Los CDO pueden convertirse en la próxima "bomba financiera"

Allá por el 20 de junio, el presidente del Bank of England, Mervyn King, expresó al pasar que "la titulización está transformando el sistema bancario desde el modelo tradicional a un nuevo modelo donde el riesgo crediticio se distribuye entre un amplio rango de inversores". En este sentido, aclaró que el modelo original era aquél "donde los bancos originaban y retenían el riesgo del crédito en sus balances".

En la actualidad, nuevos y aún más complejos instrumentos financieros implican riesgos diferentes. Se crearon instrumentos exóticos cuya distribución de retornos es más complicada que la de los préstamos subyacentes.

El desarrollo de estos complejos instrumentos financieros y la avalancha de nuevos tipos de deuda, sin garantías tradicionales, sugiere otra máxima: los bancos deben ser muy cuidadosos con lo que están prestando, sobre todo cuando tienen muy poca información sobre las actividades del prestatario.

King amplió su análisis e indicó que "como resultado, el riesgo ya no se concentra en manos de un reducido número de entidades reguladas sino que es esparcido por todo el sistema financiero". Se trata de un proceso positivo porque de este modo se evitan colapsos asociados con la banca tradicional, agregó.

Así es que aparecen los denominados CDO (obligación de deuda colaterizada) donde el riesgo de desaparición de la rentabilidad es mayor en estos instrumentos que en los instrumentos más sencillos y una mayor rentabilidad supone un mayor riesgo.

Los CDO por dentro

En este marco, se abren muchos interrogantes. ¿Qué son los CDO? ¿Cómo es que estos vehículos de deuda originaron tan grandes pérdidas en los bancos más importantes? ¿Qué son los "liquidity puts", que hicieron que tanto el Citigroup y otros bancos de gran envergadura se inclinaran a aumentar su exposición a los CDO de forma tan repentina?

Es importante considerar a los CDO, u obligaciones de deuda colateralizada, como estructuras similares a las de cualquier otro fondo: recaudan dinero de los inversores y luego compran activos con ese dinero.

Un banco de primera línea actúa como un emisor de CDO y establece un fideicomiso en forma separada a sus activos. A fin de recaudar dinero, ese fideicomiso vende los bonos a inversores, y con ese dinero, compra activos.

Cuando se construye un CDO el fin último es conseguir que el rendimiento de los activos del fideicomiso sea mayor que el rendimiento de los bonos, que el mismo fideicomiso emitió a fin de recaudar fondos.

Distintos CDO compran diversos rangos de activos pero muchos de ellos compraron bonos colateralizados con hipotecas subprime, préstamos hechos a prestatarios -que no contaban con un pasado crediticio estable- a quienes se les cobraron tasas de interés más altas que aquellas que se cobran a quienes mantienen una historia crediticia impecable.

Además, estas entidades no vendieron un solo tipo de bono para recaudar los fondos. Vendieron distintos bonos con distintos grados de riesgo crediticio, siendo el más riesgoso aquel que generaba el mayor rendimiento.

Un ejemplo concreto de los peligros que generan este tipo de instrumentos es el índice ABX (por sus siglas en inglés), que se basa en los préstamos hipotecarios subprime (o de mayor riesgo).

Este índice registró descensos significativos, luego de que la calificadora de riesgo Fitch Ratings indicara que recientemente las obligaciones de deuda colaterizada o CDO de mayor calidad fueran degradadas en u$s23.900 millones.

Existen múltiples ejemplos basados en la generación de estos instrumentos. Un caso en particular es el de un banco relativamente desconocido de Dí¼sseldorf (Alemania), que se dedicaba a otorgar préstamos a compañías alemanas y quería diversificarse.

Con este objetivo, la entidad empezó hace cinco años a comprar complejos bonos, inventados en Estados Unidos, a los mayores bancos del mundo. Los ejecutivos del banco se jactaban de su estrategia y, el año pasado, Moody's Investors Service alabó su "exitosa diversificación".

Hoy, la estrategia diversificadora del banco y la acumulación de esos bonos dejó a IKB Deutsche Industriebank AG con la necesidad de rescatar u$s4.800 millones, además de garantías de liquidez de u$s20.100 millones.

Ante esta situación, los reguladores financieros de Alemania mantuvieron reuniones de emergencia con otros bancos de ese país para rescatar a IKB. Para convencerlos de que provean alivio a IKB, el principal regulador financiero de Alemania les advirtió que debían contrarrestar el riesgo de enfrentar la peor crisis financiera desde la década del 30.

El caso de IKB ilustra cómo el riesgo crediticio está causando estragos alrededor del mundo. Una filial de IKB, Rhineland Funding Capital Corp., había comprado 14.000 millones de euros (u$s19.300 millones) en valores de renta fija, incluyendo algunos respaldados por hipotecas subprime de los EEUU. El desplome de IKB se inició luego de que Rhineland no lograra encontrar compradores para sus papeles comerciales con el fin de repagar a prestamistas de largo plazo.

