La tasa de las Leliq podría bajar al 30% en enero de 2020

La tasa Leliq, las letras de liquidez que emite el Banco Central, podría bajar al 30% cuando termine la contienda electoral, gane quien gane; señala a Clarín, Gabriel Rubinstein, director de GRA Consultora.

Para que esto sea posible se requiere de las siguientes condiciones señaladas por Rubinstein:

1) Despejar los riesgos de default tanto para 2020 como para 2021, logrando que la tasa de riesgo país vuelva a niveles de 500 puntos básicos. Si es necesario, negociando con el Fondo Monetario Internacional para que los u$s7.200 millones de sus préstamos que están (ociosos) en el Banco Central se destinen a un programa de recompra de bonos.

2) Apuntar a una inflación del 20%, sobre la base de fijar salarios públicos no más allá de eso, y tarifas públicas también.

3) Apuntar a mantener el tipo de cambio real (similar al actual) en un valor estable, de manera que sin el impacto de los shocks externos, la devaluación nominal esperada sea del orden del 18%.

4) Implementar un sistema de flotación cambiaria administrada, con banda de piso a techo no mayor al 10%, con intervenciones masivas en caso de que la divisa llegue a piso (compras) o techo (ventas).

5) Implementar una política monetaria que acompañe la monetización estimada, a la tasa mencionada de inflación del 20%.

6) Mantener el acuerdo con el FMI (no defaultearlo), lo cual no implica discutir y renegociar una serie de cuestiones (política cambiaria y monetaria, eventualmente secuencia del ajuste fiscal, reprogramación de vencimientos del préstamo Stand By, otros).

En el cuadro que acompaña este texto se muestra la construcción de la tasa Leliq en diversos escenarios. Para facilitar la lectura comencemos con el escenario 4, que es el que describía al comienzo.

GRA Consultora

Nótese que en caso de bandas acotadas, hay que asignar probabilidades a que el dólar, que comenzaría en el centro de la banda, vaya al techo o al piso. Asumimos que los riesgos de depreciación real son mayores que los de apreciación (5% de ir al piso, 25% de ir al techo, 75% de quedarse en el medio).Ello nos dará la devaluación esperada, que es la base de cálculo para la tasa Badlar en pesos. Además, la tasa en pesos debe posibilitar el mismo rendimiento que un bono en dólares. Si logramos que la tasa de riesgo país baje a 500 puntos básicos (bp), implicaría un rendimiento del 7% anual (aunque a corto plazo sería menor, lo que implicaría menor tasa Badlar que la que acá estamos estimando).

De modo que con los supuestos mencionados, la tasa Badlar debería ser del 27% para equilibrar los rendimientos esperados de pesos y dólar. Y esto implicaría, para el depositante, una tasa real positiva (respecto a inflación) de casi 6% (casi toda explicada por el efecto de la tasa de riesgo país).

Asumiendo un encaje no remunerado del 11%, implicaría que la tasa Leliq pudiera ser del 30,5%, que implicaría una tasa real básica para los tomadores de crédito algo menor al 9% anual.Tenemos entonces que bajar la tasa de Leliq a la mitad, del 60% al 30% sería un objetivo alcanzable, apenas despejada la contienda electoral. Y no debería ser algo tan difícil, ya que los requerimientos para ello estarían al alcance de la mano de cualquier gobierno sensato, sea más estatista o más liberal.

¿Podría bajar más la tasa de interés, para que la tasa real de interés que pagan las empresas sea más baja? Claro, pero se requerirían cosas ya mucho más complejas de pedirle a nuestra clase dirigente. En el escenario 1 se simula el caso de que la inflación pudiera ser del 2% anual, y hubiera plena certeza cambiaria (del tipo de cambio real, con riesgos simétricos de depreciación o apreciación de monedas emergentes, y del euro respecto al dólar). Aun con riesgo país de 500 bp, la tasa Leliq sería de casi el 8%, y la tasa real para el tomador de crédito, del 6%.

Para que sean más bajas ya todo dependería de bajar el riesgo país. Por ejemplo, en escenario 2, con riesgo país nulo, la tasa Leliq podría ser de 2,3%, y la tasa real de interés, apenas por encima del 0 por ciento.

Pero atención, que si no se hacen las cosas bien, la tasa real de las Leliq podría seguir siendo demasiado alta, conspirando contra las posibilidades de aumento del crédito y la actividad económica.Si se insistiera en esquemas de libre flotación, dado el sesgo de temor a depreciación del dólar (riesgos asimétricos de devaluación y revaluación), la tasa de pesos "requerida" sería mayor.

Se simula esto en el escenario 5, suponiendo como único cambio respecto al escenario 4, una banda cambiaria bien amplia, del 50% (y mayores riesgos de ir al techo). En este ejemplo, la Leliq no bajaría del 43%, y la tasa real sería mayor al 19%. Notar cuán importante puede llegar a ser que el sistema de flotación no sea libre sino muy administrado, para la Argentina de estos tiempos, de alta inflación y muy alto grado de dolarización.

Y por supuesto, todo podría ser peor si las políticas se tornan inconsistentes. Imaginemos si el gobierno intentara subir el dólar real y los salarios reales al mismo tiempo. Tamaña inconsistencia nos llevaría a una espiral muy inflacionaria, tasas de interés altísimas, etc.

No hay límite a las posibilidades de empeorar la situación actual. Pero lo importante es que sin un esfuerzo demasiado especial, sin grandes reformas, ni tributarias, ni laborales, ni jubilatorias (todas necesarias para crecer en forma sustentable en el tiempo), ya muy pronto podrían lograrse cosas importantes.

Es que bajar la tasa Leliq drásticamente implicaría poder provocar un shock crediticio muy positivo, y un envión a la actividad económica bien fuerte.

"Dependería, básicamente, de la capacidad de gestión del próximo gobierno. Nada más, ni nada menos", concluye Gabriel Rubinstein en su columna para Clarín.