Furor pre electoral por acciones de Edenor, ¿un "déjà vu" de otros rallys que terminaron mal?

¿Qué es lo que motiva a los inversores a comprar acciones de empresas que reportan pérdidas millonarias en sus balances, y cuyos ingresos dependen de la decisión política de un gobierno sobre si aumentar o planchar las tarifas? Es la pregunta que se hacen todos en el mercado tras el espectacular rally bursátil liderado por las acciones de compañías energéticas.

Escuchar noticias sobre que Edenor ha subido en una sola jornada un 15% en Buenos Aires y un 22% en Wall Street, o que Transener lo hace al 10% y Central Puerto al 7%, no deja de sorprender. Es cierto que, como suele ocurrir en Argentina, las cotizaciones estaban muy subvaluadas y eso siempre tienta a los inversores que tienen la estrategia de "contrarían" y esperan que en algún momento haya un rebote.

Pero, aun así, no deja de ser sorprendente. Después de todo, Edenor acumula una suba de 70% en un mes, algo extraño para una compañía que hace apenas tres semanas presentó un balance en el cual reportó pérdidas por $11.636 millones en el primer semestre del año, una cifra que -incluso depurando el efecto inflacionario- implica un rojo tres veces mayor al que se observaba hace un año.

No se necesita ser experto en energía para comprender los motivos de fondo detrás de esos números negativos: la decisión política del Gobierno llevó a un cuasi congelamiento tarifario. Después de que el ministro Martín Guzmán -que defendía un ajuste en las tarifas al consumidor residencial- fuera desautorizado públicamente, los ingresos de las eléctricas empezaron a evolucionar a una velocidad tres veces más lenta que la inflación.

Y los subsidios estatales para evitar un colapso del sistema superaran largamente el tope del 1,7% del PBI que había imaginado el ministro. Los economistas ya están previendo que el peso fiscal se acercará a un 3% del PBI. Pronósticos inquietantes, si se toma en cuenta que en 2015, hacia el final de la gestión kirchnerista, el costo del subsidio energético había llegado a una marca de 4% del PBI.

Por lo pronto, la Oficina de Presupuesto del Congreso reportó que el crecimiento del subsidio estatal ya está en un ritmo de 53,9% anual.

En la misma línea, un informe del Instituto General Mosconi calcula en u$s6.000 lo que se lleva gastado por ese rubro. Un 65% de esa cifra obedece a transferencias a la mayorista eléctrica Cammesa, para cubrir la diferencia entre los costos de producción y lo que efectivamente de cobra. Otro 20% de ese gasto cubre la diferencia de precios en el rubro gas, en forma de transferencias al ente Ieasa -que tiene a su cargo el ingreso de gas desde Bolivia y la compra de gas natural licuado-.

El informe advierte que ese nivel de subsidio implica que el Estado está haciéndose cargo de de casi 40% del costo por lo que consumen los usuarios, un nivel alto, aunque todavía lejano al momento de mayor subsidio, hacia el final de la gestión de Cristina Kirchner, cuando llegó a representar un 85% del costo total.

¿Cuánto peor, mejor?

Y en la contundencia de esos números reside, precisamente, la razón que está motivando a los inversores: creen que en 2022 no habrá condiciones para sostener la política tarifaria actual. Se basan para ello en la inminencia de un acuerdo con el Fondo Monetario Internacional, que no avalará un nuevo retraso tarifario como ancla inflacionaria. Y, además, en la imposibilidad de que la presión fiscal para pagar subsidios pueda seguir incrementándose, dadas las dificultades de financiamiento que está encontrando el Tesoro.

Pero, sobre todo, los inversores están apostando al "trading electoral". Traducido, creen que el Gobierno no tendrá el resultado que espera en las elecciones legislativas y que eso le restará fuerza como para que las facciones más radicalizadas puedan imponer sus posturas.

Después de una ola de versiones respecto de que en el Instituto Patria habían encargado encuestas para saber si la población apoyaría re-estatizaciones -concretamente para el caso de Edesur-, ese tema ha perdido impulso político.

