Vuelve a subir el riesgo paí­s: cómo afecta a los bonos de la Argentina y al plan de toma de deuda del Gobierno

La declaración de "guerra comercial" lanzada por Donald Trump contra China ha encendido las luces de alarma de los mercados mundiales.

Entre tantas otras variables, pega de lleno en la tasa (costo) que deben pagar los países emergentes por sus bonos: a mayor incertidumbre global, mayor es el riesgo país que deben afrontar.

En otras palabras, por cada 100 puntos que se incrementa este índice tendrán que abonar 1% más (por encima del rendimiento que brindan a inversores los títulos del tesoro de EE.UU., considerados libres de riesgo).

A lo largo del último mes, ese indicador -elaborado por el JP Morgan- trepó de manera considerable en todo el "vecindario".

Ese repunte estuvo liderado por Perú (11%), afectado por la renuncia de su Presidente, seguido de Uruguay (10%). Para la Argentina, el alza fue del orden del 4%.

Lo cierto es que este incremento interfiere negativamente en uno de los principales objetivos que se planteó el Gobierno de Macri: reducir al mínimo posible la tasa de interés que pagan los títulos argentinos en los mercados internacionales.

Este encarecimiento cobra mayor protagonismo ante el "gradualismo" de Macri para bajar el rojo en las cuentas públicas, ya que sostener este plan obliga al país a tener que financiarse, y en grandes dosis, en los mercados internacionales.

No parece ser el mejor momento para conseguir deuda a tasas bajas. De hecho, los rendimientos exigidos por inversores para comprar títulos volvieron a trepar hasta el 7%.

Un camino con altibajos

En la City, hoy día abundan los papers con análisis pormenorizados sobre dos variables clave: el riesgo país y la tasa de interés que ofrecen los bonos del Tesoro de los Estados Unidos. 

Si se toma como referencia el actual período gubernamental:

- En el primer semestre de 2017 se produjo la corrección bajista más pronunciada: el diferencial de tasa (sobrecosto) entre los bonos argentinos y los de EE.UU. cayó a 391 puntos básicos (de 529 p.b.). 

- Luego se registró un fuerte incremento que duró hasta agosto. A partir de ese mes, volvió a precipitarse, hasta tocar el mínimo de 349 p.b. en diciembre. 

- Desde ese entonces, ha comenzado a trepar hasta los 420 puntos básicos de hoy día.

Además, del riesgo individual (sobrecosto), el otro factor que incide es, claro está, el "piso" desde el cual comienza a medirse esa mayor tasa. En otras palabras, cuánto pagan los papeles norteamericanos.

Durante el primer semestre de 2016, este indicador jugó a favor de la deuda argentina, ya que se redujo del 2,2% al 1,5%.

Luego comenzó a subir para estabilizarse en torno al 2,5% hasta fines de noviembre, cuando se inició un nuevo ciclo ascendente que se prolongó hasta la actualidad con niveles que rozan el 3%. 

Más allá de esta relación lineal, existe otra vinculada con un típico movimiento inversor: cuando la tasa en Estados Unidos es baja, los capitales van en busca de lugares que ofrecen un mayor retorno. 

En la práctica, esa mayor demanda eleva las cotizaciones de los bonos de los países emergentes y, por lo tanto, reduce la tasa que deben convalidar (lo cual redunda en un menor riesgo país).

En sentido inverso, cuando la tasa en los EE.UU. aumenta, se enciende la "aspiradora de dólares" y se desarman posiciones. En particular en esos mercados, con marcado efecto negativo.

Así las cosas, el análisis de la evolución reciente del riesgo país permite extraer algunas conclusiones acerca de la mirada de los financistas del exterior sobre la marcha de la economía argentina.

En tal sentido, el fin del último ciclo bajista (cuando se llegó a ese mínimo de 349 p.b.) coincidió con el anuncio del 28 de diciembre, día en el que el equipo económico presentó la decisión de "recalibrar" las metas de inflación para 2018.

Esto elevó la tasa exigida para comprar deuda argentina. Tal es así que, con el paso de los días, el riesgo país comenzó a subir en forma acelerada hasta los 420 p.b.

Este repunte, más lo que viene sucediendo con la tasa estadounidense, hizo que el costo total se incrementara 100 p.b. en lo que va del año y que vuelva a los niveles vigentes un año atrás.

"La suba de las tasas en los Estados Unidos y el consiguiente avance del riesgo país local no es gratuito. Desde ya, plantea un problema para la economía local", señala Gabriel Holand, CEO de HR Global.

"A grandes rasgos, si se considera una deuda del orden de los u$s240.000 millones, el costo de financiamiento se incrementa en u$s2.400 millones por cada punto que sube la tasa", agrega.

"Ello implica un incremento de las erogaciones futuras de fondos, lo cual puede generar algún problema en el mediano o largo plazo", concluye el CEO de HR Global.

