En plena batalla entre dólar, peso y tasa, asoma un viejo "fantasma": la caí­da de la demanda de dinero

Pocas expresiones generan tanto temor en los economistas argentinos como cuando se hace referencia a una "caída en la demanda de dinero".

Situaciones complejas en la historia económica reciente han estado muy vinculadas a este fenómeno. Y es lo que, según varios especialistas, está ocurriendo otra vez en la Argentina.

El hecho de que los ciudadanos quieran tener menos pesos en sus bolsillos por temor a la desvalorización y que, en consecuencia, aumente la velocidad a la que cambian de manos los billetes, trae consecuencias cuanto menos inquietantes.

Sucede que, aun cuando el Banco Central emita la misma cantidad de dinero, la inflación igual puede ir en ascenso. O, dicho en otras palabras, incluso bajando el ritmo de emisión se mantiene la tasa inflacionaria.

El fenómeno está también asociado a la suba del tipo de cambio: en vez de adquirir un producto o ahorrar esos pesos, las personas eligen comprar dólares. Se deshacen más rápido de la moneda local para refugiarse en la estadounidense.

Sobre la etapa final del kirchnerismo se verificó una caída en la demanda de dinero (una mayor rotación), pero el cepo cambiario forzó a las familias a exacerbar sus niveles de consumo. Más que nada, a modo de estrategia defensiva. Fueron varios los analistas que habían bautizado a este comportamiento como "fuga al consumo".

Hoy no se percibe esa situación. Por el contrario, una reciente encuesta de Ipsos revela que siete de cada diez hogares achicaron presupuestos para artículos de la canasta básica, textiles y electrodomésticos.

En este contexto, es mayor el riesgo de que los pesos que empiezan a "quemar" vayan al dólar, como queda demostrado en las estadísticas: sólo en febrero, los argentinos compraron la friolera de u$s2.200 millones.

Reacción al anuncio de diciembre

La caída en la demanda de dinero aún es incipiente y no guarda relación con la gravedad de otros momentos, pero lo cierto es que se trata de una dinámica temida por los gobiernos.

Los economistas consultados por iProfesional coinciden en el diagnóstico: hubo un antes y un después del último 28 de diciembre, día en el que los funcionarios anunciaron la flexibilización de la meta de inflación 2018.

La medida se tomó para abrir paso a la baja de la tasa de interés (en pesos), que traería dos efectos:

- Un costo del dinero más bajo ayudaría a que no se "pinche" el crecimiento económico del país

- Y, al reducir la ganancia de los activos en pesos, muchos inversores se pasarían al dólar, lo que elevaría su precio y mejoraría la competitividad cambiaria

Sin embargo, a menos de tres meses, en la City creen que la medida sumó más confusión que otra cosa.

"Fue el origen de todo. Por ese motivo, ahora tenemos que hablar de una caída en la demanda de dinero", afirma a iProfesional el economista Gabriel Caamaño, de la consultora Ledesma.

"Son varios los factores que inciden en esa merma: tasa de interés real a la baja, expectativa inflacionaria y de devaluación en aumento", señala.

El economista también observa con preocupación la alta frecuencia que han tomado las intervenciones del Banco Central en la plaza cambiaria.

"Todo esto que pasa es consecuencia de que a los operadores del mercado no les resulta clara la estrategia oficial. Lo único claro es que el Banco Central puede hacer cualquier cosa, menos subir la tasa de interés", agrega Caamaño.

A diferencia de otros indicadores, la caída en la demanda de dinero no es una medición técnica. Para medirla deben combinarse distintas variables, lo que permite tener una idea más precisa de lo que acontece.

Federico Furiase monitorea esas variables a diario. Están las expansivas (que agigantan la base monetaria) y las contractivas (que quitan pesos del mercado).

Entre las primeras aparece la compra de dólares al Tesoro (que deben ser absorbidos volcando moneda local al circuito), la licitación de Lebac y de Letes

Entre las segundas, las intervenciones del Banco Central adquiriendo esos dólares y, sobre todo, sus operaciones en el mercado secundario de Lebac

De acuerdo al cálculo del economista de Eco GO (ex Bein):

- La expansión de dinero (últimas tres semanas) fue de $39.065 millones

- Hubo, además, $72.500 millones que el BCRA no pudo renovar en la última licitación de Lebac

- Así, la expansión total alcanzó los $111.500 millones

"Conviven dos situaciones: la baja estacional de la oferta de dólares por la cosecha y la caída en la demanda de instrumentos en pesos, por la incertidumbre que trajeron las medidas de fin de año", comenta Furiase en diálogo con iProfesional.

"En este contexto se entiende la presión cambiaria que soporta el BCRA y sus intervenciones en el mercado para ponerle un techo transitorio al dólar, en medio de paritarias y subas de las tarifas", completa.