Por otra parte, esa presunción parece confirmarse por parte de los propios funcionarios del área económica. Sin estridencias para no alterar el clima interno en la coalición gobernante, hacen referencia al ajuste que está en carpeta.

Por caso, el ministro de Desarrollo Productivo, Matías Kulfas, dijo que "el escenario que se viene es la segmentación porque está claro que buena parte de los subsidios terminan fuertemente asignados a la ciudad de Buenos Aires a hogares de ingresos medios y altos".

Aunque, claro, también desestimó de plano un "tarifazo" que pueda multiplicar las tarifas generalizadamente, como ocurrió durante la gestión Macri.

Por lo pronto, ese discurso oficial sobre un impulso al sector energético a medida que la economía se reactive ha encontrado cierto eco en el mercado. Después de todo, Edenor encontró apoyo financiero para posponer los plazos de vencimiento de Obligaciones Negociables por un monto de u$s300 millones.

Y, a pesar de los números en rojo del balance, la empresa destacó que esa situación no implicó una parálisis en sus inversiones, sino que, por el contrario, en la primera mitad del año desembolsó $6.170 millones para tareas de mantenimiento de la red.

Los antecedentes sugieren cautela

Pero lo curioso de este momento de euforia con las acciones energéticas es que, en el fondo, reflejan un comportamiento cíclico de los inversores en situaciones de congelamiento tarifario. Ya ocurrió muchas veces en los últimos años que se produjeran inversiones masivas y que las acciones subieran justo en el peor momento de las compañías, cuando sufrían balances en rojo y los apagones masivos eran un problema diario.

Por caso, a fines de 2013, cuando una ola de calor hizo colapsar al sistema energético, quienes más se enriquecieron con la especulación bursátil fueron quienes apostaron por las acciones de Edenor, que en 2013 subieron un 337% y que batieron marcas como la de haber subido 18% en una única jornada.

Claro, la situación era tan crítica que todos daban por sentado que, le gustara o no a Cristina Kirchner y a Axel Kicillof, debería producirse un ajuste tarifario. Pero ese ajuste finalmente resultó muy acotado, de manera que la evolución de las acciones entró en un peligroso subibaja que hizo perder dinero a muchos apostadores.

Así, se llegó al final del mandato de Cristina en 2015 con un retraso tarifario récord. Y esto llevó nuevamente a subas en las acciones de Edenor, esta vez con más fundamento, porque se esperaba que con Macri en el poder las empresas energéticas pudieran recomponer su caja y salir de los balances en rojo.

Y, efectivamente, eso fue lo que ocurrió por efecto el tarifazo: la acción de Edenor en la bolsa neoyorquina se multiplicó por cinco desde la victoria electoral macrista hasta el inicio de 2018, cuando empezó la crisis financiera.

El valor de la acción tocó un precio récord de u$s38. En ese momento, la compañía dirigida por Mindlin llegó a tener una capitalización bursátil de u$s2.800 millones, un número que hoy parece increíble y habla a las claras de la pérdida de valor de los activos argentinos.

Los aproximadamente u$s100 millones pagados a inicios de este año por el grupo Vila-Manzano-Filiberti por el 51% de las acciones de Edenor que controlaba el grupo Pampa lucen como una cifra irrisoria para la mayor distribuidora eléctrica del país, que tiene licencia para dar servicios a unos tres millones de clientes en una zona de 4.637 kilómetros cuadrados, donde por otra parte vive la población de mayor consumo y poder adquisitivo.

Y los u$s3,50 que valía la acción el verano pasado dejaban en claro que no había muchas expectativas a los ojos del mercado, más allá de los planes que declaraban los nuevos propietarios "expertos en mercados regulados".

Evidentemente, algo cambió: otra vez las acciones de energía, y Edenor en particular, vuelven a ser vista como oportunidad, mientras se produce un flujo de fondos inversores hacia los países emergentes.

Pero los antecedentes históricos indican que la jugada no está exenta de riesgos: ya hubo muchas apuestas a cambios de escenario político que luego no se concretaron y terminaron pagándose caro. Sin ir más lejos, antes de las PASO de 2019 hubo un espectacular rally en el Merval, que perdió 50% en dólares tras conocerse el resultado electoral.