El gran interrogante del FMI: por qué hay un sistema financiero sano con una economía enferma
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Los funcionarios del FMI que desembarcaron este fin de semana para evaluar el cumplimiento de las metas del tercer trimestre no entienden por qué hay una disociación entre un sistema financiero sólido y una economía con grandes desequilibrios macroeconómicos. Traducido sería un sistema financiero sano en una economía enferma.
Por ese motivo no solo se reunirán con funcionarios y técnicos del equipo económico sino también con economistas y banqueros para analizar la situación.
El último Informe Monetario Mensual de octubre que publicó el BCRA muestra que el dato más relevante fue el aumento del stock de plazos fijos tradicionales con un crecimiento del 5.3% mensual real con el mayor dinamismo visto en el segmento de depósitos de 1 a 20 millones de pesos.
Al respecto un reciente informe de la consultora Invecq destaca que esta es una dinámica a contramano de la evidenciada en medios de pago transaccionales: el M2 privado transaccional retrocede más de un 18% real interanual y se ubica en términos del PBI en torno a mínimos de los últimos 20 años.
"Entendemos que esta performance es la respuesta de la baja demanda de pesos a una economía que ingresó a un régimen inflacionario no visto desde años previos a la Convertibilidad, formalmente, un régimen de alta inflación" expresa el trabajo.
Por su parte, el stock de plazos fijos UVA que representa un 5,7% en proporción al stock total de plazos fijos tradicionales registró otro mes de caída mensual y ya acumula 3 meses consecutivos con caídas en la comparación mensual real (-3,4% nominal acumulado desde julio, lo cual implicaría un retroceso real acumulado de por lo menos 20%)", explica el informe.
Qué prefieren los ahorristas del sistema financiero
Desde una perspectiva se observa que el ahorrista minorista, la preferencia por los depósitos a plazo tradicionales en desmedro de los UVA que tres meses atrás crecían a una tasa de 111% nominal anual podría responder a dos motivos.
En primer lugar, podemos citar el último dato de inflación del 6,2% mensual de septiembre que implica que los plazos fijos UVA devengarán entre mediados de octubre y principios de noviembre un interés prácticamente igual al del plazo fijo tradicional, con la diferencia de que los UVA requieren inmovilizar el capital como mínimo 90 días.
En este sentido, las personas físicas podrían haberse inclinado a depositar sus ahorros en el instrumento tradicional a sabiendas de que el retorno del primer mes sería prácticamente igual al UVA para, una vez conocido el próximo dato de inflación, que se conocerá hoy, redefinir sus estrategias.
En segundo término y probablemente con mayor significancia en la hora de decisión y ya no solo desde la perspectiva del ahorrista minorista, los diversos tipos de cambio libres acumulan un extenso período de calma cambiaria que no sabe si se mantendrá por mucho tiempo.
En un contexto donde la inflación retrocedió desde los máximos, pero se mantiene en niveles muy elevados, los riesgos de un recalentamiento de la brecha (y, en consecuencia, de una erosión de los retornos en pesos medidos en dólares) están latentes. Incluso, a lo largo de esta semana el contado con liquidación implícito en bonos avanzó 3,5% s/s, influenciado por la fuerte depreciación del real que en el mismo lapso se debilitó un 4,7% frente al dólar.
El gran interrogante es porque se sostiene esta tranquilidad cambiaria. En ese punto hay que destacar dos factores a favor como la mejora del clima político por la llegada de Sergio Massa al ministerio de Economía y las altas tasas nominales de interés que siguen enamorando a los inversores para continuar con el peligroso carry trade. El factor que juega en contra es la reducida oferta de dólares del BCRA para cuidar las reservas internacionales líquidas.
La revisión de cuentas del FMI
En este punto hay que señalar que staff de técnicos del FMI que llegó al país el sábado pasado comenzó la revisión de las metas del tercer trimestre del acuerdo para que en caso de ser aprobadas el gobierno reciba antes de fin de año unos 5.800 millones de dólares que luego utilizará para pagar vencimientos pero que podría servir para cerrar la meta de reservas internacionales para el último trimestre el año.