La dificultad para controlar el "sobrante" de pesos

Para los economistas, la pérdida de atractivo de los instrumentos en pesos es la clave para comprender lo que está sucediendo.

Después del cambio de la meta de inflación, la duda de los inversores es si Federico Sturzenegger podrá pelearle al alza de precios sin poder echar mano a una suba de los tipos de interés.

"El mercado no cree del todo que este nivel de tasas del 26,5% anual sirva para cubrirse de la devaluación e inflación esperada. En este contexto, el desarme de posiciones en Lebac termina presionando sobre el tipo de cambio", concluye.

Otro analista que hizo sus números sobre este tema es Salvador Di Stefano, consultor influyente entre los productores agropecuarios.

"La cuestión es simple, los pesos abundan. Si a la base monetaria se le suman Lebac, Leliq y pases, la cifra trepa a los $2.364.497 millones. Como contrapartida, las reservas suman u$s62.000 millones. Frente a semejante cantidad de pesos, los dólares son un recurso escaso", afirma el consultor.

El economista Diego Giacomini, director de Economía & Regiones, es uno de los que muestra mayor inquietud: "El cambio en la meta inflacionaria destruyó la credibilidad y reputación del BCRA, generando una caída de la demanda de dinero".

"Asumiendo un nivel de actividad constante, con esa caída (de la demanda de dinero) se tiene más inflación aun si se emite lo mismo", añade.

En palabras del hombre de E&R, al Gobierno le resultará complicado el cumplimiento del 15% para 2018, más allá de que esa cifra ya fue flexibilizada.

Para Giacomini, coexisten tres indicios que corroboran la caída en la demanda de pesos:

1.- En el primer trimestre del año pasado, los vencimientos de las Lebac finalizaban con una absorción plena. Esto no está sucediendo este año, y prueba de ello fue la última licitación

2.- En términos reales, la tasa de interés se encuentra ahora en un nivel similar al de un año atrás. Sin embargo, el tipo de cambio, lejos de ser el mismo, resulta más elevado

3.- La base monetaria se incrementó en términos reales. Y ese aumento corre por encima del stock de Lebac (siempre en términos reales, es decir descontando la inflación)

¿Cómo sigue?

La pregunta que recorre las veinte manzanas de la City surge de la propia inquietud entre los operadores: ¿hay alguna chance de que este mal síntoma se profundice?

En otras palabras, que la demanda de dinero caiga más fuerte poniendo en riesgo la salud de la economía hasta niveles ahora impensados.

Giacomini se encolumna en el grupo de los pesimistas: "Hay una mayor cantidad de pesos en la economía porque la gente no los quiere. Y esto es la contracara del aumento que estamos viendo en el dólar, que compite con la moneda local".

El economista Caamaño matiza esta idea. Argumenta que lo que está retrocediendo es la demanda de "pesos especulativos". Es decir de aquel destinado a las inversiones financieras.

En cambio, crece la cantidad de dinero "transaccional" que, según Caamaño, se trata de "la parte de la demanda más genuina" y que representa el crecimiento de la actividad económica y la inflación.

Giacomini aporta otra visión: "Un menor dinamismo del nivel actividad respecto del año pasado desincentiva la demanda de dinero por motivos transaccionales, echando "leña al fuego" del tipo de cambio y la inflación".

- "¿Cuál es la magnitud de esa caída?", pregunta iProfesional a Caamaño.

- "La demanda de dinero es difícil de estimar. Hay que esperar que pase la actual tormenta financiera. Pero lo que sí sabemos es que el cambio en la meta inflacionaria tuvo un impacto negativo en la demanda especulativa de pesos", responde.

Para Caamaño, lo que él denomina "tormenta" no debe confundirse con una típica corrida financiera: "Hoy día no existe una pulseada en la que el mercado presiona para tumbar al Banco Central y lograr una suba del tipo de cambio".

En su visión, "lo que se da ahora tiene más que ver con un cambio en el flujo de capitales. Hay un desarme de instrumentos en pesos y un pasaje al dólar, una modificación en la cartera de los inversores".

Si bien hay preocupación, la mayoría de los economistas cree que aún el Gobierno tiene margen para resolver el problema de la caída en la demanda de dinero.

Señalan que existen diversas herramientas para restituir la confianza de los argentinos en la moneda local, y que la forma de hacerlo reivindica a quienes sostienen que el plan oficial para bajar el rojo fiscal tiene que ser más férreo.

Para estos economistas, la melodía suena agradable cuando el equipo económico deja trascender que el déficit este año será más reducido. Hay quienes refieren a un 2,8% del PBI, contra el 3,2% comprometido en el Presupuesto.

Habrá que estar atentos a esta dinámica. Claro que los inversores ya comenzaron a modificar sus portfolios.