Menos dólares y abundancia de pesos: el mercado anticipa más tensión y fin del ancla cambiaria

Fue lindo mientras duró: el Banco Central pudo darse el lujo de tener un saldo positivo de dólares -es decir, comprar más de lo que vende- prácticamente en todo el año. Pero los últimos días dejaron en claro que el cambio de tendencia ya llegó.

Ya pasaron dos semanas desde la última vez que el saldo fue positivo. En ese período el BCRA acumuló ventas por u$s790 millones. Y ya hay estimaciones privadas que hablan para septiembre de una pérdida de reservas por ventas al mercado en el orden de u$s350 millones.

No son malos números si se los compara en términos históricos. Lo usual es que en agosto, ya con la mayor parte de la campaña agrícola exportada y liquidada, no queden muchos dólares en el mercado como para captar. Sin embargo, este año la "supersoja" permitió estirar la bonanza, al punto que incluso septiembre tendrá un buen aporte: las declaraciones juradas anticipadas de exportaciones permiten suponer un ingreso de u$s3.000 millones por liquidaciones del agro.

De todas formas, los números del Central dejan en claro que el punto de inflexión ya ocurrió, y es algo que se expresa con claridad en el mayor celo que se está poniendo a la hora de autorizar importaciones: por la escasez de dólares, hay sectores industriales a los que les cuesta hacerse de las divisas necesarias para mantener el ritmo. Un ejemplo emblemático de esta situación es la industria automotriz, donde a pesar de un aumento en la demanda, se están revisando las ventas a la baja.

Por otra parte, decisiones de política económica como el postergamiento del tope a la exportación cárnica implicará una pérdida adicional que la industria calcula en u$s1.000 millones, con lo cual la bonanza de los precios agrícolas internacionales se verá parcialmente contrarrestada por este "costo de oportunidad" al vender menos carne.

Es en este contexto que los analistas del mercado consideran que ya empezó una nueva fase de pérdida de reservas del Banco Central. Hasta las legislativas de noviembre, se proyecta que la baja sea de u$s1.000 millones, por el saldo negativo de las intervenciones diarias en el mercado de cambios.

Pero además, claro, estará el vencimientos de obligaciones con el Fondo Monetario Internacional, que podrían sumar -o restar, desde la perspectiva del BCRA- otros u$s4.330 millones.

A pesar de la ayuda de la soja, el Banco Central no puede evitar el cambio de fase: ya se transformó en vendedor neto de dólares y empieza a perder reservas

La calma cambiaria, con fecha de vencimiento

Lo cierto es que todos sabían que este momento llegaría y que coincidiría con dos situaciones inquietantes: la primera es el calendario electoral, que suele poner nerviosos a los ahorristas y, por lo tanto, trae tensiones cambiarias; la segunda es que la merma de dólares se da en simultáneo con un incremento en los pesos, por el mayor gasto público y su financiación con emisión monetaria.

No por casualidad, las consultoras privadas están revisando al alza sus pronósticos de inflación, a contramano del optimismo oficial, que habla de que se inició un proceso de caída inflacionaria.

El último sondeo del Banco Central marca que la mayoría de los analistas prevén un rebote inflacionario inmediatamente posterior a las elecciones, ya con un IPC que se ubicará por encima del 3% mensual durante todo el verano.

Pero lo más llamativo es que los economistas están previendo un fin del "ancla cambiaria". En sus pronósticos, el año próximo el tipo de cambio oficial aumentará un 46% contra una inflación del 43%. Todo un contraste respecto de la situación de este año, que se estima terminará con una inflación en el orden del 48,5% contra un deslizamiento cambiario de apenas 23,5%.

Esto implica que la relativa calma actual tiene fecha de vencimiento. En su último informe, la firma inversora Consultatio apunta: "El Banco Central hizo delivery de su parte: la puesta a punto del frente cambiario está completa. La imagen muestra al tipo de cambio oficial depreciándose a una velocidad crucero de 1% y a una de las tantas brechas del contado con liqui estabilizadas firmes en 80%, por debajo del 89% alcanzando antes de la introducción de los últimos controles. Todo en su lugar, pero todavía más importante: quieto".

Pero a continuación advierte que esa política es una "frazada corta" y que la paz cambiaria tiene corto plazo. Observa señales de alarma en el mercado, como por ejemplo la curva de pesos, que muestra una tendencia dolarizadora. Desde que se introdujeron las últimas restricciones, la presión vendedora llevó a los rendimientos del tramo corto de la curva CER a duplicarse en menos de un mes.