La región para un lado, la Argentina para el otro

Si se compara la evolución del riesgo argentino con la de otros países de la región, la sobretasa que paga la Argentina se incrementó en los últimos meses: 

- En el caso de Brasil, pasó de 1,6 a 1,7 veces.

- Frente al promedio de Colombia, Perú y Uruguay, subió de 2,5 a 2,7 veces.

En líneas generales, si bien el riesgo se mueve en forma uniforme con respecto a lo que sucede con el T-Bond de Estados Unidos, suelen ser las cuestiones internas de cada país las que alteran su trayectoria.

Fueron precisamente estos avatares los que incidieron para que el riesgo argentino se saliera del "cauce natural" que imponía el mercado y perdiera parte del terreno ganado.

Este fenómeno se manifiesta claramente a lo largo de enero 2018: 

- Para Colombia y Perú, este indicador mostraba una mejora superior a los 10 puntos básicos. Para Brasil y Uruguay, del 5%.

- Como contrapartida, en el caso argentino se registró un deterioro del 7%.

Claramente, este resultado adverso fue consecuencia directa de la ya mencionada "recalibración" de las metas de inflación y todo el clima de desconfianza que trajo aparejado el anuncio oficial.

"Argentina alteró el 28 de diciembre las metas. Esto no fue bien recibido por los inversores, quienes esperaban un Banco Central independiente, con poder de decisión, que combatiera la inflación", explicó Nery Persichini.

"El mercado pasó factura y con el aumento de la volatilidad global eso se acentuó. La suba de la meta y la baja de la tasa de las Lebac hizo perder credibilidad al BCRA y disparó el spread de los bonos", señala Federico Furiase, de Eco Go.

El gráfico siguiente permite apreciar cómo evolucionaron los diferentes indicadores desde mediados del año pasado. Así por ejemplo, en el lapso comprendido entre fines de julio y octubre, el riesgo argentino fue el que más corrigió a la baja.

Luego, y hasta fines de año todos los índices se movieron en forma pareja, pero con el nuevo año y por espacio de un mes, se produjo el desacople argentino, para luego reencauzarse con el resto.

Una explicación sobre el aumento del riesgo la aporta el IERAL, de Fundación Mediterránea: "Que la economía argentina tenga un déficit en cuenta corriente de casi cinco puntos del PBI, y necesidades de emisión de nueva deuda para financiarlo superiores a los u$s26.000 millones, hace que nuestra economía sea muy sensible a los cambios de humor del escenario financiero internacional". 

Para la consultora Econviews, el repunte del riesgo país se debe a la combinación de factores: la "recalibración" de las metas fiscales, la aceleración de la inflación, el alza de las tarifas y los efectos de la sequía, son algunos de ellos.

Para peor, a lo largo de febrero se produjo otra suba que lo llevó a los 426 p.b., debido al "sell-off" global, consecuencia de los temores surgidos por la huida de capitales de naciones emergentes.

Con el transcurso de las semanas la situación tendió a normalizarse, lo que ayudó a un repunte del precio de los bonos, que habían sido muy castigados. Esto permitió que el riesgo país cediera levemente. 

Así las cosas, desde principios de año a hoy, este indicador escaló 70 unidades, por lo que si se compara lo sucedido en el plano local con otras naciones del vecindario, la Argentina sale altamente perjudicada.

Pero no todo está perdido, ya que pese a que el mundo es ahora menos amigable, el consenso del mercado es que la Argentina tiene margen para acortar posiciones, si es que empieza a mostrar buenos resultados en términos económicos.

"El riesgo país debería estar más cerca de los 300/350 puntos básicos que de los 400/450", calculó la economista Sabrina Corujo, de Portfolio Personal.

Aunque en su opinión "aún hay otros temas a solucionar, como el déficit, que impactó sobre el costo del endeudamiento; pero los títulos argentinos tienen TIR (retorno) muy interesantes". 

Más entusiastas, otros analistas consideran que incluso se puede aspirar a alcanzar niveles cercanos a los 250 p.b., es decir levemente por encima del promedio de la región.

En un contexto de endeudamiento creciente, esta compresión de los spreads podría ayudar a compensar la suba de tasas del exterior. 

Claro que para ello restan resolverse muchas cuestiones, no sólo en el plano económico (paritarias, reformas pendientes como la laboral) sino también político, de cara a las elecciones del próximo año.

"A pesar de un comienzo difícil, todavía vemos al bono en pesos a 10 años de la Argentina ofreciendo a los inversores un rendimiento total del 18% este año", vaticina XP Securities, un bróker que opera en Estados Unidos. 

"Hasta el momento, el 2018 ha sido extremadamente doloroso para los bonos argentinos, pero creemos que el castigo luce un poco exagerado", afirma, anticipando una corrección.