Los dólares que está vendiendo el Banco Central no son propios: ¿es inminente una mayor tensión cambiaria?

Más allá de lo que ocurre a nivel político en los últimos días después de las elecciones legislativas, el riesgo inminente es el cambiario.

Con una brecha de más del 100%, muy pocas reservas líquidas netas para llegar a fin de año, un dólar oficial que no está tan atrasado o barato como en otras épocas, un dólar paralelo que está un poco caro con respecto a otros momentos difíciles y con muchas necesidades fiscales de pesos para financiar con emisión el déficit fiscal el BCRA, no hay que descartar un problema cambiario antes de fin de año.

"Los tiempos de un desenlace cambiario son mucho más perentorios que los tiempos del reacomodamiento político y los de la negociación con el FMI. Lo cambiario es una cuestión inminente, del día a día. El Gobierno parece aprestarse a negociar con el Fondo en el verano, pero el BCRA no puede esperar hasta marzo y seguir perdiendo reservas", señala un reciente estudio de la consultora MS.

El estudio explica que no es posible extrapolar la foto actual de las reservas netas del BCRA. En particular porque muestra un certificado por tenencias de oro por unos u$s3.500 millones y otro por tenencias de DEGS del FMI por otros u$s 2.500 M que se aplicarán al pago al propio FMI.

El gran problema es que los dólares que viene vendiendo el BCRA en el mercado oficial, y que vendía en el no oficial hasta la semana pasada, no son propios.

Esos dólares provienen de los encajes de los bancos en el BCRA que respaldan los depósitos bancarios privados en dólares.

¿Es muy grave esta situación? Ya ocurrió en otros momentos críticos como fines del 2015 pero se pueden usar dólares prestados sólo por un tiempo y para algo puntual. Por ese motivo el BCRA dejó de intervenir en el mercado no oficial del dólar.

No es posible tampoco extrapolar en el tiempo la brecha de 100%. En momentos puntuales en los 70, los controles cepos se han movido habitualmente con brechas más bajas. La historia muestra que brechas como las actuales no son sostenibles en el tiempo.

"Se termina vaciando el mercado cambiario oficial, se extingue el superávit comercial cambiario, escala la demanda y el BCRA se transforma en un vendedor permanente de dólares (que no tiene). Duran dos o tres meses, no más", explica un reciente trabajo de los economistas Carlos Rivas y Gustavo Reyes del IERAL.

"Abundan los ejemplos de países sin brecha con mercados de ahorro y crédito en moneda local y extranjera y hemos observado brechas en nuestro país antes de ser tan bimonetarios. Si existiese un exceso de oferta de pesos y el Banco Central proveyera los dólares equivalentes, tampoco existiría una brecha. Es condición necesaria para que exista una brecha en un mercado con precio fijo, sin oferta a ese precio. Es equivalente a tener precios cuidados en una góndola vacía", dice el estudio.

Según los autores del trabajo, los episodios históricos tienen en común tres aspectos:

1. Obedecen al exceso de pesos, que se traduce en una mayor demanda de divisas que el BCRA no puede satisfacer al precio oficial, motivo por el cual segmenta los mercados a través de controles.

2. El excedente de pesos responde a una aceleración de la emisión monetaria (1951/52, 1989), una caída en la demanda de dinero (fin de 1948/49, 1955/59, fines de 1974 – principios de 1976) o a una combinación de ambas.

3. No funciona el mecanismo estabilizador que opera en cualquier mercado cuando aumenta la demanda de un bien (al subir su precio, aumenta la oferta, cae la cantidad demandada y se reduce el desequilibrio inicial).

La brecha rompe este "mecanismo natural", dice el paper: "como el precio del dólar oficial sube a un ritmo independiente al impulso de la demanda, no frena las decisiones de quienes pueden comprar al precio oficial (importadores) y no permite a gran parte de los oferentes de dólares (exportadores) vender al mayor precio que refleja el aumento de la demanda en el mercado paralelo".

Con respecto al mercado paralelo, podemos observar que a 200 pesos parece relativamente muy caro.

En particular porque refleja la incertidumbre política, la inestabilidad macroeconómica producto de los desequilibrios cambiarios fiscales y monetarios y por no saber qué va a pasar con la política económica.

Por su parte, si observamos el valor del dólar oficial de 100 pesos, la mayoría de los analistas financieros sostiene que no está tan barato como en otras épocas.