Para entender cómo funciona hoy el sistema financiero como ejemplo podemos citar el de un inversor institucional que viene renovando un plazo fijo en los últimos tres meses a una TNA de 75%. En ese periodo obtuvo un rendimiento en pesos directo del 20 %. En ese lapso el dólar CCL subió un 8 %, por lo que la ganancia en dólares fue de 12%.
El problema vendrá cuando los inversores decidan llevarse la ganancia como ha ocurrido varias veces en la Argentina. El último ejemplo fue la corrida de junio- Julio pasado.
Por el momento, los plazos fijos crecen 8,5% mensual, lo que implica un crecimiento real de 2,7% frente a una tasa mensual promedio de 5,6%. De esta manera, los depósitos privados a plazo siguen batiendo nuevos máximos desde que se tiene registro desde el 2003 y los depósitos en dólares se mantienen constantes.
En términos reales las tasas de interés muestran retornos nominales en pesos que son más altos que un trimestre atrás.
Por caso, las LEDES que son las letras nominales del Tesoro a descuento negociadas en el mercado secundario ofrecen retornos efectivos anuales al vencimiento de tres dígitos y hasta casi 120% (vs 60%-70% en junio/julio).
Plazos fijos minoristas, Leliqs y carry trade
Una dinámica similar se da con los rendimientos de los plazos fijos minoristas y las Leliqs en torno al 107% TEA (vs 64% promedio TEA los plazos fijos minoristas y 62-66% las Leliqs en junio/julio).
Esto quiere decir que el no hacer tasa en pesos, la alternativa a la dolarización y el común y erróneamente denominado carry trade, presenta un mayor costo de oportunidad que unos meses atrás.
Pero la mayoría de los analistas destaca que si se produce un final inesperado del carry trade hay un sistema financiero sólido que puede aguantar.
El único problema es que está muy expuesto a la posibilidad de un estado que no pueda hacer frente a los vencimientos de deuda pública en pesos en el futuro más allá de los canjes de deuda realizados desde agosto pasado que solo estiraron vencimientos para junio, julio y septiembre del 2023 antes de las elecciones presidenciales.
Hace 4 meses que las reservas internacionales están en torno de los u$s38.000 millones, y en caso de llegar antes de fin de año el desembolso del FMI la situación podría mejorar. Si no hay un aumento importante en las reservas será difícil sobrellevar el verano.
La sequía apremia, hay poca soja sembrada, el trigo es escaso al igual que el maíz de primera, si sigue el clima seco los problemas se potencian.
Los problemas a futuro
Los pasivos monetarios del BCRA llegan a unos $13,5 billones y, si tomamos las reservas en 38.000 millones de dólares da un dólar de equilibrio o conversión de $355 mientras que en el mercado paralelo está en unos 295 pesos.
También hace 4 meses que se congeló la Base Monetaria llega a unos $4,5 billones de pesos. En el último año aumentó el 46% con una inflación que se ubica en el 88,0% anual una contracción monetaria que podría afectar el ritmo de actividad económica en el primer trimestre del 2023.
En este aspecto hay que destacar qué hay un stock de pesos que sobran y son retirados del mercado vía Leliq del BCRA y otros instrumentos. Ese stock en los últimos 4 meses pasó de $6,8 billones a $8,7 billones.
Esto provocará un problema futuro ya que genera un pago de intereses mensuales que se ubicó en octubre en los $440.000 millones y, de cara a diciembre, podría ubicarse en torno de los $500.000 mensuales, esto representa el pago de un mes de jubilaciones y pensiones.
El endeudamiento del Banco Central aumentó el último año el 96,9%. Las reservas suman u$s38.000 millones, mientras que el endeudamiento medido en dólares es de u$s55.174 millones, una vez y media las reservas. Es una relación difícil de mantener en el tiempo.
Hay que incorporar más reservas o bajar el endeudamiento, para ello es necesario tener superávit fiscal, algo que no está disponible en el corto y mediano plazo, pero el gobierno por ahora descansa en un sistema financiero que por el momento se muestra muy confiable.