Y los bancos que tenían compromisos para prestarle a IKB comenzaron a echarse atrás. Así, IKB acumulaba cuentas multimillonarias que no podía pagar. Si no fuera por el rescate, "el banco habría entrado en cesación de pagos", apuntó Sabine Bauer, una analista de Fitch Ratings en Francfort. IKB está usando parte del dinero de su rescate para repagar a los tenedores de su papel comercial.

La ayuda de emergencia que requirió el banco alemán muestra el amplio alcance que está teniendo la crisis de las hipotecas subprime de EEUU. A medida que los dueños de viviendas en ese país no pagan sus hipotecas, su incumplimiento perjudica a instituciones como IKB, que pidió prestado para comprar bonos respaldados por fajos de estas hipotecas.

Los tres principales ejecutivos de IKB, incluyendo el presidente ejecutivo Stefan Ortseifen, dejaron la compañía, cuyas acciones cayeron 34% en los últimos días.

Pero este no es el único caso. Los bancos más importantes del mundo ya reportaron pérdidas inesperadas de miles de millones de dólares por ser poseedores de estos instrumentos de inversión conocidos como CDO.

Ahora enfrentan grandes riesgos desde otros rincones de los mercados deudores, pero no se espera que los inversores sean puestos sobre aviso en un futuro cercano.¿Por qué se derrumbaron?

La caída se debió a que todas las partes intervinientes desestimaron las pérdidas que podría darse en las deudas de los activos CDO. En especial, a partir de la mora en los pagos de las hipotecas subprime.

Cuando las restricciones crediticias se intensificaron en el verano, la demanda de CDO se secó. Entonces, los bancos que administraban se vieron trabados, con activos que ellos habían tenido la intención de eventualmente posicionar en las entidades con CDO.

Además, algunos de ellos se quedaron con grandes cantidades de bonos CDO que no podían ya vender. En ambos casos, los activos y deudas de CDO ya se encontraban en las hojas de balance de los bancos.

En algunos casos, los bancos se vieron súbitamente forzados a asumir grandes cantidades de deuda tipo CDO nueva a sus hojas de balance.

En el verano, en medio de una crisis que se profundizaba, los inversores ya no deseaban adquirir deuda emitida por los fideicomisos de CDO. Pero, algunos bancos se comprometieron a comprar esa deuda a corto plazo en el caso de que no pudiese revenderse.

Citigroup denominó como "liquidity put" a ese compromiso cuando llegó el momento de explicar porque había u$s25.000 millones en deudas de CDO en sus libros.

Típicamente, esta deuda recibe las mejores calificaciones, pero esos ratings no tienen demasiado significado ahora, porque las perdidas de activos a los prestamos hipotecarios subprime aparentan llegar a ser mayores de lo que se esperaba.

La deuda de tipo CDO a corto plazo debe ser valuada acorde con los balances de los bancos, y las reducciones de valor son tenidas como pérdidas en las declaraciones de ingresos.La situación actual

Los bancos no informaron correctamente a sus acreedores de sus potenciales perdidas. Ninguno de los grandes dio indicación alguna de que la tenencia de CDO podría ser el origen de billones de dólares en pérdidas, que salieron a la luz recientemente. Como resultado, impactaron contra los desprevenidos accionistas y atropellaron los precios de las acciones de los bancos.

Esta situación hizo surgir la idea de que hay mayores pérdidas esperando ser descubiertas en otros sectores del negocio bancario.

Generalmente, este tipo de operaciones no son consolidadas en los balances de los bancos, pero a menudo son el anzuelo para financiarlos en el caso de que los inversores dejen de comprar la deuda que ellos han emitido.

Cuando esto sucede, una gran parte del riesgo puede ser trasladada hacia la hoja de balance.

Una gran porción de las pérdidas de los CDO de Citigroup ocurrieron porque este tenía que cumplir con compromisos anteriores y financiar una gran cantidad de deuda emitida previamente por las estructuras de los CDO.

Este gigante de los servicios financieros, en última instancia fue forzado a trasladar a sus hojas de balance u$s25.000 millones de deuda tipo CDO de corto plazo respaldadas por hipotecas riesgosas.

Ahora, estas operaciones podrían disparar un proceso similar en muchos grandes bancos, dado que la demanda de ciertos tipos de deudas operacionales se redujeron drásticamente y que los números y las cantidades de malos préstamos en deuda no privilegiada están escalando. Debido a ello, los bancos podrían terminar absorbiendo grandes cantidades en deudas operacionales.

Observando lo que sucedió con las CDO tanto en Citigroup como Merrill, se concluye lo poco se informa a los inversores, y esto debería ser motivo de preocupación acerca de cuan poco están al tanto de la exposición de los bancos a las operaciones.

Ruben Ramallo[email protected]