se dio fundamentalmente a partir de la intervención del Banco Central en el mercado secundario. Esta estrategia tiene límites claros y más o menos próximos, ya que por más que el BCRA quiera ponerle el pecho, se queda sin espalda", advierte Consultatio.

El peligro del verano con pesos sobrantes

Este tema supone una amenaza para la senda descendente de la inflación, dado que el apretón monetario que se hace por un lado se verá compensado por la inyección de pesos al mercado que se concreta por el otro.

Es por eso que la lupa, más que nunca, está en el gran stock de Leliq que emite el Banco Central para retirar pesos del mercado. Es un monto que ya duplica a la base monetaria y que todos los meses, por pago de intereses, vuelca unos $440.000 millones.

Esto es lo que lleva a Salvador Di Stefano, un influyente consultor financiero y agropecuario, a afirmar: "Los bancos están capturados por el Estado, son cuasi oficinas públicas, su dinero es prestado en gran mayoría al Banco Central y a la Tesorería del Estado, los privados se quedaron con créditos de corto plazo y caros. Así es difícil ver un escenario de crecimiento económico en el año 2023".

Economistas advierten que en el verano, con la caída de la demanda de dinero, recrudecerá la presión alcista de los precios.

Pero hay más malas noticias. Porque lo que otros economistas están observando es que aun en el extremo de que se quisiera apelar a la recesión como un remedio para la inflación, no se podría garantizar la efectividad. Un informe de Ecolatina señala que los mecanismos de inercia -las paritarias, entre los principales, y también los ajustes previstos en los servicios públicos- hacen que la inflación responda mucho menos que antes a las "anclas" tradicionales.

"Se reduce en gran medida la capacidad del sistema de precios para transmitir información, alterando el proceso de toma de decisiones sobre qué y cuánto producir y consumir, generando serias dificultades para la asignación óptima de los recursos: los precios no reflejan claramente escaseces o excedentes relativos dentro de distinto mercados y hacen que la menor demanda no tenga necesariamente como correlato una moderación en la inflación", advierte el reporte de Ecolatina.

Para poner el problema en números, la consultora Eco Go estima que en diciembre, si se suma la asistencia al Tesoro, la venta de divisas, los intereses de las Leliq y la expansión ligada al dólar soja, se estarían volcando al mercado $1,5 billones.

Tradicionalmente, diciembre es un mes en el que aumenta la demanda de dinero, por el pago de los aguinaldos, las vacaciones y requerimientos de caja de las empresas. Esto puede hacer que, aun con semejante expansión monetaria, no haya un impacto inflacionario inmediato.

Pero la situación cambiará rápidamente en el verano, cuando típicamente la demanda por pesos se reduce. Y, para colmo, este año se combinará con una acentuada escasez de dólares, por la sequía que afecta el aporte exportador del campo.

En definitiva, el mercado ve un canal diferente al de Massa: donde el ministro ve el inicio de un camino descendente de la inflación, los economistas apenas ven una tregua pasajera.