Por su parte, un informe de la administradora de fondos de inversión Quinquela enumera los motivos por los cuales la relativa contención inflacionaria no podrá continuar mucho tiempo:

*Corrección de precios relativos.

*Recuperacón de salarios.

*Posible aceleración del tipo de cambio.

*Ajuste de tarifas.

*Exceso de pesos que vuelven a presionar.

Un mercado más desconfiado

Por lo pronto, los informes que estiman el gasto público ya apuntan a un rojo fiscal de $120.000 millones para agosto, una cifra que implicará un "piso" para lo que resta del año. Aun cuando la recaudación impositiva sigue mejorando -en agosto hubo una suba real de 10% contra el msmo mes del año pasado y también una suba de 2,6% real en la comparación contra agosto de 2019-, eso no alcanza para tapar el agujero fiscal que viene.

Sobre todo, si se tiene en cuenta que empezará a mermar el ingreso por retenciones a las exportaciones, que hasta ahora han explicado el 9% de lo que entra a las arcas de la AFIP.

Y es ahí cuando el mercado se empieza a poner nervioso: gasto público en crecimiento, menos dólares en las reservas y dudas sobre sostenimiento del nivel de recaudación llevan a una expectativa de mayor expansión monetaria.

Sobre todo, si se tiene en cuenta que, tras un primer semestre de austeridad fiscal -que dejó un rojo de 0,5% del PBI- el gasto se aceleró al punto que ese mismo déficit se volvió a producir solamente en el transcurso de julio y agosto.

La expectativa del mercado es que hasta fin de año se dé una relación de tres a uno en favor de la "maquinita": los cálculos de la consultora Equilibra indican que, si se asume un déficit fiscal de 2,6 entre agosto y diciembre, habría un monto de $1,1 billón por financiar, y las consultoras estiman que será difícil que el Tesoro pueda obtener una financiación por más de $290.000 millones.

Las últimas experiencias del ministro Martín Guzmán en el mercado no fueron positivas, y se encontró con inversores ya no tan bien dispuesto a financiarlo. En el primer semestre había celebrado un "rolleo" de 124%. Es decir, el mercado le había dado plata en cantidades mayores a los bonos que se vencían, con lo cual le dejaban en su caja pesos para financiar el gasto sin pedirle asistencia al Banco Central.

Ahora, en cambio, esa situación parece haber encontrado un punto de inflexión: en la última licitación no se llegó a cubrir el total de los vencimientos. Y en lo que va del segundo semestre, ya se tuvo que depender de la "maquinita" por $380.000 millones.

Martín Guzmán, cada vez con mayores dificultades para renovar deuda, dará señales al mercado con el presupuesto 2022

Se están buscando nuevas estrategias para seducir a los invesores, pero los analistas muestran escepticismo: "La aceleración del gasto no cederá y esto traccionará a la emisión monetaria", advierte un informe de Ecolatina, que insinúa que luego de las elecciones el Gobierno no tendrá otra salida que volver a apretar el frente fiscal para evitar tensiones inflacionarias y, al mismo tiempo, enviar una señal política al FMI.

Por su parte, el informe de Quinquela calcula que el salvataje del Banco Central al Tesoro implicará otros $710.000 millones, que se sumarán a los $522.000 millones que ya le giró por concepto de utilidades y a los $190.000 millones de adelantos transitorios. Es decir, un nivel de transferencias en el año por $1,4 billón.

"Llegar al total implica quedar con poco margen de asistencia para los primeros meses de 2022 y, sobre todo, inyectar $172.500 millones promedio por mes hasta fin de año", advierte la consultora. Y agrega que semejante nivel de emisión por parte del Central obligará a absorber pesos del mercado, con lo que agrava más aun la situación de exceso de pesos para el año próximo.

Mirando pistas en el presupuesto

En definitiva, el diagnóstico que los inversores y ahorristas están haciendo sobre el momento económico se puede definir en una frase simple y contundente: cada vez va a haber menos dólares disponibles y más pesos en la calle como consecuencia de la asistencia para financiar al gasto público.

Es por eso que cambiaron las expectativas sobre el "ancla cambiaria" para el año próximo, como puede verse en la encuesta REM del Banco Central. Y también es por ese motivo que se espera con ansiedad la presentación del proyecto de ley para el presupuesto 2022.

La semana próxima, ya con los resultados de las PASO a la vista, Guzmán dará las primeras pistas en el sentido de si está dispuesto a pagar el costo político de un ajuste para disminuir el nivel de déficit -y, por lo tanto, de asistencia del BCRA- o si, por el contrario, si ya desde el arranque se plantean metas laxas, que pueden volver a hacer dudar sobre la senda descendente de la inflación.