"No es barato sin embargo, los dólares oficiales en los tiempos de inestabilidad macro e incertidumbre política de por ejemplo los 70 y los 80 cotizaban casi siempre por arriba de los 100 pesos: flotaban entre 120 y 130 y pico pesos de hoy. La historia hace pensar que en las actuales circunstancias el dólar oficial más "lógico" sería un poco más alto que 100 pero urge resolver este dilema cambiario", dice el estudio de M&S.

¿Alcanzaría con recuperar el atraso de este año y después un crawling peg al estilo 2020 o el gobierno devaluará el peso un 30 por ciento como demanda el mercado financiero?

Lo que se debe entender es que después de una corrección del tipo de cambio hacia arriba, una devaluación del peso, será inevitable varios meses de un aumento de la inflación.

Por ahora no está claro si la coalición del Frente de Todos en su conjunto está a favor de firmar un nuevo acuerdo con el FMI.

Lo que es evidente es que en la medida que se retrase la economía estará peor. Tampoco está claro si firmado un eventual acuerdo, estarán las condiciones para cumplirlo a lo largo del tiempo.

Lo importante es que el Presidente Alberto Fernández anunció el envío al Congreso de un "Programa Económico Plurianual" con un hipotético aval del FMI.

No se sabe específicamente qué contenidos tendrá ese programa, cuál será el respaldo de la alianza oficialista, ni el del Fondo. Pero la base sería el Proyecto de Presupuesto que el ministro Martin Guzmán presentó el 20 de septiembre pasado en el Congreso de la Nación.

Con respecto a este anuncio, el estudio de M&S manifiesta que "luce por el momento un anuncio para poner paños fríos a la crisis cambiaria y la incertidumbre sobre qué puede venir".

En ese aspecto, hay que señalar que es importante en estos momentos diferenciar expresiones de deseo versus anuncios formales versus objetivos de largo plazo versus un esquema macro con cierto contenido para, al menos, encapsular la inestabilidad macro fiscal - monetaria - cambiaria.

Las necesidades que tiene hoy el BCRA que es quien, en términos futbolísticos, "aguanta los trapos" por no cerrar un acuerdo con el FMI no se solucionaran con solo un anuncio con objetivos de largo plazo.

El calendario de pagos externos está muy apretado y presiona las reservas líquidas del BCRA que hoy solo tiene unos u$s2.500 millones para pagar vencimientos de capital e intereses al FMI por u$s2.900 M entre diciembre y febrero (u$s 1.900 millones diciembre, u$s 700 millones enero y otros u$s300 millones en febrero).

Pero hay realizar otros pagos externos por otros u$s 1.500 millones en el mismo plazo que se podrían pagar con dólares de las reservas líquidas que provendrán de algún desembolso que se logre de los organismos internacionales como BID o Banco Mundial.

La mayor certidumbre de lo que pueda venir es que el FMI no le dará plata fresca a la Argentina, solo financiamiento para poder pagar vencimiento tras vencimiento para pagar los u$s45.000 millones que le debe la Argentina.

Tampoco aceptará una extensión especial de los plazos de devolución del préstamo, ni aceptará ninguna reasignación de DEGS ajenos para que la Argentina siguiera pagando vencimiento y pateando en el tiempo un acuerdo.

Pese a lo que ha manifestado el gobierno, en particular el ministro Martin Guzmán, no está claro que se apruebe alguna reducción simbólica de los sobrecargos de la tasa de interés.

Lo concreto es que el gobierno tendrá que comprometerse a cumplir con metas cambiarias ya que el FMI no acepta el control de cambios, metas monetarias porque las autoridades del organismo no están de acuerdo con el ritmo de emisión monetaria para financiar el déficit fiscal y lo más importante que el gobierno frene la suba de la tasa de inflación que se proyecta en más del 50 por ciento anual para este año.

Es probable que la discusión más importante entre las autoridades argentinas y el staff del FMI esté centrada en la sostenibilidad de la deuda, en la convergencia fiscal, en el tipo de régimen cambiario, en el uso de las reservas como mecanismo de intervención cambiaria, en las tarifas públicas, en el financiamiento monetario al Tesoro.

Lo evidente es que de acá hasta las PASO del 2023, no hay chance que la economía pueda revivir al kirchnerismo al estilo 2011 cuando la soja voló a 600 dólares la tonelada.

La reciente derrota del oficialismo en las elecciones legislativas por ahora desactiva la posibilidad de una economía lejos de lo que hace el mundo por ahora.

Esta especie de espíritu de triunfalismo en la derrota del oficialismo es un mal antecedente frente a la probable nueva renegociación del acuerdo con el FMI que encarará el ministro Martin Guzmán en los próximos días.